光伏玻璃行业研究报告：量价齐升，行业景气上行

1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 量价齐升，行业景气上行 报告摘要 光伏玻璃是光伏组件必备原材料，光伏玻璃行业是光伏行业重要组成部分。光伏玻璃，晶硅光伏电池组件表面透光封装面板，是光伏组件必备原材料。光伏玻璃行业也是光伏钢业重要组成部分，其发展与光伏行业发展息息相关。中国光伏玻璃行业自2006年发展，目前中国也成为了光伏玻璃最大生产国，中国光伏玻璃在全球市占率超90%，涌现信义光能968.HK、福莱特玻璃6865.HK等优秀光伏玻璃企业。 国内海外共振，光伏装机需求提升。光伏发电技术持续取得突破，度电成本降低，光伏平价大时代即将来临。预期2020年国内光伏新增装机达到40GW水平，同比增33%。国内竞价平价光伏电站名单已下发，平价项目规模及竞价项目补贴下降幅度均超预期。上半年疫情下项目开工率不足，4季度旺季预期装机超16GW是3年来最高单季装机。中国光伏组件海外出口量自5月份以来已走出疫情阴霾恢复快速增长，在光伏平价周期即将到来的背景下，组价海外出口量预期增长，我们预期全年出口超70GW。国内海外总出货量超110GW，同比增18%。中长期来看，光伏发电基本达到平价上网，度电成本仍在下降。十四五国内光伏发电脱离补贴，市场化发展，在能源清洁化的大趋势下，装机规模预期再创新高。预期光伏装机需求加高，整体光伏产业链景气，部分扩产慢的子行业，光伏玻璃等量价齐升。 双面双玻组件渗透率提升，增加光伏玻璃需求。双面双玻组件全生命周期发电量较传统单面组件增加超25%。国产2.0mm光伏玻璃技术突破，推动双面双玻组件渗透率提升。预期2020/21/22年双玻组件渗透率分别为27%/35%/45%。我们预期2020-22年全球光伏装机需求CAGR超30%，双面双玻渗透率增加额外为光伏玻璃在2020/21/22年增加的需求CAGR约10%。光伏玻璃行业除受益于光伏产业链的整体景气，还有双面双玻技术突破额外带来的10%需求增长。 光伏玻璃行业双寡头格局，价格景气上行。光伏玻璃价格在下半年持续上涨。3.2mm光伏玻璃价格由7月23元/平米涨至10月37元/平米，涨幅60%。光伏玻璃价格主要有市场供需决定。光伏玻璃行业形成双寡头格局，信义光能968.HK及福莱特玻璃6865.HK竞争优势明显，技术积累强、客户粘性高、规模效应强、资金优势明显。2022年前主要的行业新增产能均来自量价龙头企业。我们测算2020/21年光伏玻璃的产能缺口约10%。行业供需偏紧，预期价格维持高位。行业双寡头将取得高于行业的增长。 投资建议：我们比较主要上市光伏玻璃企业的估值，包括港股及A股。按目前股价，光伏玻璃行业内两家龙头企业，信义光能968.HK及福莱特玻璃6865.HK的2021年预测PE分别为22.3倍及18.2倍。基于2020-2021年，光伏玻璃行业供需维持紧平衡，行业进入景气上行周期，总体增长前景佳。信义光能968.HK及福莱特玻璃6865.HK作为行业龙头，表现预期优于行业，估值也应当是行业内领先。两家龙头企业目前估值均处于历史高位，但考虑到行业正进入景气向上周期，推动行业估值提升。行业内公司股票前期积累较多升幅，部分投资者可能获利，我们认为目前估值偏高，投资者可在回调时逢低吸纳。 风险提示：原材料成本波动高于预期；双面双玻组件渗透率低于预期；光伏玻璃行业产能释放超预期。 2020年10月20日 光伏玻璃行业研究报告 Tabl e_Bas eI nfo 光伏玻璃深度分析 证券研究报告 光伏玻璃行业 关注股份 信义光能（968.HK） 福莱特玻璃（6865.HK） 股价表现 信义光能（0968.HK） 福莱特玻璃（6865.HK） 罗璐 公用事业行业分析师 +852-22131410 lilianluo@eif.com.hk 02004006008001,0001,2001,4001,6000.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0015/4/2029/4/2013/5/2027/5/2010/6/2024/6/208/7/2022/7/205/8/2019/8/202/9/2016/9/2030/9/2014/10/20成交额(百万港元)968.HK恒指相对走势成交额(百万港元)股价及恒指相对走势01002003004005006007000510152025303515/4/2029/4/2013/5/2027/5/2010/6/2024/6/208/7/2022/7/205/8/2019/8/202/9/2016/9/2030/9/2014/10/20成交额(百万港元)6865.HK恒指相对走势成交额(百万港元)股价及恒指相对走势 2 行业深度报告/光伏玻璃 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 目录 1. 光伏玻璃行业是光伏行业重要组成部分 ........................................................... 3 1.1. 光伏玻璃是光伏组件不可或缺的原件之一 ................ 3 1.2. 中国已发展为全球最大光伏玻璃生产国 .................... 4 1.3. 光伏玻璃行业的主要成本 .......................................... 4 2. 光伏装机需求提升，推动产业链发展 ............................................................... 5 2.1. 国内装机需求高增长 ................................................. 5 2.2. 海外装机需求加速，组件出口 ................................... 