中小盘信息更新：Q3线上受冲击，线下门店开启加速扩张

伐谋-中小盘信息更新 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 良品铺子（603719.SH） 2020年10月27日 投资评级：买入（维持） 日期 2020/10/26 当前股价(元) 57.50 一年最高最低(元) 87.24/17.14 总市值(亿元) 230.58 流通市值(亿元) 23.58 总股本(亿股) 4.01 流通股本(亿股) 0.41 近3个月换手率(%) 330.73 《中小盘信息更新-短期冲击业绩低预期，长期高端化战略持续推进》-2020.8.29 《中小盘信息更新-疫情冲击下依旧正增长，整体业绩超预期》-2020.4.28 《中小盘首次覆盖报告-国内唯一实现全渠道均衡融合发展的休闲零食龙头》-2020.3.8 Q3线上受冲击，线下门店开启加速扩张 ——中小盘信息更新 任浪（分析师） 孙金钜（分析师） 李泽（联系人） renlang@kysec.cn 证书编号：S0790519100001 sunjinju@kysec.cn 证书编号：S0790519110002 lize@kysec.cn 证书编号：S0790120070082 ⚫ 线上受冲击，线下回暖低预期，Q3整体业绩承压 公司公告了2020年三季度业绩报告，2020年前三季度实现收入55.30亿元(+1.29%)，归母净利润2.64亿元(-16.15%)，扣非归母净利润2.16亿元(-19.46%)。其中2020Q3实现收入19.20亿元(-1.82%)，归母净利润1.03亿元（-13.83%），扣非归母净利润7986.22万元（-28.62%）。受直播、社交电商等冲击，公司线上渠道收入下滑，同时疫情影响线下渠道恢复较慢，2020Q3公司整体业绩承压。不过公司线下门店开始加速拓展，同时线上渠道价格战趋缓，我们维持2020-2022年归母净利润分别至3.70 /5.65/7.17亿元，对应EPS分别为0.92 /1.41/ 1.79元，当前股价对应2020-2022年的PE 分别为62.3/40.8/32.2倍，维持“买入”评级。 ⚫ 流量去中心化冲击线上，线下门店开启加速拓展 受直播、社交电商冲击以及平台电商流量的去中心化，休闲零食线上龙头的市场份额均出现了显著的下降。公司线上渠道Q1同比+23.48%、Q2同比+13.91%、Q3同比-1.97%，整体增速呈现持续下滑趋势。不过流量去中心化后价格战竞争趋缓，线上渠道的毛利率持续提升，Q3线上毛利率达32.47%，环比Q2提升0.76pct，同比2019Q3提升1.83pct。疫情之后公司线下渠道持续回暖，Q3公司线下加盟和直营业务分别下滑0.8%和5.92%，相较Q2下滑幅度显著收窄。同时公司Q3新开门店229家，净增加门店119家，较Q1和Q2显著提速。展望全年，根据淘数据统计，公司线上渠道下滑趋势已显著收窄，叠加线下门店的加速拓展，我们预计公司Q4收入将重回正增长。 ⚫ 建立以门店为基础的去中心化流量平台，全渠道融合发展持续推进 面对线上流量去中心化以及线上线下融合发展的趋势，公司除了与阿里系平台持续深度合作以外，正积极开拓微信、抖音、快手等多个新媒介平台。同时，公司亦持续推进全渠道融合发展战略，将公众号、小程序、微信群等线上渠道与线下门店打通，将公域流量私有化，并通过精准营销的方式形成以门店为基础的去中心化流量平台，推动公司的可持续增长。 ⚫ 风险提示：线下门店拓展低于预期、品类拓展低于预期、线上渠道持续冲击等。 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 6,378 7,715 8,089 9,762 11,657 YOY(%) 17.6 21.0 4.8 20.7 19.4 归母净利润(百万元) 239 340 370 565 717 YOY(%) 520.7 42.7 8.7 52.6 26.9 毛利率(%) 31.2 31.9 31.8 33.9 34.3 净利率(%) 3.7 4.4 4.6 5.8 6.1 ROE(%) 22.2 23.8 21.6 25.2 24.5 EPS(摊薄/元) 0.59 0.85 0.92 1.41 1.79 P/E(倍) 96.7 67.7 62.3 40.8 32.2 P/B(倍) 21.4 16.3 13.6 10.3 7.9 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 相关研究报告 中小盘研究团队 开源证券 证券研究报告 中小盘信息更新 中小盘研究 中小盘信息更新 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 2378 3015 3307 4593 5401 营业收入 6378 7715 8089 9762 11657 现金 1037 1524 2070 2632 3586 营业成本 4387 5256 5514 6453 7658 应收票据及应收账款 86 259 103 333 188 营业税金及附加 33 42 46 56 66 其他应收款 65 62 71 90 102 营业费用 1240 1581 1723 2001 2390 预付账款 181 127 196 194 272 管理费用 384 411 364 488 583 存货 712 971 794 1271 1180 研发费用 21 27 32 34 41 其他流动资产 297 72 72 72 72 财务费用 2 -10 -17 -22 -40 非流动资产 805 817 799 852 906 资产减值损失 -4 -0 1 