中国重型卡车行业：强劲的政策动力带动更高的确定性

净现金中国重型卡车行业强劲的政策势头带动更高的确定性我们对重型卡车（HDT）领域仍然保持乐观，因为：（1）发行地方政府债券获得的大量资金将继续推动对工程卡车的需求； （2）反非法卡车的运营将进一步加快更换周期，为2020E-22E之间的卡车需求提供支持； （3）在某些地区开始逐步淘汰NES IV卡车的情况下，提供强有力的政策支持来拆除NES III卡车。我们将HDT的销售预测在2020E和2021E-22E分别提高13％和8-10％。保持购买评分潍柴（2338 HK，目标价：HK $ 19.2 / 000338 CH，目标价：RMB16.8）和中国重汽（3808 HK，目标价：28.3港元）.全年有充足的资金为HDT需求提供坚实的支持。 8月份，地方政府发行的债券总额同比增长1.1倍至1.2亿元人民币，20个月首八个月的总发行量达到4.96亿元人民币（同比增长25％）。除去再融资债券，2012年首8个月的新债券发行量达到3.75亿元人民币。尽管7月/ 8月用于保障性住房和棚户区改造的支出达到了募集资金总额的40％/ 23％（相对于1H20的个位数），但随着基础设施建设的开展，我们预计这一比例将不会进一步增加。运输和市政项目等仍然是重点。反非法卡车作业正在进行中。工信部于7月发布了一项通知，呼吁打击非法改装卡车，目标是到2022年消除这些非法卡车（<关于开展货车非法改装专项整治工作的通知>）。目标车辆包括（1）危险品卡车，（2）自卸车，（3）半挂车，（4）轻型卡车和（5）混凝土搅拌机。根据时间表，该操作刚刚进入检查阶段（2020年9月-2021年3月）。这将触发新一轮的更换周期。在某些地区开始逐步淘汰NES IV卡车的情况下，有力的政策支持来拆除NES III卡车。山东和河南等主要省份已经设定了明确的目标，逐步淘汰总计约43万辆NES III卡车。在这一数量中，到2020年底将需要实现70％。在山东，消除NES III的补贴将延长至2021年（取决于城市一级的政策）。此外，在河北，某些城市已经对某些地区的NES IV操作进行了限制。我们看到加快淘汰NES IV的可能性越来越大，从而为HDT需求提供了上行空间。HDT销售预测更高。我们将2020E / 21E / 22E HDT销售预测上调13％/ 9％/ 10％至154万/1.38百万/1.40单位。我们预计2020年9月至12月的销售同比增长24％，而2012年首8个月的同比增长35％，这将使全年的同比增长达到31％。由于高基数效应，我们预计HDT销量在2021年同比下降10％，并在2022年保持稳定。话虽如此，这样的销售量仍意味着一个庞大的市场，我们预计大型企业将通过未来的市场份额增长而增长。上调潍柴动力目标价。虽然我们主要由于修改后的利润率假设将2020E盈利预测下调了5％，但在纳入新的行业预测后，我们将2021E-22E预测上调了3-4％。基于分部加总法的目标价上调至HK $ 19.2（H）/RMB16.8（A）。我们认为价格已经存在对利润率疲软的担忧，而即将到来的HDT销售数据强劲以及3季度业绩的改善将成为短期催化剂。净现金净现金1PB招银国际证券|股票研究|行业更新跑赢大市（保持）中国资本商品冯国恩，CFA(852) 3900 0826本报告中包含的信息和内容基于对被认为可公开获得和可靠的信息的分析和解释。 CMBIS已尽一切努力确保但不保证其准确性，完整性，及时性或正确性。 CMBIS按“原样”提供信息，建议和预测。信息和内容如有更改，恕不另行通知。 CMBIS可能会发行其他出版物，其信息和/或结论与本报告有所不同。这些出版物在编制时反映了不同的假设，观点和分析方法。 CMBIS可能做出与本报告中的建议或观点不一致的投资决策或担任专有职位。1.2.3.4.5.6. 公司一汽1.4倍中国重汽集团3.3倍福田000')折旧1,3601,53913.2%15倍1,2711,3808.6%12倍1,2751,3969.5%中国民政总署其他总250,000200,000150,000100,00050,0000注：中国重汽集团是中国重汽的母公司。陕西汽车集团是陕西重汽的第二大股东，持股49％。潍柴是陕西重汽的第一大股东，持股51％。资料来源：Wind，CVworld，CMBIS图9：实施NES的时间表年1,8001,6001,4001,2001,0008006004002000车辆种类重型车柴油80%60%40%20%0%-20%-40%-60%汽油燃料250%200%150%100%50%0%-50%-100%国家排放标准100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%没有规定我IV三级IVV10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000057%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%页181614121086图10：淘汰NES III卡车的补贴市市净现金净现金2净现金59%60%53%45%30%32%31%22%4%18%11%-4%3% 2%-13%-28%1%-10%-26%-36%轻松的工作车辆柴油机汽油燃料越野车辆柴油机13%25%17%9%4% 7% 8%3% 6% 6%7%12%12%7%9%7% 6%-1%-8%1614131213 13 13 13 1312 1212 12 121110 111110 1182020年9月29日200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019折旧15倍12倍 七月至八月制备2020年9月-3月检查四月至五月总结和建议2022年底第一阶段：2020年1月至12月：第二阶段：2021年1月至6月：2020HDT：RMB16-32kHDT：RMB14-28KMDT：RMB9.6-16kMDT：RMB7-14kLDT：RMB5.6-9.6KLDT：人民币4.9-8.4千青岛市有效期至2021年3月底MDT-HDT（> 