股指衍生品周报（期权）：隐波回落空间有限，持续关注跨品种套利

2020-11-29 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 股指衍生品团队 研究员： 张革 021-60812988 从业资格号F3004355 投资咨询号Z0010982 肖璋瑜 0755-82723054 从业资格号 F3034888 投资咨询号 Z0014561 姜沁 021-60812986 从业资格号F3005640 投资咨询号Z0012407 联系人： 年亚颂 nianyasong@citicsf.com 从业资格号 F3075652 中信期货研究|股指衍生品周报（期权） 隐波回落空间有限，持续关注跨品种套利 摘要： ➢ 策略推荐：隐波回落空间有限，持续关注跨品种套利 股指方面，12月日历效应偏暖。短线仍建议多头思路应对，一方面12月日历效应偏暖，另一方面景气度恢复暂难证伪，市场仍处于偏暖状态。但考虑到目前市场仍是存量市，上证综指突破前高的时间尚无法确定，因此我们建议突破之前仍持有受益于景气度恢复的IH，若后续顺利突破，市场驱动可能转向补涨逻辑，此时前期大幅调整的科技股或存机会，IC在此情形下受益。 期权策略方面，目前市场短期情绪谨慎乐观，成交额PCR/成交量PCR处于相对低位，因此期权交易方面，结合股指观点，建议适当构建风险较低的牛市价差组合布局后续反弹，但注意控制短期风险。波动率方面，目前波动率受标的影响较大，若标的快速上涨，隐波可能会有所回升，考虑到隐波回落空间有限，建议谨慎投资者可暂时获利离场，仍持有降波观点的投资者，建议轻仓参与，持续关注短期风险。此外，预期金融板块强势延续，推荐多50期权，空300期权的套利策略续持。同时，投资者需关注本周上证50ETF分红对期权合约的影响。 风险因子：1）海外疫情持续冲击；2）期权市场情绪再起 ➢ 策略回顾：周度策略和日度策略均表现较好 我们在上周的策略报告中推荐了持续关注跨品种套利，波动率谨慎偏空。从市场的整体情况看，上周市场表现为顺周期、低估值风格，因此金融板块表现强势，上证50表现明显优于沪深300，带动300与50比价回归。因此周度策略表现较好，收益率为2.32%。日度策略与周度策略保持一致，平均收益率为2.32%。 上周，标的呈现震荡偏强态势，上证50表现优于沪深300，隐含波动率小幅回落。因此，整体来看，牛市价差组合表现较好，其中50期权牛市价差组合表现明显优于沪深300，熊市价差表现较差，做空波动率表现较为平稳，做多波动率则表现相对较弱。对冲策略中，由于上周标的处于震荡走强态势，备兑型策略表现较好。 短期情绪谨慎乐观，隐波回落空间有限，预期金融板块强势延续，推荐多50期权，空300期权的套利策略续持。此外，建议适当构建牛市价差组合布局后续反弹。 报告要点 中信期货股指衍生品周报（期权） 2 / 11 一、 策略回顾与推荐：隐波回落空间有限，持续关注跨品种套利 ➢ 上周策略跟踪：持续关注跨品种套利，波动率谨慎偏空 我们在上周的策略报告中推荐了持续关注跨品种套利，波动率谨慎偏空。从市场的整体情况看，上周市场表现为顺周期、低估值风格，因此金融板块表现强势，上证50表现明显优于沪深300，带动300与50比价回归。因此周度策略表现较好，收益率为2.32%。 同样我们也根据期权的日观点构建策略进行跟踪，每日开盘时根据当日的期权日度观点构建策略，收盘时平仓，追踪日度观点的策略表现。从上周的市场表现来看，每日观点策略与周度策略基本保持一致，每日观点策略平均收益率2.32%。具体的期权日度观点，可以查阅每日的金融日报。 图表1：期权日度观点汇总 时间 期权日度观点 11月23日 持续关注跨品种套利，波动率谨慎偏空 11月24日 市场略有赌涨情绪，波动率卖方控制风险 11月25日 持续关注跨品种套利机会，波动率谨慎偏空 11月26日 隐波持续回落，市场情绪谨慎乐观 11月27日 隐波回落空间有限，持续关注跨品种套利机会 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表2：周度策略表现（跨品种套利策略） 图表3：期权日观点策略跟踪 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 0.950.960.970.980.9911.011.021.031.041.052020-11-2309:302020-11-2409:302020-11-2509:302020-11-2609:302020-11-2709:30多50ETF期权空沪市300ETF期权多50ETF期权空深市300ETF期权多50ETF期权空300股指期权0.950.960.970.980.9911.011.021.031.041.052020-11-2309:302020-11-2409:302020-11-2509:302020-11-2609:302020-11-2709:30多50ETF期权空沪市300ETF期权多50ETF期权空深市300ETF期权多50ETF期权空300股指期权 中信期货股指衍生品周报（期权） 3 / 11 ➢ 股指观点：12月日历效应偏暖 上周盘面风格二八分化，上证50反弹2.54%，创业板指下行1.80%。上周交易逻辑出现如下变化：1）短线主攻方向进入前期估值水平偏低的金融板块；2）两大信号暗示货币宽松无望3）疫苗进度超预期推动全球股市反弹，资金由避险资产进入风险资产，陆股通上周大幅回流；4）行业方面，发改委调查新能源汽车项目，政策担忧部分企业借造车圈地，需提防行业过热所引发的连锁反应。 