2020 Q 3 点评： 业绩符合预期， 品牌结构持续优化， 毛利率 同比 改善

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 若羽臣2020Q3点评：业绩符合预期，品牌结构持续优化，毛利率同比改善 ■业绩简述：2020前三季度，公司营收7.82亿元/+24.60%，归母净利0.65亿元/+29.22%，归母扣非净利0.60亿元/+33.73%；Q3单季度营收2.27亿元/+22.97%，归母净利0.22亿元/+54.41%，归母扣非净利0.22亿元/+99.92%。 ■疫情影响可控，公司营收同比持续增长；紧跟行业业态店铺直播运营常态化；品牌矩阵优化，强势议价能力推动毛利率同比不断优化： 2020Q3，尽管外部环境受到疫情持续冲击，但负面影响可控，未对公司生产经营产生重大影响，公司实现营收2.27亿元，同比增长22.97%，主要系新老品牌联合拉动、运营渠道增加及客户类型增加。此外，公司紧跟行业直播运营业态，店铺直播运营实现常态化，逐步与多品牌开展直播合作，如：美赞臣、善存、钙尔奇、佳贝艾特等。2020Q3单季度毛利率同比提升0.26pcts至32.69%，主要系公司持续优化品牌结构和品牌规模带来的高议价能力，公司持续引入毛利率较高的品牌，并逐步终止与低毛利品牌的合作，并且品牌规模使得与电商平台的谈判具有更高的议价能力。 ■费用管控良好，盈利能力同比优化：公司费用主要由销售费用、管理费用和研发费用构成，财务费用占比较低。2020Q3销售费用率提升1.27pcts至19.17%，从绝对数值上看较去年增加0.11亿，主要系公司为电商大型促销活动双11所致；管理费用率提升0.12pcts至6.25%，从绝对数值上看与去年基本持平；研发费用率提升0.09pcts至2.99%，从绝对数值上看与去年基本持平；财务费用率下降0.13pcts至-0.78%。主要系外币汇率变动导致。总体上看，公司费用管控良好，其中财务费用管控卓著。此外，在疫情冲击的背景下，随着冲击减弱、品牌结构调整毛利持续改善和良好的费用管控下，公司三季度归母净利润同比上涨54.41%。 ■强赛道+轻资产+平台广，依托零售分销双驱动和品牌规模优势实现新增长。公司有望从以下多个方面实现成长：①新老品牌联动，驱动持续增长，有望带来增量收入；②品牌客户结构升级，国际品牌占比不断提高；③母婴赛道潜力巨大，成长空间广阔；④入驻多样电商平台，有望获得更多渠道授权；⑤借助三方仓储，进一步打造轻资产运营模式。 ■投资建议：买入-A投资评级。我们基于未来公司电商零售业务将保持较快增长的运营假设下，预计公司2020-2022年营收为12.0/15.0/18.4亿元，对应增速+25.3%/+24.7%/22.8%；对应整净利润为1.01/1.30/1.62亿元，对应增速+17.4%/+27.9%/+25.3%，给予公司买入-A投资评级。 Table_Tit le 2020年10月25日 若羽臣（003010.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 元 股价（2020-10-23） 46.31元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 5,635.92 流通市值（百万元） 1,409.21 总股本（百万股） 121.70 流通股本（百万股） 30.43 12个月价格区间 21.89/53.50元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.44 -2.91 -36.15 绝对收益 刘文正 分析师 SAC执业证书编号：S1450519010001 liuwz@essence.com.cn 021-35082109 Tabl e_Repor t 相关报告 若羽臣：【安信商社】若羽臣：母婴强赛道筑护城河，轻资产模式加速成长/刘文正 2020-10-22 -2%19%40%61%82%103 %124 %201 9-10202 0-02202 0-06若羽臣 深证综指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■风险提示：假设与实际不相符风险、品牌续约或拓展不及预期、返利政策变化、存货跌价风险、国际贸易环境风险。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 931.0 958.9 1,201.4 1,497.9 1,839.6 净利润 77.3 86.3 101.0 129.2 161.9 每股收益(元) 0.64 0.71 0.83 1.06 1.33 每股净资产(元) 3.76 4.47 5.60 6.66 7.98 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 72.9 65.3 55.6 43.5 34.7 市净率(倍) 12.3 10.4 8.3 7.0 5.8 净利润率 8.3% 9.0% 8.4% 8.7% 8.8% 净资产收益率 16.9% 15.9% 14.9% 16.0% 16.7% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 35.3% 32.0% 29.7% 34.7% 31.5% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 oPqNmRyQmQnMrMnNmMmQsR6MdN6MoMoOnPmMeRnMoOjMtRtN7NnMqQxNpMtMwMsQmN 3 公司快报/若羽臣 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 931.0 958.9 1,201.4 1,497.9 1,839.6 成长性 减:营业成本 625.7 630.4 799.1 995.9 1,218.8 