8t）：RMB25-50kLDT：RMB10-14K宁波市一汽解放52,54011,65525,57857,53943,31738,96335,85827,5932019年2月至2020年12月东风17,2853,96222,97035,97436,38934,24828,12226,742轻轨：RMB28-57k中国重汽13,2448,73720,50825,71825,23324,94219,97621,238MDT：RMB13-22K陕汽集团10,0883,83519,93324,47625,79826,46019,12520,616LDT：6-15千元北汽福田8,9383,18411,58118,52618,51117,18015,07112,289温州安徽江淮3,9511,4155,6555,4126,5244,1574,4674,954有效期至2020年底上汽依维柯红岩4,0071,8585,0059,01810,1199,0106,5106,091HDT：RMB25-37k成都大运2,0537392,6223,8193,0293,9152,9343,338MDT：RMB17-25K安徽华菱1,5009222,2002,9832,3532,2601,8531,820 潍柴动力（2338 HK，买入）–修正提供买入机会；多元化战略步入正轨– 2020年3月30日其他3,0421,2633,9287,6897,9648,1525,4185,362每股收益（人民币）116,64837,570119,980191,154179,237169,287139,334130,043洛阳LDT：RMB10-14K宁波市一汽解放57%-43%-30%91%46%71%95%74%2019年2月至2020年12月东风28%-70%-27%45%63%60%73%63%轻轨：RMB28-57k中国重汽-12%-35%-15%45%62%47%64%91%MDT：RMB13-22K陕汽集团-20%-70%-18%42%64%56%83%97%LDT：6-15千元北汽福田61%-45%0%111%164%137%179%112%温州安徽江淮-10%-47%28%56%89%22%99%144%有效期至2020年底上汽依维柯红岩-39%-38%-9%47%102%77%59%52%HDT：RMB25-37k成都大运-18%-61%-16%68%27%4%33%50%MDT：RMB17-25K安徽华菱-30%-48%0%44%14%109%101%44% 潍柴动力（2338 HK，买入）–修正提供买入机会；多元化战略步入正轨– 2020年3月30日其他4%-57%-29%28%62%65%50%34%19财年18%-52%-19%61%66%63%84%78%MDT：RMB17-25KLDT：RMB10-14K宁波市一汽解放45%31%21%30%24%23%26%21%2019年2月至2020年12月东风15%11%19%19%20%20%20%21%轻轨：RMB28-57k中国重汽11%23%17%13%14%15%14%16%MDT：RMB13-22K陕汽集团9%10%17%13%14%16%14%16%LDT：6-15千元北汽福田8%8%10%10%10%10%11%9%温州安徽江淮3%4%5%3%4%2%3%4%有效期至2020年底上汽依维柯红岩3%5%4%5%6%5%5%5%HDT：RMB25-37k成都大运2%2%2%2%2%2%2%3%MDT：RMB17-25K安徽华菱1%2%2%2%1%1%1%1% 潍柴动力（2338 HK，买入）–修正提供买入机会；多元化战略步入正轨– 2020年3月30日其他3%3%3%4%4%5%4%4%每股收益（人民币）100%100%100%100%100%100%100%100%十月2019-2020十二月HDT：RMB22-68kMDT：RMB12-39k资料来源：公司数据，彭博社，CMBIS估计小型卡车：3-9千元人民币000102030405060708091011121314151617181920212223江苏省资料来源：地方政府网站，Cvworld，CMBIS有效期至2020年底期阶段资料来源：地方政府网站，Cvworld，CMBIS图11：反非法卡车操作时间表期阶段基本上杜绝非法改装卡车净现金 净现金净现金3 页图12：地方政府特别债券发行量（每月）2020年9月29日十亿人民币图13：地方政府特别债券发行量（YTD）十亿人民币一月二月三月四月五月六月七月八月九月十月十一月十二月1M 2M 3M 4M 5M 6M 7M 8M 9M 10M 11M 12M资料来源：财政部，CMBIS资料来源：财政部，CMBIS图14：提高地方政府债券的平均期限以适应基础设施项目的长期投资回收期年图15：新发行的地方政府债券的投资目标自然灾害预防与其他领域一般特别平均扶贫，农业，林业和水利粮食储备，物流和能源基础设施教育，科学，文化，卫生与社会保障生态建设与环境保护保障性住房建设和棚户区改造市政建设工业园区基础设施交通基础设施来源：财政部，CMBIS来源：财政部，CMBIS估计图16：基础设施固定资产投资明细图17：中国基础设施固定资产投资（每月）风险因素：固定资产投资-水资源保护，环境保护和公共设施（人民币10亿元）F AI-电力，热力，煤气和水供应（十亿人民币）F AI-运输和仓库（十亿人民币）基础设施固定资产投资（人民币十亿元）增长（同比）RHS来源：Wind，NBS，CMBIS来源：Wind，NBS，CMBIS请最后阅读分析证明和重要披露页2020年9月29日图18：中国房地产开发固定资产投资房地产开发固定资产投资（人民币）-风险因素：增长（同比）资料来源：国