2020年三季报点评：Q3业绩提速，龙头韧性凸显

[Table_Title] 晨光文具（603899）2020年三季报点评 Q3业绩提速，龙头韧性凸显 2020 年 10 月 30 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 公司公告2020年三季报，前三季度实现营收85.4亿元，同比上升7.4%；归母净利为9.1亿元，同比上升13.9%；扣非净利润7.9亿元，同比上升4.2%。Q3单季度实现收入37.76亿元，同比增长21.48%，归母净利润4.48亿元，同比增长35.63%。 ◆ 分产品看，办公文具和办公直销受疫情影响较小，前三季度销售快速增长。前三季度书写工具/学生文具/办公文具/办公直销分别实现收入18.69 / 20.14 / 15.92 / 28.63亿元，收入占比21.89% / 23.59% / 18.64% / 33.53%，同比增长0.73% / 1.14% / 11.91% / 15.24%， ◆ 分业务看，Q3线下C端需求显著改善，线上渠道持续高增。Q1-Q3传统业务/科力普/零售大店/晨光科技业务分别实现收入47.08 / 28.63 / 4.32 / 3.39亿元，收入占比55.15% / 33.53% / 5.06% / 3.97%。1）我们预计传统业务约实现20%增长，随着疫情影响减退，学校恢复开学，Q3需求显著改善。2）晨光科力普前三季度业务同比增长15.24%，集采业务凭借专业电子化交易系统、智慧物流体系、优质的产品供应链及定制化的客户服务，2B业务持续快速发展。3）零售大店业务同比增长2.82%，其中九木杂物社收入同比增长17.41%，Q3新增39家门店（直营+31，加盟+8），达334家（直营211，加盟123），受疫情影响，前三季度展店进度略低于预期，但Q3线下零售大店客流已逐步恢复，九木杂物社渠道拓展将持续稳步推进。4）晨光科技业务同比增长69.97%，前三季度线上渠道增速亮眼，公司加大线上渠道拓展投入、开发线上专供产品，并通过外部直播合作等加大品牌露出提高品类推广效率，未来线上渠道占比有望持续提升。 ◆ 产品结构优化，盈利能力提升。前三季度公司毛利率27.08%，同比提升0.29 pct，其中，书写工具/学生文具/办公文具/办公直销毛利率分别为40.07% / 34.13% / 26.21% / 12.72%，同比变动 4.01 / 0.47 / -0.24 / -0.14 pct。书写工具毛利率持续提高，主要受益于原材料价格下降以及产品结构优化。随着高毛利的精品文创产品占比进一步增加，盈利能力有望持续提升。费用方面，2020Q1-Q3销售/管理/财务/研发费用率分别为9.29% / 4.72% / 0.02% / 1.44%，同比变动 0.5 / 0.3 /0.1 / 0.1 pct，期间综合费用率15.5%，同比基本持平，费用投入保持稳定。 [Table_Rank] 增持（首次） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：于那 证书编号：S1160520100001 电话：021-23586757 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 75585.35 流通市值（百万元) 74980.00 52周最高/最低（元） 83.27/40.31 52周最高/最低（PE） 69.03/38.16 52周最高/最低（PB） 17.99/8.94 52周涨幅（%） 66.38 52周换手率（%） 110.78 [Table_Report] 相关研究 -17.33%-0.59%16.16%32.90%49.65%66.39%10/2912/292/294/306/308/31晨光文具沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 轻工制造 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 晨光文具（603899）2020年三季报点评 【投资建议】 ◆ 公司核心竞争优势突出，盈利能力持续增强。传统业务持续推进渠道升级、产品结构优化，线上、2B等新渠道业务持续发力，文创龙头成长可期，预计2020-2022年实现收入128.99 / 162.48 / 200.10亿元 ，归母净利润 12.00 / 15.36 /19.09亿元，对应EPS 1.29 /1.66 / 2.06元，对应PE 63 / 49 / 40倍。首次覆盖给予“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 11141.10 12898.94 16247.51 20010.43 增长率(%) 30.53% 15.78% 25.96% 23.16% EBITDA（百万元） 1508.35 1663.25 2049.42 2500.24 归属母公司净利润（百万元） 1060.08 1199.83 1536.45 1908.54 增长率(%) 31.39% 13.18% 28.06% 24.22% EPS(元/股) 1.14 1.29 1.66 2.06 市盈率（P/E） 42.64 63.00 49.19 39.60 市净率（P/B） 10.76 13.97 10.88 8.54 EV/EBITDA 28.57 44.01 35.16 28.24 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 ◆ 疫情反复影响线下销售； ◆ 市场竞争加剧； ◆ 传统业务增速放缓； ◆ 新业务拓展不及预期； ◆ 原材料价格大幅波动 