公司动态点评：三季报业绩符合预期，PVA均价环比提升

公司动态点评 http://www.cgws.com 投资评级：强烈推荐（维持） 报告日期：2020年10月29日 目前股价 3.61 总市值（亿元） 69.52 流通市值（亿元） 69.52 总股本（万股） 192,589 流通股本（万股） 192,589 12个月最高/最低 4.85/2.92 分析师：吴轩 S1070519040001 ☎ 021-61680360  wu_xuan@cgws.com 联系人（研究助理）：张玉龙 S1070119070024 ☎ 021-31829730  zhangyulong@cgws.com 数据来源：贝格数据 三季报业绩符合预期，PVA均价环比提升 ——皖维高新（600063）公司动态点评 单位：百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 5857 6356 6166 6865 7547 YoY(%) 24.5% 8.5% -3.0% 11.3% 9.9% 净利润 130 385 500 643 751 YoY(%) 52.6% 195.9% 29.9% 28.6% 16.8% 摊薄EPS 0.07 0.20 0.26 0.33 0.39 P/E(倍) 53.44 18.06 13.90 10.81 9.26 资料来源：长城证券研究所  事件：公司发布2020年三季度业绩报告，报告期内公司实现营业收入46.53亿元，同比-4.81%，实现归母净利润为3.64亿元，同比+20.80%，扣非后归母净利润3.21亿元，同比+21.66%。其中Q3单季，公司实现营业收入19.61亿元，同比+9.13%，环比+29.87%，实现归母净利润1.52亿元，同比+21.75%，环比-6.75%，扣非后归母净利润1.44亿元，同比+37.68%，环比+6.67%。  三季度业绩符合预期，PVA均价环比提升。公司是国内聚乙烯醇（PVA）行业龙头，目前拥有PVA有效产能29万吨，公司PVA产品主要应用于建筑、胶黏剂、分散剂等细分领域。2020年1-9月，公司主产品综合毛利率20.95%，同比-1.18 pct，其中Q3单季公司产品毛利率为19.80%，同比-2.74 pct。具体到产品，公司PVA产品毛利率21.16%（同比-3.39 pct）、水泥及熟料毛利率40.52% （同比-6.04 pct）、VAE乳液产品毛利率32.88%（同比+2.97 pct），上述三种产品营收分别占比总营收的34.19%、15.63%和6.59%，累计占比达到56.40%。公司主要产品毛利率下降主要归因于今年上半年新冠疫情以及三季度雨水天气频繁影响基建开工等因素导致的需求下滑带来的产品价格下跌。报告期内，公司PVA、水泥熟料和VAE乳液的平均销售价格分别为9392.63元/吨、312.61元/吨和4896.69元/吨，同比分别-10.20%、-2.41%、-15.26%。值得注意的是，基于公司披露的PVA销量及营收数据可以推算出，Q3单季公司的PVA产品平均价格为9267.71元/吨，较Q2单季均价提升6.26%。考虑到当前国内疫情已经褪去，三季度雨季对基建开工造成的影响亦在逐渐减弱。我们认为，公司的产品价格有望伴随着下游需求的恢复逐步提升，公司各项主业有望持续向好。  四费比率下降，资产减值损失减少。报告期内，公司四费比率为11.67%，同比-0.50 pct，其中销售费用、管理费用和财务费用分别占比2.73%、3.29%和1.44%，同比分别-0.22 pct、-0.41 pct和-0.20 pct；研发费用占比4.21%，-50%0%50%19-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-09基础化工沪深300皖维高新盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 基础化工 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 同比+0.32 pct。另外，报告期内公司资产减值损失同比减少5672.70万元，同比下降96.23%，主要系上年同期母公司对醋酸甲酯深加工资产组计提固定资产减值准备所致。公司四费比率的降低以及资产减值损失的减少意味着公司整体的经营管理状况正在持续向好，公司去年较大幅度的计提减值准备也为今年业绩的良好释放奠定了基础。  偏光片和光学薄膜项目进展良好，汽车级PVB胶片有望带来新的业绩增长点。为实现PVA光学薄膜和偏光片的技术国产化，公司投资新建的700万平方米/年偏光片项目和700万平方米/年PVA光学薄膜项目正在全力推进，目前项目相关设备已经到货，正在进行土建和厂房建设。我们看好公司在偏光片和光学薄膜领域的布局，认为随着新增产能的逐步释放，公司有望实现电石-PVA-光学膜-偏光片的一体化产业链，公司盈利能力将逐步增强。此外，根据公司此前公告，公司膜用PVB树脂经过几年来的研发和实验，目前各项理化指标已达到汽车级PVB胶片的生产工艺要求，目前采购公司膜级PVB树脂生产汽车级PVB胶片的下游厂商，已开始将汽车级PVB胶片向市场进行推广试用。我们认为，随着公司生产技术及客户方面的逐步突破，未来公司PVB树脂有望逐步在汽车领域得到应用，为公司发展带来新的业绩增量空间。  积极投建新项目，公司业务线逐步拓宽。根据公司公告，因现有产品产线满负荷生产以及产品供不应求等因素影响，公司计划扩容三大项目，包括：（1）投资1.28亿元新建35kt/a差别化PET聚酯切片项目；（2）投资1.37亿元新建20kt/a差别化可再分散乳胶粉项目；（3）投资1.42亿元新建10kt/a汽车胶片级聚乙烯醇缩丁醛树脂项目。