2020年三季报点评：Q3旺季动销顺畅，业绩保持平稳增长

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 10月24日公司发布2020年半年报，前三季度实现营业收入35.07亿元，同比+0.55%；实现归母净利润5.05亿元，同比+11.19%；基本EPS为0.23元。 二、分析与判断  Q3旺季动销顺畅，收入增速较高，非经常性损益影响利润增速 2020年前三季度公司实现营收/归母净利润分别为35.07/5.05亿元，同比分别+0.55%/ +11.19%；合Q3单季度实现营收/归母净利润15.00/2.59亿元，同比分别+8.79%/ +6.96%。营收端，1~9月公司营收恢复正增长，主要原因是Q3处于啤酒消费旺季，下游动销恢复正常，带动前三季度整体营收同比转为正增长。此外，公司产品高端化进程持续推进，产品整体价格预计将有所提升，因此营收增速将略高于销量增速。利润端，受湖南土地处置补偿款推迟支付等因素影响，Q3单季度净利润增速略低于营收增速；但Q3单季度实现扣非归母净利润2.55亿元，同比+21.34%，显示啤酒主业盈利能力仍然强劲，啤酒主业的利润增速仍然大幅高于收入端增速。  产品高端化及成本下降推高毛利率，期间费用率同比提高 2020年前三季度公司毛利率51.57%，同比+5.29ppt（Q3为56.25%，同比+5.22ppt）。公司毛利率大幅提高的主要原因包括：（1）公司持续推进高端化战略，纯生类高毛利产品的收入占比不断提高；（2）玻璃瓶、麦芽等原材料成本下降；（3）受益社保费用及其他税费的减免优惠，生产成本同比降低。前三季度公司期间费用率24.70%，同比+3.04ppt（Q3为24.74%，同比+4.12ppt）。其中销售费用率17.65%，同比+0.38ppt（Q3为17.65%，同比+0.11ppt），原因是公司在销售旺季加大资源投入，全方位拓展销售渠道，导致费用率略有上升。管理费用率7.86%，同比+1.37ppt（Q3为7.40%，同比+3.29ppt）。研发费用率3.23%，同比+0.40ppt（Q3为3.60%，同比+0.62ppt）。财务费用率为-4.04%，同比+0.89ppt（Q3为-3.91%，同比+0.10ppt），原因是利息收入同比有所下降。  调整募投项目，优化啤酒主业产能 10月23日，公司发布公告调整IPO募集资金用途。其中最核心的调整是“东莞珠啤新增年产30万kl酿造及10万kl灌装啤酒项目”及“湛江珠啤新增年产20万kl啤酒项目”。东莞项目将在原项目“新增啤酒酿造能力30万千升/年、灌装能力10万千升/年”的基础上对原有20万千升/年的灌装产能进行技改升级。此外，项目还建立智能立体仓库，实施自动化与信息化工程，搭建“制造执行系统”（MES）、智能化物流仓储管理系统(WMS)。湛江项目考虑到周边市场啤酒增量放缓，扩建产能必要性下降，并结合易拉罐啤酒近年增速较快，公司决定仅实施新增易拉罐线产能建设内容，扩大产能等其他内容暂缓实施。上述项目变更后，公司啤酒产能将更加紧密地贴近珠三角核心市场，产能布局将得到进一步优化。 此外，“现代化营销网络建设及升级项目”、“O2O销售渠道建设及推广项目”、“精酿啤酒生产线及体验门店建设项目”、“珠江· 琶醍啤酒文化创意园区改造升级项目”等根据经营的实际情况，均有不同程度调整。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 9.97元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2020-10-22 近12个月最高/最低（元） 12.93/6.09 总股本（百万股） 2213.33 流通股本（百万股） 2213.33 流通股比例（%） 100% 总市值（亿元） 220.67 流通市值（亿元) 220.67 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 电话： 010-85127513 邮箱： yujie@mszq.com 分析师：熊航 执业证号： S0100520080003 S0100118080028 电话： 0755-22662056 邮箱： xionghang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1. 珠江啤酒（002461）2020年半年报点评：动销复苏助力Q2业绩高增，全年业绩表现可期 2. 珠江啤酒（002461）2020年一季报点评：20Q1受疫情冲击较大，目前销售正在逐步回暖 -18%32%82%132%19/1020/120/420/720/10珠江啤酒 沪深300 [Table_Title] 珠江啤酒（002461） 公司研究/点评报告 Q3旺季动销顺畅，业绩保持平稳增长 ——珠江啤酒（002461）2020年三季报点评 点评报告/食品饮料行业 2020年10月23日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 珠江啤酒（002461） mary] 三、盈利预测与投资建议 根据前三季度经营情况，我们小幅调整盈利预测。