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 晨光文具（603899）2020年三季报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 5263.53 6383.58 8438.92 10919.56 经营活动现金流 1081.94 1383.22 1850.33 2202.12 货币资金 1935.60 2671.45 3950.30 5558.24 净利润 1076.08 1207.09 1549.10 1925.03 应收及预付 1111.47 1246.42 1595.13 1959.04 折旧摊销 248.91 278.24 263.55 276.37 存货 1378.11 1598.64 1992.68 2458.01 营运资金变动 -242.98 -66.26 75.78 43.74 其他流动资产 838.36 867.07 900.80 944.26 其它 -0.07 -35.85 -38.11 -43.02 非流动资产 2301.58 2815.19 3293.07 3814.22 投资活动现金流 -74.35 -744.31 -685.81 -729.69 长期股权投资 35.58 35.58 35.58 35.58 资本支出 -372.28 -788.69 -736.57 -791.08 固定资产 1163.70 1454.30 1696.23 1961.92 投资变动 273.71 0.00 0.00 0.00 在建工程 260.47 382.06 521.03 670.37 其他 24.22 44.38 50.76 61.39 无形资产 331.01 432.43 529.40 635.53 筹资活动现金流 -364.30 96.94 114.33 135.51 其他长期资产 510.82 510.82 510.82 510.82 银行借款 346.89 101.20 131.85 160.33 资产总计 7565.12 9198.77 11731.99 14733.78 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债 2995.17 3414.30 4398.42 5475.19 股权融资 42.00 7.43 0.00 0.00 短期借款 183.19 284.39 416.24 576.57 其他 -753.19 -11.69 -17.52 -24.82 应付及预收 2067.83 2236.25 2859.51 3525.30 现金净增加额 635.94 735.85 1278.85 1607.94 其他流动负债 744.14 893.66 1122.68 1373.31 期初现金余额 741.50 1935.60 2671.45 3950.30 非流动负债 109.02 109.02 109.02 109.02 期末现金余额 1377.45 2671.45 3950.30 5558.24 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 109.02 109.02 109.02 109.02 负债合计 3104.19 3523.32 4507.44 5584.21 实收资本 920.00 927.43 927.43 927.43 资本公积 272.35 272.35 272.35 272.35 留存收益 3008.63 4208.46 5744.91 7653.46 主要财务比率 归属母公司股东权益 4201.50 5408.76 6945.22 8853.76 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 少数股东权益 259.42 266.68 279.33 295.81 成长能力（%） 负债和股东权益 7565.12 9198.77 11731.99 14733.78 营业收入增长 30.53% 15.78% 25.96% 23.16% 营业利润增长 37.28% 12.47% 28.45% 24.33% 利润表（百万元） 归属母公司净利润增长 31.39% 13.18% 28.06% 24.22% 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 获利能力（%） 营业收入 11141.10 12898.94 16247.51 20010.43 毛利率 26.13% 27.01% 27.07% 27.14% 营业成本 8229.84 9414.94 11849.31 14579.60 净利率 9.66% 9.36% 9.53% 9.62% 税金及附加 42.00 50.74 63.38 77.84 ROE 25.23% 22.18% 22.12% 21.56% 销售费用 980.17 1287.31 1606.88 1967.03 ROIC 22.56% 19.44% 19.53% 19.10% 管理费用 469.26 576.49 711.63 876.80 偿债能力 研发费用 160.40 184.45 230.44 285.30 资产负债率（%） 41.03% 38.30% 38.42% 37.90% 财务费用 -8.40 11.69 17.52 24.82 净负债比率 69.59% 62.08% 62.39% 61.03% 资产减值损失 -17.84 -0.12 -0.14 -0.15 流动比率 1.76 1.87 1.92 1.99 公允价值变动收益 4.61 0.00 0.00 0.00 速动比率 1.27 1.38 1.44 1.52 投资净收益 23.99 44.38 50.7