2020年三季报点评：Q3营收与业绩恢复正增长，净利率环比改善

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 亚厦股份（002375）2020年三季报点评 强推（维持） Q3营收与业绩恢复正增长，净利率环比改善 目标价：15.75元 当前价：8.97元 事项：  亚厦股份公布2020年三季报：公司报告期内实现营业收入69.46亿元，同比-7.54%，归母净利润2.46亿元，同比-17.55%，扣非净利润2.30亿，同比-11.27%，经营性现金流净额-9.12亿，同比多流出2.42亿。 评论：  Q3营收与业绩均恢复正增长，订单增速环比下滑。公司20Q1-Q3实现营业收入69.46亿元，同比-7.54%，归母净利润2.46亿元，同比-17.55%，扣非净利润2.30亿，同比-11.27%。利润降幅高于营收，我们认为主要系；1）报告期内持有并出售的理财产品减少及万安二次业绩补偿结算致投资收益同比-0.54亿；2）长账龄款项增加，坏账计提增加致信用减值损失增加。分季度看，公司20Q1-Q3营收增速各为-24.97%、-12.82%、+9.99%，业绩增速各为-33.92%、-35.27%、+11.16%，Q3收入和业绩增速均由负转正，经营情况明显恢复。订单方面，公司前三季度累计新签订单116.07亿元，同比+3.20%，较Q2下滑7pp，分季度看，Q1-Q3各新签订单35.42亿、42.59亿、38.06亿，同比各+14.33%、+6.98%、-8.69%。分项看，仅住宅订单增速较高，同比+32.71%至38.62亿，公装、设计和制品销售均为负增长。  净利水平环比改善，应收账款大幅减少。公司前三季度综合毛利率为14.94%，同比+0.61pp，净利率3.69%，同比-0.44pp，投资收益和减值损失影响了净利水平，但三季度已有所恢复，单季度净利率为4.26%，环比大幅提升1.22pp，同比基本持平。期间费率9.55%，同比-0.62pp，分项看，销售费率、管理费率、财务费率同比各+0.03pp、-0.56pp、-0.09pp。经营性现金流净额-9.12亿，同比多流出2.42亿，我们认为主要系报告期内公司销售回款减少。存货19.01亿，同比-2.29亿，占营收比例27.37%，同比-0.98pp。应收账款41.03亿，同比大幅减少81.78亿。资产负债率59.34%，同比-1.38pp。  装配化装修蓝海可期，龙头率先布局优势显著：1）市场开拓：重点关注有“城市更新”需求的区域，以未来社区为样板，协助推广工业化装修；2）强化管理：落实营销-工管深度联动，加强EPC交付能力，确保战略工业化先行，同时收缩直营家装转型批量精装；3）品牌优势：连续 14 年蝉联中国建筑装饰百强企业第二名，精准打入中高端住宅市场，未来有望持续受益于行业渗透率的不断提升。  盈利预测及评级：我们维持预计公司2020-2022年EPS各为0.35元/0.45元/0.56元/股，对应PE分别为26x、20x、16x。公司战略目标清晰，着力拓展EPC大体量项目，重点推进装配式装修。工业化装修景气度较高，公司是业内的龙头企业，技术和品牌优势遥遥领先，给予公司2021年35倍估值，目标价15.75元/股，维持“强推”评级。  风险提示：疫情扩散超预期，地产调控超预期，项目推进不及预期。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 10,786 12,020 15,433 18,992 同比增速(%) 17.2% 11.4% 28.4% 23.1% 归母净利润(百万) 425 471 600 754 同比增速(%) 15.4% 10.5% 27.7% 25.5% 每股盈利(元) 0.32 0.35 0.45 0.56 市盈率(倍) 28 26 20 16 市净率(倍) 1 1 1 1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年10月30日收盘价 证券分析师：王彬鹏 邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com 执业编号：S0360519060002 联系人：王卓星 电话：021-20572580 邮箱：wangzhuoxing@hcyjs.com 联系人：郭亚新 邮箱：guoyaxin@hcyjs.com 总股本(万股) 134,000 已上市流通股(万股) 133,099 总市值(亿元) 120.2 流通市值(亿元) 119.39 资产负债率(%) 59.3 每股净资产(元) 6.1 12个月内最高/最低价 16.68/4.68 《亚厦股份（002375）深度研究报告：装修新势力，装配式装修龙头再起航》 2020-06-19 《亚厦股份（002375）2020年中报点评：Q2收入降幅收窄毛利提升，减值损失与费用影响业绩》 2020-08-31 -12%57%126%196%19/1120/0120/0320/0520/0720/092019-11-04～2020-10-30沪深300亚厦股份相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 装修装饰 2020年11月01日 亚厦股份（002375）2020年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 3,166 4,731 5,578 6,526 营业收入 10,786 12,020 15,433 18,992 应收票据 509 421 509 627 营业成本 9,237 10,390 13,413 16,524 应收账款 11,684 11,575 14,887 18,347 税金及附加 45 48 62 76 预付账款 266 281 335 397 销售费用 306 325 401 475 存货 