信用减值损失拖累利润增速，长期竞争优势仍在加强

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 信用减值损失拖累利润增速，长期竞争优势仍在加强 ■事件：公司公布2020年三季报，2020年Q1-3，营业收入26.97亿元，yoy+17.87%；归母净利润3.75亿元，yoy-1.76%。Q3营收11.62亿元，yoy+30.66%；归母净利润为2.14亿元，yoy+10.27%，业绩不及预期。 ■费用率控制良好，信用减值损失拖累利润增速。 2020Q1-3公司毛利率为38.64%，同比-1.27pct。单Q3公司毛利率为41.14%，同比-3.73pct，同比有所下降但仍然维持高位。公司费用率控制良好，三季度费用大幅下滑。2020Q1-3公司费用率合计为17.14pct，同比-0.73pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率/分别为0.82%/6.53%/3.34%/6.45%，同比-0.23/-1.02/+0.07/+0.45pct。 Q3公司费用率合计为14.67%，同比-1.74pct，销售费用率/管 理 费 用 率/研 发 费 用 率/财 务 费 用 率/分别为0.85%/5.53%/2.76%/5.53%，同比-0.06/-1.28/-0.28/-0.12pct，费用率管控良好。 2020Q3净利率为18.42%，较2019Q3变动-3.37pct，主要原因在于公司计提了0.54亿元的信用减值损失，对净利率影响在4.65pct左右。尽管如此，受益于毛利率较高和费用率的有效控制，单Q3公司净利率为18.42%，维持在较高的水平。 ■塔机保有量持续提升，预计Q4业绩和现金流环比提升。2020H1末，庞源租赁新签合同总额超过19.48 亿元，同比增长 12.54%，在手合同延续产值 23.17 亿，同比增长40.77%。目前公司塔机保有量已经突破7000台，3季度塔机采购季度顺利，规模扩张动力十足。从利用率看，庞源塔机9月利用率回升至73.2%的正常水平，未来收入有望维持快速增长。从季节性来讲，Q3是塔机租赁行业销售和回款的传统淡季，预计Q4的业绩和现金流会有明显提升。 ■公司融资成本、再制造中心优势不断显现，预计市占率仍将不断提升。当前公司在国内市占率仅为3%左右，对比海外成熟市场市占率提升空间巨大。公司龙头地位稳固，拥有较大的融资成本优势。且公司在全国主要地区投资建设高标准的生产服务基地，根据公司公告，公司在建、签订协议待建及达成意向的基地数量已达到17个，逐步筑高护城河，预计公司将稳步发展壮大，市占率长期稳健上行。 ■投资建议：预计2020~2022年公司净利润分别为6.49亿元、9.04亿元和10.6亿元，对应EPS分别为0.65、0.91、1.06元。维持买入-A评级，6个月目标价19.5元，相当于2020年30X市盈率。 ■风险提示：宏观经济大幅下滑、基建投资大幅下滑、疫情影响超预期。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 2,227.3 3,251.4 3,979.6 5,071.4 6,330.1 净利润 163.8 505.5 649.4 904.1 1,056.0 每股收益(元) 0.17 0.52 0.65 0.91 1.06 每股净资产(元) 3.49 3.93 4.62 5.53 6.59 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 100.6 32.6 26.1 18.8 16.1 市净率(倍) 4.9 4.3 3.7 3.1 2.6 净利润率 7.4% 15.5% 16.3% 17.8% 16.7% 净资产收益率 4.8% 13.3% 14.1% 16.4% 16.1% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 8.2% 17.7% 16.8% 17.9% 17.2% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2020年10月28日 建设机械（600984.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 矿山冶金机械 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 19.5元 股价（2020-10-28） 17.03元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 16,467.28 流通市值（百万元） 14,629.71 总股本（百万股） 966.96 流通股本（百万股） 859.06 12个月价格区间 9.42/30.99元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -22.56 -38.45 57.15 绝对收益 -21.01 -36.46 67.78 李哲 分析师 SAC执业证书编号：S1450518040001 lizhe3@essence.com.cn 赵靖博 报告联系人 zhaojb@essence.com.cn 021-35082016 Tabl e_Repor t 相关报告 建设机械：信用减值损失拖累利润增速，Q2公司业绩大幅回升/李哲 2020-08-31 建设机械：地产景气度高企，装配式建筑兴起扩大成长空间/李哲 2020-07-22 建设机械：稳步筑高护城河巩固龙头地位，装配式建筑兴起扩大成长空间/李哲 2020-04-28 建设机械：全球塔机租赁龙头的强者恒强之路/李哲 2020-04-14 建设机械：非公开发行落地，庞源租赁有望强者恒强/李哲 2020-01-09 -17%-5%7%19%31%43%55%201 