预计20-22年公司实现收入43.04/46.46/48.83亿元，同比+1.4%/+7.9%/+5.1%；预计20-22年公司归母净利润为5.72/6.31/6.91亿元，同比+14.9%/+10.4%/+9.4%，按照最新股本对应EPS为0.26/0.29/0.31元，目前股价对应PE为39/35/32倍。目前公司估值低于啤酒板块2020年54倍整体估值水平。公司旺季动销基本恢复正常，疫情负面影响逐步消退，且长期成长性良好，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 疫情影响冲击超预期，产品高端化受阻，行业竞争加剧，食品安全问题等。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 4,244 4,304 4,646 4,883 增长率（%） 5.1% 1.4% 7.9% 5.1% 归属母公司股东净利润（百万元） 497 572 631 691 增长率（%） 35.8% 14.9% 10.4% 9.4% 每股收益（元） 0.22 0.26 0.29 0.31 PE（现价） 45.3 38.6 34.9 31.9 PB 2.6 2.5 2.4 2.3 资料来源：公司公告、民生证券研究院 jXbWNAhYaXlYrQaQ8QaQnPoOoMqQjMrQqQiNtRoNaQqQwPvPmMnOxNsPoQ 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 珠江啤酒（002461） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业总收入 4,244 4,304 4,646 4,883 成长能力 营业成本 2,256 2,285 2,411 2,515 营业收入增长率 5.1% 1.4% 7.9% 5.1% 营业税金及附加 400 411 441 465 EBIT增长率 307.7% 9.5% 26.6% 12.6% 销售费用 774 770 819 853 净利润增长率 35.8% 14.9% 10.4% 9.4% 管理费用 349 340 367 376 盈利能力 研发费用 120 122 132 139 毛利率 46.8% 46.9% 48.1% 48.5% EBIT 343 376 476 536 净利润率 11.7% 13.3% 13.6% 14.1% 财务费用 (217) (196) (186) (185) 总资产收益率ROA 4.1% 4.6% 4.9% 5.1% 资产减值损失 (35) 3 0 (0) 净资产收益率ROE 5.8% 6.3% 6.7% 7.1% 投资收益 1 1 1 1 偿债能力 营业利润 586 678 748 819 流动比率 2.6 2.6 2.2 2.1 营业外收支 2 0 0 0 速动比率 2.4 2.3 2.0 1.8 利润总额 588 681 750 822 现金比率 1.7 1.6 1.3 1.2 所得税 76 88 97 106 资产负债率 0.3 0.3 0.3 0.3 净利润 512 593 654 716 经营效率 归属于母公司净利润 497 572 631 691 应收账款周转天数 1.6 2.9 2.2 2.6 EBITDA 617 658 755 821 存货周转天数 82.6 81.6 82.1 81.8 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 每股指标（元） 货币资金 3801 3645 3085 2861 每股收益 0.2 0.3 0.3 0.3 应收账款及票据 24 23 26 26 每股净资产 3.9 4.1 4.2 4.4 预付款项 12 18 16 18 每股经营现金流 0.3 0.4 0.4 0.5 存货 535 503 602 547 每股股利 0.1 0.1 0.1 0.1 其他流动资产 1453 1453 1453 1453 估值分析 流动资产合计 5919 5759 5277 5034 PE 45.3 38.6 34.9 31.9 长期股权投资 0 1 1 2 PB 2.6 2.5 2.4 2.3 固定资产 3102 2939 2781 2620 EV/EBITDA 25.4 24.3 22.0 20.5 无形资产 2366 3230 4553 5622 股息收益率 1.0% 1.1% 1.2% 1.3% 非流动资产合计 6101 6710 7689 8429 资产合计 12021 12469 12967 13462 短期借款 500 500 500 500 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 应付账款及票据 587 622 642 677