上述三大项目的资金来源均为公司自筹，建设周期分别为12个月，18个月和12个月，项目达成后，可分别实现收入4.38亿元、2.60亿元和1.92亿元，实现利税总额为4661.71万元、3332.13万元和4015.84万元。我们看好公司在新项目上的布局，认为随着新增项目的有序投产，公司在拓宽自身业务线的同时，公司的盈利能力也有望持续攀升。  投资建议：公司是国内PVA领域的龙头企业，PVA产品在规模、品类和技术上均较同行业公司有较大优势，此外，公司积极布局的PVA光学膜和PVB树脂等新材料领域有望为公司开启成长通道。我们看好公司的战略布局及技术实力，预计公司2020-2022年净利润分别为5.00亿元、6.43亿元和7.51亿元，同比增长29.9%、28.6%和16.8%，对应PE分别为13.90、10.81和9.26倍，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：下游需求不及预期；产品价格波动风险；光学膜推广进程不及预期；疫情控制不及预期等。 qRtQrNrQqQtQuMtNyQtOsR7NcMaQpNpPnPmMfQnMqQjMnOmNbRmNwPNZpPoNwMmMqN 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 5857.24 6356.38 6166.31 6864.82 7547.08 成长性 营业成本 4888.68 4934.33 4862.48 5344.80 5863.37 营业收入增长 24.5% 8.5% -3.0% 11.3% 9.9% 营业费用 189.07 185.04 172.66 199.08 233.96 营业成本增长 23.5% 0.9% -1.5% 9.9% 9.7% 管理费用 195.79 252.02 234.32 267.73 309.43 营业利润增长 52.2% 178.5% 33.4% 28.0% 16.5% 研发费用 217.03 248.34 246.65 274.59 294.34 利润总额增长 50.9% 189.1% 32.8% 28.3% 16.2% 财务费用 144.13 106.59 96.50 82.39 47.08 净利润增长 52.6% 195.9% 29.9% 28.6% 16.8% 其他收益 42.25 71.52 45.00 58.26 51.63 盈利能力 投资净收益 13.76 27.75 20.72 20.74 23.07 毛利率(%) 16.5% 22.4% 21.1% 22.1% 22.3% 营业利润 154.91 431.40 575.65 736.59 857.88 销售净利率(%) 2.2% 6.1% 8.1% 9.4% 10.0% 营业外收支 -5.14 1.60 -0.83 1.05 -0.64 ROE(%) 2.8% 7.5% 9.1% 10.5% 11.0% 利润总额 149.77 433.00 574.82 737.64 857.24 ROIC(%) 4.0% 8.7% 8.7% 10.6% 12.8% 所得税 19.63 47.98 74.73 94.42 106.30 营运效率 少数股东损益 0.03 0.04 0.06 0.10 0.10 销售费用/营业收入 3.2% 2.9% 2.8% 2.9% 3.1% 净利润 130.10 384.98 500.03 643.12 750.84 管理费用/营业收入 3.3% 4.0% 3.8% 3.9% 4.1% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 3.7% 3.9% 4.0% 4.0% 3.9% 流动资产 3168.99 2936.10 3646.92 4183.94 5130.67 财务费用/营业收入 2.5% 1.7% 1.6% 1.2% 0.6% 货币资金 698.83 982.39 1262.75 1465.63 2094.14 投资收益/营业利润 8.9% 6.4% 3.6% 2.8% 2.7% 应收账款 1556.09 1107.56 1508.45 1786.67 1997.81 所得税/利润总额 13.1% 11.1% 13.0% 12.8% 12.4% 应收票据 7.02 4.54 5.74 7.34 6.39 应收账款周转率 4.60 4.77 4.71 4.17 3.99 存货 748.44 580.46 666.33 704.13 799.30 存货周转率 6.81 7.43 7.80 7.80 7.80 非流动资产 6001.98 6378.11 6068.89 5701.67 5311.21 流动资产周转率 2.15 2.08 1.87 1.75 1.62 固定资产 4717.11 4300.43 4015.42 3796.86 3554.99 总资产周转率 0.65 0.69 0.65 0.70 0.74 资产总计 9170.97 9314.21 9715.81 9885.61 10441.89 偿债能力 流动负债 3453.93 2955.85 3333.57 3051.80 3024.92 资产负债率(%) 49.6% 44.8% 43.2% 38.1% 34.8% 短期借款 1365.00 1180.00 1200.00 1000.00 500.00 流动比率 0.92 0.99 1.09 1.37