2020年三季报点评：品牌收入大超预期，高景气度有望延续

品牌收入大超预期，高景气度有望延续 ——科沃斯（603486.SH）2020年三季报点评 分析师：金星 分析师：甘骏 分析师：王奇琪 分析师：王彦玮 -23%17%56%96%135%10-1901-2004-2007-20科沃斯沪深300% 1M 3M 1Y 0.00 71.33 92.03 1.42 71.46 113.92 创新驱动收入增速回升，盈利能力随之修复——科沃斯（603486.SH）2020年中报点评（2020-08-20） 事件： 科沃斯发布2020年三季报，2020Q1~3实现营业收入41.4亿元，同比+20%，实现归母净利润2.5亿元，同比+147%。其中2020Q3实现营业收入17.4亿元，同比+71%，实现归母净利润1.2亿元（扭亏为盈），扣非归母净利润0.7亿元，三季度在科沃斯品牌同比增长67%和添可品牌同比增长297%的带动下，公司收入同比增速大幅提升，盈利能力继续修复，超出市场预期。 点评： 收入分析：自主品牌收入增速超预期 20Q3自主品牌收入增速超预期。20Q2科沃斯和添可两大品牌收入快速增长，拉动整体收入同比增速恢复至22%，20Q3科沃斯品牌收入同比+67%，添可品牌收入同比+297%，单季收入同比增速攀升至71%，超出市场预期。 科沃斯引领国内扫地机突破，增速提升。科沃斯2020年旗舰产品线T8系列在避障、拖地等方面均引领创新，投入销售后口碑突出，在科沃斯、云鲸等创新产品以及出众的营销推动下，6月后国内扫地机线上销售增速向上突破，7~9月线上销售额分别同比+35%、+52%、+51%，估计科沃斯扫地机国内收入增速较二季度提升。 -10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%2020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/09线上销量YoY线上销售额YoY资料来源：奥维云网，光大证券研究所 估计海外业务恢复快速增长。19Q3美国市场因本身消费动能下降，叠加增加的关税向零售端传导，需求承压，科沃斯在美国市场收入下滑较多，20Q3关税取消，疫情下需求井喷，加之科沃斯主动拓展跨境电商等新渠道，海外收入估计在低基数上快速反弹。 要点 添可开启本土化创新，培育第二增长点。科沃斯旗下清洁电器品牌从TEK升级为添可后，19年开始用差异化创新的思路陆续推出新品，20年Floor One洗地机大获成功，带动添可品牌国内销售规模快速突破，20Q3依然延续接近300%的同比增长，添可品牌旗下清洁电器有望成为扫地机之外的第二增长点。 盈利能力&经营质量：盈利端规模效应显现，经营扎实向好 2020Q3公司净利率达到6.8%（去年同期为-3.0%），如果剔除非经常性损益（Q3产生3800万非流动资产处置收益），扣非净利率达到4.1%（去年同期为-3.6%），盈利能力继续修复，主要变化包括： 1）销售结构优化，毛利率上升。高毛利产品销售占比上升，20Q3全局规划产品占扫地机收入达到82%（同比+24pct），拉动品牌业务毛利率，且品牌业务占比提升，20Q3毛利率同比+6.3pct至43.4%。 2）规模效应显现，期间费用率下降。20Q3销售/管理/研发费用率分别同比-2.6pct/-2.9pct/-2.5pct，主要得益于收入快速增长的规模效应。 3）存货跌价准备计提较为充分。2020Q3因大幅计提存货跌价准备导致单季资产减值损失高达2650万元。 经营净现金流和净利润匹配，预收增长良好。公司20Q1~3和20Q3经营现金分别净流入2.66亿/1.29亿，和净利润规模基本匹配，伴随规模的快速增长，20Q3应收票据及应收账款达到11.4亿元，应收账款周转天数有所上升，估计跟电商增长较快有关。20Q3预收款项达到1.4亿元，同比/环比增加9400万/6884万，可见渠道对后续销售的展望较为乐观。 经营展望：供给侧丰富，营销投入增加，景气预计向好 清洁电器从全球经验来看都是大赛道，科沃斯扫地机、添可洗地机等成功案例说明，对于中国消费者而言，不能机械地理解为清洁电器等于吸尘器，可能有一揽子创新产品百花齐放，满足本土化的中国需求。 2020Q3在产品升级和疫情助推下，中国扫地机需求景气度继续提升（7~9月线上销售额分别同比+35%、+52%、+51%），欧美也实现高速增长，对需求的刺激一方面靠产品体验升级，另一方面靠营销和降价，目前看随着未来供给侧创新产品数量的增加，以及各大厂商加大营销投入的共识，将使得行业景气稳中向好。 对于科沃斯而言，面对创新的军备竞赛，由于其全面的研发积累以及作为行业老大的供应链优势，能够保持产品矩阵迭代创新领跑行业，并且在渠道和营销上有强大的投入能力，大概率能保持其行业龙头的地位，有望充分享受到清洁电器赛道的高景气。 盈利预测、估值与评级 彭博社长城证券 nMtMmMtNzRtMnMpRmRnNwPbRaO7NtRoOnPqQlOpOqQlOoMtO9PoPoPuOrQnNMYpOqR 公司20Q3品牌收入加速增长超出市场预期，盈利能力快速修复，因此上调2020-22年EPS预测为0.75/0.91/1.05元（原预测为0.60/0.85/0.97元），当前股价对应PE为67/55/48倍，目前看随着未来供给侧创新产品数量的增加，以及各大厂商加大营销投入的共识，将使得行业景气稳中向好，维持“增持”评级。 风险提示：全球扫地机需求不及预期；竞争对手加大价格竞争力度。 表：公司盈利预测与估值简表