本周，结合日历效应，相对于防范获利盘回吐，12月资金更应提防春躁行情提前启动的可能。但12月并非毫无风险，可以发现除融资成本上移、信用收紧等长期负面因素外，短期市场的核心矛盾仍在能否打破存量市。鉴于突破时点无法确定，操作建议如下：1）若无法顺利突破，短期继续关注金融股的配置价值，12月逐步切换为春节炒作概念，此时IH占优；2）若指数顺利突破，此后资金逻辑将由景气度切换为补涨逻辑，这一情形下估值驱动将成为核心逻辑，建议优先关注此前调整幅度巨大的科技股，此时IC或重回优势。 ➢ 期权：隐波回落空间有限，持续关注跨品种套利机会 结合目前我们对于股指的观点：12月日历效应偏暖，提防春躁行情提前启动的可能。结合成交额PCR/成交量PCR处于相对低位，市场情绪谨慎乐观，因此期权交易方面，建议适当构建风险较低的牛市价差组合布局后续反弹，但需要关注情绪指标的短期变动情况，注意控制短期风险。 波动率方面，上周，期权隐含波动率整体呈现震荡偏弱的走势。周一，受标的大幅上涨的影响，市场略有赌涨情绪，隐波有所回升。周二到周四，随着标的震荡整理，市场情绪有所回复，隐波持续回落至近期新低，周五尾盘在金融板块快速上涨的带动下，隐波再次小幅回升，其中上证50ETF期权隐波回升较为明显。从目前情况来看，在市场情绪谨慎乐观的背景下，隐波受到标的表现影响较大，若标的未来小幅慢涨或者震荡整理，隐波会持续向标的真实波动率回落。但如果标的出现持续快速上涨，隐波可能会出现上行的情况。考虑到隐波已回落至19%左右，为近期低位，虽然距离标的真实波动率仍有一定回落空间，但空间有限，因此较为谨慎的投资者可暂时获利离场，仍持有降波观点的投资者，建议轻仓参与，持续关注短期风险。 目前300与50比价仍处于较高位置，在顺周期低估值表现强势的背景下，预期大金融板块会延续强势表现，进而带动300与50比价进一步回归，因此推荐持有多50期权，空300期权的套利策略。 此外，本周上证50ETF即将分红，投资者需关注分红对期权合约带来的影响，具体影响可参考我们之前发布的专题报告《金融期权分红调整影响几何》。 风险因子：1）海外疫情持续冲击；2）期权市场情绪再起 中信期货股指衍生品周报（期权） 4 / 11 二、主要策略跟踪：牛市价差表现较好，做空波动率表现平稳 我们每周首个交易日构建主要的期权策略进行跟踪，构建的策略为：做多波动率组合（买跨式），做空波动率组合（卖跨式），牛市看涨价差组合（平值上下两档），熊市看跌价差组合（平值上下两档），保护型期权对冲组合（平值认沽期权）以及备兑期权组合（虚值两档认购期权），中间不进行动态调整，策略持续持有至周五收盘。 从上周的整体情况来看，标的呈现震荡走高态势，上证50表现优于沪深300，隐含波动率小幅回落。因此，整体来看，牛市价差组合表现较好，其中上证50ETF牛市价差组合表现明显优于沪深300，熊市价差表现较差，做空波动率表现较为平稳，做多波动率则表现相对较弱。对冲策略中，由于上周标的处于震荡走强态势，备兑型策略表现较好。 图表4：上证50ETF期权策略表现 图表5：沪市300ETF期权策略表现 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表6：深市300ETF期权策略表现 图表7：中金300指数期权策略表现 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 0.60.70.80.911.11.21.31.42020-11-2309:302020-11-2409:302020-11-2509:302020-11-2609:302020-11-2709:30做多波动率做空波动率牛市价差熊市价差0.60.70.80.911.11.21.32020-11-2309:302020-11-2409:302020-11-2509:302020-11-2609:302020-11-2709:30做多波动率做空波动率牛市价差熊市价差0.50.60.70.80.911.11.21.32020-11-2309:302020-11-2409:302020-11-2509:302020-11-2609:302020-11-2709:30做多波动率做空波动率牛市价差熊市价差0.70.750.80.850.90.9511.051.11.151.22020-11-2309:302020-11-2409:302020-11-2509:302020-11-2609:302020-11-2709:30做多波动率做空波动率牛市价差熊市价差 中信期货股指衍生品周报（期权） 5 / 11 图表8：保护型期权对冲组合表现（Delta中性） 图表9：备兑期权组合表现 资料来源：Wind 中信期货研究部 资料来源：Wind 中信期货研究部 三、流动性分析：市场成交规模有所回升 上周四种期权品种日均成交额37.05亿元，上证50ETF期权、沪市300ETF期权、深市300ETF期权及中金所300指数期权日均成交额分别占比33.68%，41.55%，7.34%及17.42%，在金融板块强势的带动下，50ETF期权占比有所上升。 图表10：股票股指期权市场流动性（11月23日-11月27日） 期权 日均成交量（万张） 日均持仓量（万张） 日均成交额（亿元） 上证50ETF期权 212.47 234.74 12.48 沪市300ETF期权 177.84 181.13 15.40 深市300ETF期权 33.70 42.57 2.72 中金所300指数期权 7.86 12.43 6.45 资料来源：Wind 中信期货研究部 图表11：上证50ETF期权成交信息 图表12