营业收入增长率 38.8% 3.0% 25.3% 24.7% 22.8% 营业税费 1.8 2.2 3.1 3.4 4.4 营业利润增长率 34.6% 9.2% 19.1% 27.8% 25.1% 销售费用 145.2 164.2 192.3 243.3 302.7 净利润增长率 33.8% 11.7% 17.4% 27.9% 25.3% 管理费用 42.9 52.3 59.9 75.1 94.8 EBIT DA增长率 47.7% -4.3% 38.0% 27.5% 24.9% 研发费用 24.8 22.4 24.5 26.0 26.4 EBIT增长率 49.9% -3.6% 38.6% 27.8% 25.2% 财务费用 4.4 -0.5 -0.3 -0.4 -0.5 NOPLAT增长率 39.3% 5.5% 18.0% 27.8% 25.2% 资产减值损失 3.2 2.4 5.0 3.5 3.6 投资资本增长率 16.3% 27.1% 9.6% 37.7% 13.5% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 57.7% 20.4% 25.0% 18.7% 19.6% 投资和汇兑收益 1.6 0.8 1.0 1.1 1.0 营业利润 91.5 100.0 119.0 152.1 190.4 利润率 加:营业外净收支 0.1 -0.1 -0.1 -0.0 -0.1 毛利率 32.8% 34.3% 33.5% 33.5% 33.7% 利润总额 91.6 99.8 118.9 152.1 190.3 营业利润率 9.8% 10.4% 9.9% 10.2% 10.3% 减:所得税 14.2 14.0 17.8 22.8 28.5 净利润率 8.3% 9.0% 8.4% 8.7% 8.8% 净利润 77.3 86.3 101.3 129.6 162.3 EBIT DA/营业收入 9.8% 9.1% 10.0% 10.2% 10.4% EBIT /营业收入 9.5% 8.9% 9.9% 10.1% 10.3% 资产负债表 运营效率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 固定资产周转天数 1 1 1 0 0 货币资金 244.1 214.6 303.8 293.1 385.9 流动营业资本周转天数 95 109 99 101 103 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 192 228 205 198 193 应收帐款 114.6 81.4 149.4 152.4 214.3 应收帐款周转天数 37 37 35 36 36 应收票据 - - - - - 存货周转天数 53 61 56 57 58 预付帐款 44.7 96.5 59.9 131.1 117.3 总资产周转天数 200 239 216 208 200 存货 150.0 173.2 202.3 268.7 322.7 投资资本周转天数 96 114 107 106 107 其他流动资产 52.4 41.7 44.7 46.2 44.2 可供出售金融资产 10.2 - 5.9 5.4 3.8 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 16.9% 15.9% 14.9% 16.0% 16.7% 长期股权投资 - 7.3 7.3 7.3 7.3 ROA 12.3% 13.4% 12.7% 13.9% 14.5% 投资性房地产 - - - - - ROIC 35.3% 32.0% 29.7% 34.7% 31.5% 固定资产 1.6 2.6 2.1 1.6 1.0 费用率 在建工程 - - - - - 销售费用率 15.6% 17.1% 16.0% 16.2% 16.5% 无形资产 4.2 7.5 6.6 5.8 4.9 管理费用率 4.6% 5.5% 5.0% 5.0% 5.2% 其他非流动资产 7.0 16.9 16.7 16.6 16.6 研发费用率 2.7% 2.3% 2.0% 1.7% 1.4% 资产总额 628.8 641.7 798.8 928.2 1,118.0 财务费用率 0.5% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期债务 71.0 10.0 - - - 四费/营业收入 23.3% 24.9% 23.0% 23.0% 23.0% 应付帐款 50.9 29.6 63.8 58.3 90.8 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 27.3% 14.2% 13.9% 12.0% 12.6% 其他流动负债 46.6 48.2 44.1 50.1 47.2 负债权益比 37.5% 16.6% 16.1% 13.7% 14.5% 长期借款 - - - - - 流动比率 3.60 6.92 7.04 8.22 7.86 其他非流动负债 3.0 3.5 3.0 3.1 3.2 速动比率 2.71 4.95 5.17 5.74 5.52 负债总额 171.5 91.2 110.9 111.6 141.2 利息保障倍数 20.14 -188.57 -367.55 -347.35 -382.19 少数股东权益 - 6.8 6.5 6.3 5.7 分红指标 股本 91.3 91.3 121.7 121.7 121.7 DPS(元) - - - - - 留存收益 366.1 452.4 559.7 688.7 849.4 分红比率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 股东权益 457.4 550.5 687.9 816.7 976.8 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%