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 8 66 66 10 10 固定资产 321 522 496 542 600 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 175 164 180 194 194 投资净收益 32 20 15 15 15 其他非流动资产 309 132 123 116 113 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 3183 3832 4106 5445 6306 营业利润 346 471 507 776 984 流动负债 2056 2359 2306 3088 3243 营业外收入 2 4 4 4 4 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 1 2 4 4 3 应付票据及应付账款 1390 1491 1531 2005 2192 利润总额 347 473 507 776 985 其他流动负债 666 868 774 1083 1051 所得税 99 124 129 194 246 非流动负债 8 8 8 8 8 净利润 248 349 378 582 739 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 9 9 8 17 22 其他非流动负债 8 8 8 8 8 归母净利润 239 340 370 565 717 负债合计 2064 2367 2314 3096 3251 EBITDA 405 533 539 800 999 少数股东权益 42 50 57 75 97 EPS(元) 0.59 0.85 0.92 1.41 1.79 股本 360 360 401 401 401 资本公积 418 418 418 418 418 主要财务比率 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 留存收益 298 637 990 1523 2184 成长能力 归属母公司股东权益 1077 1416 1735 2274 2959 营业收入(%) 17.6 21.0 4.8 20.7 19.4 负债和股东权益 3183 3832 4106 5445 6306 营业利润(%) 197.9 36.1 7.5 53.2 26.7 归属于母公司净利润(%) 520.7 42.7 8.7 52.6 26.9 获利能力 毛利率(%) 31.2 31.9 31.8 33.9 34.3 净利率(%) 3.7 4.4 4.6 5.8 6.1 现金流量表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 22.2 23.8 21.6 25.2 24.5 经营活动现金流 148 342 634 698 1092 ROIC(%) 20.8 22.2 19.8 23.6 22.9 净利润 248 349 378 582 739 偿债能力 折旧摊销 90 105 86 94 107 资产负债率(%) 64.9 61.8 56.4 56.9 51.5 财务费用 2 -10 -17 -22 -40 净负债比率(%) -92.0 -103.4 -117.8 -113.7 -118.7 投资损失 -32 -20 -15 -15 -15 流动比率 1.2 1.3 1.4 1.5 1.7 营运资金变动 -186 -97 202 58 301 速动比率 0.6 0.8 1.0 1.0 1.2 其他经营现金流 26 16 -0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -145 153 -53 -132 -145 总资产周转率 2.1 2.2 2.0 2.0 2.0 资本支出 263 127 -18 53 54 应收账款周转率 68.2 44.7 44.7 44.7 44.7 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 3.1 3.6 3.6 3.6 3.6 其他投资现金流 118 280 -71 -79 -92 每股指标(元) 筹资活动现金流 -8 -7 -34 -4 8 每股收益(最新摊薄) 0.59 0.85 0.92 1.41 1.79 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.37 0.85 1.58 1.74 2.72 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 2.68 3.53 4.22 5.57 7.28 普通股增加 0 0 41 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 96.7 67.7 62.3 40.8 32.2 其他筹资现金流 -8 -7 -75 -4 8 P/B 21.4 16.3 13.6 10.3 7.9 现金净增加额 -5 488 547 562 954 EV/EBITDA 54.5 40.5 39.0 25.6 19.6 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 中小盘信息更新 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 4 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 股票投资评级说