9-04201 9-08201 9-12三一重工 工程机械 上证指数 2 公司快报/建设机械 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 2,227.3 3,251.4 3,979.6 5,071.4 6,330.1 成长性 减:营业成本 1,482.0 1,939.0 2,406.3 3,094.4 4,021.2 营业收入增长率 21.8% 46.0% 22.4% 27.4% 24.8% 营业税费 11.5 19.7 24.1 30.7 38.3 营业利润增长率 397.8% 217.5% 34.4% 39.2% 16.8% 销售费用 42.5 38.1 39.8 50.7 63.3 净利润增长率 627.3% 208.7% 28.5% 39.2% 16.8% 管理费用 220.7 263.8 306.4 385.4 481.1 EBIT DA增长率 80.7% 116.7% 9.2% 27.7% 12.4% 研发费用 85.3 95.4 119.4 152.1 189.9 EBIT增长率 242.6% 220.6% 8.9% 34.0% 13.5% 财务费用 106.1 200.0 218.9 253.6 253.2 NOPLAT增长率 417.2% 156.0% 22.4% 34.0% 13.5% 资产减值损失 103.6 -7.8 100.0 40.0 40.0 投资资本增长率 18.7% 28.8% 26.2% 18.3% 7.7% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 5.1% 12.4% 21.3% 19.6% 19.1% 投资和汇兑收益 - - - - - 营业利润 179.2 568.9 764.7 1,064.5 1,243.1 利润率 加:营业外净收支 -4.1 -0.8 -0.8 -0.8 -0.8 毛利率 33.5% 40.4% 39.5% 39.0% 36.5% 利润总额 175.1 568.2 764.0 1,063.7 1,242.3 营业利润率 8.0% 17.5% 19.2% 21.0% 19.6% 减:所得税 11.3 63.4 114.6 159.6 186.3 净利润率 7.4% 15.5% 16.3% 17.8% 16.7% 净利润 163.8 505.5 649.4 904.1 1,056.0 EBIT DA/营业收入 26.4% 39.1% 34.9% 35.0% 31.5% EBIT /营业收入 12.6% 27.8% 24.7% 26.0% 23.6% 资产负债表 运营效率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 固定资产周转天数 557 479 465 392 319 货币资金 565.8 742.7 398.0 507.1 633.0 流动营业资本周转天数 55 82 99 99 104 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 477 422 426 401 411 应收帐款 1,926.4 2,677.3 3,513.1 4,375.7 5,471.1 应收帐款周转天数 299 255 280 280 280 应收票据 127.5 203.8 201.6 315.0 329.9 存货周转天数 49 41 41 42 43 预付帐款 43.6 36.6 62.9 65.1 101.3 总资产周转天数 1,170 1,013 982 857 780 存货 333.5 403.1 511.1 664.6 863.2 投资资本周转天数 574 488 508 485 438 其他流动资产 215.6 354.7 308.2 380.0 760.0 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 4.8% 13.3% 14.1% 16.4% 16.1% 长期股权投资 - - - - - ROA 2.1% 4.9% 5.7% 7.1% 7.2% 投资性房地产 11.1 9.9 9.9 9.9 9.9 ROIC 8.2% 17.7% 16.8% 17.9% 17.2% 固定资产 3,814.1 4,838.9 5,444.8 5,596.5 5,604.5 费用率 在建工程 1.8 15.5 7.7 3.9 1.9 销售费用率 1.9% 1.2% 1.0% 1.0% 1.0% 无形资产 96.3 141.5 137.1 132.7 128.3 管理费用率 9.9% 8.1% 7.7% 7.6% 7.6% 其他非流动资产 809.9 936.8 750.4 736.5 736.5 研发费用率 3.8% 2.9% 3.0% 3.0% 3.0% 资产总额 7,945.7 10,360.8 11,345.0 12,787.0 14,639.5 财务费用率 4.8% 6.2% 5.5% 5.0% 4.0% 短期债务 971.1 1,211.3 1,269.8 1,776.5 1,913.7 四费/营业收入 20.4% 18.4% 17.2% 16.6% 15.6% 应付帐款 1,448.9 1,385.7 2,132.1 2,391.7 3,487.1 偿债能力 应付票据 621.9 909.2 990.9 1,452.6 1,722.7 资产负债率 57.4% 63.3% 59.3% 56.9% 55.1% 其他流动负债 599.2 1,139.6 1,152.1 933.3 742.8 负债权益比 134.7% 172.4% 145.9% 131.8% 122.7% 长期借款 6.0 387.0 286.9 315.6 - 流动比率 0.88 0.95 0.90 0.96 1.04 其他非流动负债 913.7 1,524.