1,984 2,074 2,543 2,968 管理费用 270 301 386 475 合同资产 0 0 0 0 研发费用 282 276 340 399 其他流动资产 761 828 1,021 1,213 财务费用 90 64 65 62 流动资产合计 18,370 19,910 24,873 30,078 信用减值损失 -60 -60 -40 -40 其他长期投资 942 959 1,009 1,060 资产减值损失 -72 -72 -75 -100 长期股权投资 178 178 178 178 公允价值变动收益 61 61 61 62 固定资产 797 821 853 893 投资收益 44 40 40 45 在建工程 103 123 153 163 其他收益 16 16 15 15 无形资产 247 222 200 180 营业利润 543 598 764 958 其他非流动资产 993 984 976 970 营业外收入 2 2 2 2 非流动资产合计 3,260 3,287 3,369 3,444 营业外支出 2 2 2 2 资产合计 21,630 23,197 28,242 33,522 利润总额 543 598 764 958 短期借款 1,839 2,318 2,703 2,927 所得税 101 110 142 177 应付票据 1,866 1,870 2,817 3,635 净利润 442 488 622 781 应付账款 7,897 8,312 10,999 14,046 少数股东损益 17 17 22 27 预收款项 153 171 231 304 归属母公司净利润 425 471 600 754 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 516 540 676 831 其他应付款 347 347 347 347 EPS(摊薄)（元） 0.32 0.35 0.45 0.56 一年内到期的非流动负债 17 17 17 17 其他流动负债 1,130 1,335 1,710 2,094 主要财务比率 流动负债合计 13,249 14,370 18,824 23,370 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 60 72 85 98 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 17.2% 11.4% 28.4% 23.1% 其他非流动负债 53 53 53 53 EBIT增长率 21.8% 4.7% 25.2% 23.0% 非流动负债合计 113 125 138 151 归母净利润增长率 15.4% 10.5% 27.7% 25.5% 负债合计 13,362 14,495 18,962 23,521 获利能力 归属母公司所有者权益 8,018 8,435 8,991 9,685 毛利率 14.4% 13.6% 13.1% 13.0% 少数股东权益 250 267 289 316 净利率 4.1% 4.1% 4.0% 4.1% 所有者权益合计 8,268 8,702 9,280 10,001 ROE 5.1% 5.4% 6.5% 7.5% 负债和股东权益 21,630 23,197 28,242 33,522 ROIC 7.1% 6.7% 7.6% 8.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 61.8% 62.5% 67.1% 70.2% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 23.8% 28.3% 30.8% 30.9% 经营活动现金流 429 1,084 473 730 流动比率 138.7% 138.6% 132.1% 128.7% 现金收益 602 636 770 923 速动比率 123.7% 124.1% 118.6% 116.0% 存货影响 -240 -90 -470 -425 营运能力 经营性应收影响 258 254 -3,380 -3,539 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.6 经营性应付影响 549 437 3,694 3,938 应收账款周转天数 397 348 309 315 其他影响 -741 -154 -141 -167 应付账款周转天数 315 281 259 273 投资活动现金流 220 -94 -114 -104 存货周转天数 73 70 62 60 资本支出 -59 -104 -122 -111 每股指标(元) 股权投资 -13 0 0 0 每股收益 0.32 0.35 0.45 0.56 其他长期资产变化 292 10 8 7 每股经营现金流 0.32 0.81 0.35 0.54 融资活动现金流 -390 575 488 322 每股净资产 5.98 6.29 6.71 7.23 借款增加 -209 492 398 237 估值比率 股利及利息支付 -167 -111 -130 -141 P/E 28 26 20 16 股东融资 0 0 0 0 P/B 1 1 1 1 其他影响 -14 194 220 226 EV/EBITDA 35 33 27 22 资料来源：公司公告，华创证券预测 mNnQmMmNuMnQsQoPxOtRxO7NdN7NoMmMmOnNfQqRpOiNmMtP8OqRoMuOtPtPMYtOqO 亚厦股份（002375）2020年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 建筑建材组团队介绍 组长、首席分析师：王彬鹏 上海财经大学数量经济学硕士，4年建筑工程研究经验，曾就职于招商证券，2019年5月加入华创证券研究所。2019年新浪金麒麟建筑行业