7 2.3. “十四五”期间预期光伏装机再创新高 ......................... 8 3. 双玻渗透率提升促进光伏玻璃需求提升 ........................................................... 8 3.1. 双面双玻技术提升发电增益 ...................................... 8 3.2. 超薄光伏玻璃技术通关，双面双玻性价比优势显著 .. 9 3.3. 双面双玻带来额外光伏玻璃需求 ............................. 10 4. 价格景气上行周期 .......................................................................................... 11 4.1. 供需偏紧，价格预期高位 ........................................ 11 4.2. 双寡头的行业格局 ................................................... 12 5. 估值分析与投资建议....................................................................................... 13 6. 风险提示 ......................................................................................................... 14 3 行业深度报告/光伏玻璃 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 光伏玻璃行业是光伏行业重要组成部分 光伏玻璃主要为压延法制成的超白压花玻璃，主要作为晶硅光伏电池组件表面的透光封装面板。光伏玻璃作为光伏组件的上游原料，其强度、透光率等直接决定了光伏组件的寿命和发电效率，是晶硅光伏组件生产的必备材料，因此光伏玻璃行业是光伏行业的重要组成部分，其发展与光伏行业的发展直接相关。 1.1. 光伏玻璃是光伏组件不可或缺的原件之一 光伏玻璃，主要分为超白钢化压花玻璃及超白镀膜压花玻璃，主要作为晶硅光伏电池组件表面的透光封装面板。 光伏发电原理为有太阳能电池将光能转化为太阳能。由于单体太阳能光伏电池易破裂、易腐蚀，且单体光伏电池工作电压小。太阳能电池片通常被EVA 胶片密封在一片封装面板和一片背板的中间，组成具有封装及内部连接的、能单独提供直流电输出的、不可分割的光伏组件。若干个光伏组件、逆变器、其他电器配件组成光伏发电系统。 光伏玻璃经过镀膜后，可以确保有更高的光线透过率，使太阳能电池片可以产生更多的电能；同时，经过钢化处理的光伏玻璃具有更高的强度，可以使太阳能电池片承受更大的风压及较大的昼夜温差变化。因此光伏玻璃是光伏组件不可缺少的原件之一。 图表1. 光伏玻璃是光伏组件不可缺少的原件之一 资料来源：福莱特玻璃集团A股招股说明书，安信国际 晶硅光伏电池是技术成熟、应用广泛的光伏电池，市占率80%以上。传统上晶硅电池组件结构上表面为太阳能玻璃。为提高光电转换效率，晶硅光伏电池要求封装面板的太阳能玻璃具有较高的透光率，要达到90%以上，太阳能玻璃的透光率越高，光电转换效率越高。近期随着技术水平的提升，行业内背板也使用太阳能玻璃逐步成为一种趋势，以增加额外的背面发电量。 图表2. 晶硅电池组件结构（传统单玻） 资料来源：福莱特玻璃集团A股招股说明书，安信国际 4 行业深度报告/光伏玻璃 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 光伏玻璃的生产，首先是用原片光伏玻璃生产线生产超白压花玻璃原片，再将原片玻璃经过镀膜、钢化等生产环节，制成最重的光伏玻璃成品。主要生产流程如下。 图表3. 光伏玻璃生产主要工艺流程 资料来源：福莱特玻璃集团A股招股说明书，安信国际 1.2. 中国已发展为全球最大光伏玻璃生产国 光伏玻璃在中国的国产化始于2006年。2006年以前，对于中国企业来说由于光伏玻璃行业的进入门槛较高、技术要求较高以及市场需求量少，中国企业鲜有踏足光伏玻璃行业。当时的光伏玻璃市场基本由法国圣戈班、英国皮尔金顿、日本旭硝子、日本板硝子四家外国公司垄断，国内光伏组件企业完全依赖进口的光伏玻璃进行生产，光伏玻璃的进口价格高达80 元/㎡以上。 2006 年，随着光伏行业的快速发展，在市场需求和利润进一步扩大的带动下，国内光伏玻璃行业开始发展，福莱特玻璃、信义玻璃等玻璃企业进行技术研发和引进，投建光伏玻璃生产线，实现光伏玻璃国产化。 2016 年，国内光伏玻璃行业历经十余年发展后，逐步实现进口替代，国外企业纷纷退出光伏玻璃市场或者只保留一些产能较小的窑炉生产线。发展到目前，国内大型玻璃企业开始海外建厂，在东南亚等地区扩充海外生产线。中国已成为全球最大的光伏玻璃生产国，除满足国内市场需求外，中国光伏玻璃出口量也迅速增长。据中国光伏行业协会统计，2016年1月份中国光伏玻璃出口至日本、美国、欧洲等国际市场的数量约为12.99 万吨，约占光伏玻璃生产总量的三分之一，与去年同比增长7.74%，如将以光伏组件形式出口的光伏玻璃计算在内，则出口量将远超这个比例。与此同时，2016年1月份中国光伏玻璃进口量仅为934吨。据统计，2015年全世界93%的晶硅电池组件采用中国生产的光伏玻璃。 1.3. 光伏玻璃行业的主要成本 我们根据光伏玻璃行业的主要龙头企业信义光能及福莱特玻璃的数据，分析了行业的主要成本情况。光伏玻璃企业的主要成本为可变成本，占75%以上，其中直接原材料成本（主要为纯碱和石英砂）占比约30%，燃料成本（主要为石油及天然气等）占比约30%，另外其他