游戏行业新三板2016半年度策略网络游戏篇：关注移动游戏优质投资标的

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Ta1le_Main] [Table_Title] 新三板2016半年度策略网络游戏篇 关注移动游戏优质投资标的 [Table_InvestRank] 评级： 前次： 黄旭良 S0740515030002S0740515030002 021-20315198 huangxl@r.qlzq.com.cn 2016年7月4日 [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 行业股份总量(亿股) 行业流通股份(亿股) [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 [Table_Finance] 重点公司基本状况 重点公司 指标 2014A 2015A 2016E 像素软件（836333.OC） 净利润增长率(%) -183.03 177.84 - 摊薄每股收益（元） -1.30 1.01 - 总股本（百万股） - 30 - 市盈率（倍） - - - 华清飞扬（834195.OC） 净利润增长率(%) 22.07 231.72 - 摊薄每股收益（元） 2.56 3.77 - 总股本（百万股） - 30 - 市盈率（倍） 74.25 22.38 - 净利润增长率(%) 摊薄每股收益（元） 总股本（百万股） 市盈率（倍） 备注：*总股本与摊薄每股收益均考虑公司已公告的增发方案 [Table_Summary] 投资要点  端游趋势下降，移动游戏成为增长主力。根据2015年中国游戏产业报告，2015年端游市场实际销售收入为611.6亿元人民币，同比增长仅为0.4%。自2011年以来，端游市场同比增长率就持续下降。2015年移动游戏市场规模大幅超过页游，市场份额占比达到39.2%，端游的市场份额占比降到50%以下。预计2016年移动游戏市场规模将超过端游市场规模，成为网络游戏市场增长的主要动力。  移动游戏产品呈现重度化趋势。国内移动游戏玩家渗透率已达较高水平。随着移动游戏经验愈加丰富，玩家对于游戏产品的玩法和品质要求逐渐提高，中重度和竞技手游满足了部分PC核心玩家在碎片化时间下的移动端游戏需求。在市场整体产品类型趋于重度的现状下，中重度手游一般生命周期较长，对于发行商的长期和精细运营能力要求较高，在中重度手游运营上经验丰富的厂商将在未来市场竞争中占有优势。  移动游戏监管趋严，市场将进一步集中。2016年6月2日，国家新闻出版广电总局发布《关于移动游戏出版服务管理的通知》（以下简称《通知》），对移动游戏进行前置审批，实行初期会影响游戏上线进度，延长游戏的变现周期，短期内对移动游戏行业有一定影响，但从长期来看，通过规范移动游戏市场，减少盗版、侵权、不良内容，对整个行业的健康发展就有积极作用，利好具有优质内容制作能力的大型游戏制作公司，增加行业的集中度。  新三板游戏公司具有估值优势，投资优选潜在并购标的。新三板有超过90家游戏公司，覆盖整个游戏产业链，从估值的角度来看，扣除亏损的公司和没有交易的公司，新三板游戏公司2015年平均PE（整体法）为32倍左右，2015年业绩普遍高增长，相对于主板游戏板块2015年整体57.93倍PE（WIND资讯）具有一定的估值优势。建议投资被并购标的，推荐有良好现金流和项目储备，具备出色产品研发能力的游戏公司。  风险提示：行业竞争加剧、宏观经济下行  [Table_Industry] 新三板研究 证券研究报告 投资策略报告 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 投资策略报告 内容目录 端游趋势下降，移动游戏成为增长主力 .............................................................. - 3 - 端游持续下滑 ............................................................................................... - 3 - 移动游戏市场超越端游市场 ......................................................................... - 4 - 中国移动游戏市场发展趋势 ................................................................................ - 5 - 中国移动游戏产品呈现重度化趋势 .............................................................. - 6 - 移动游戏监管趋严，市场将进一步集中 ....................................................... - 7 - 腾讯、网易寡头竞争，中小CP步履维艰 ................................................... - 8 - 新三板游戏公司梳理 ........................................................................................... - 8 - 重点公司梳理 .................................................................................................... - 10 - 像素软件（836333.OC）：传统端游强者转战手游市场 ............................ - 10 - 华清飞扬（834195.OC）：国内领先的页游、手游生产商 ......................... - 10 - 图表目录 图表1：客户端网络游戏市场增长趋缓 ............................................................... - 3 - 图表2：客户端游戏时长下降.............................................................................. - 3 - 图表3：2015中国客户端游戏用户流失的最主要原因 ....................................... - 4 - 图表4：中国游戏用户规模 ................................................................................. - 5 - 图表5：中国移动游戏市场规模 .......................................................................... - 5 - 图表6：中国网络游戏细分市场规模（单位：亿元） ......................................... - 5 - 图表7：移动游戏类型分布 ................................................................................. - 6 - 图表8：2015年移动游戏用户游戏题材偏好 ...................................................... - 6 - 图表9：苹果App Store中国区畅销榜TOP10 .................................................. - 7 - 图表10：中国移动游戏用户下载的游戏内条件 .................................................. - 7 - 图表11：中国移动游戏用户下载的游戏外条件 .................................................. - 7 - 图表12：2015年中国移动游戏研发企业市场份额分布 ..................................... - 8 - 图表13：新三板网络游戏公司梳理 .................................................................... - 9 - 图表14：A股游戏公司估值情况 ........................................................................ - 9 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 投资策略报告 端游趋势下降，移动游戏成为增长主力 端游持续下滑  根据2015年中国游戏产业报告，2015年端游市场实际销售收入为611.6亿元人民币，同比增长仅为0.4%。自2011年以来，端游市场同比增长率就持续下降。 图表1：客户端网络游戏市场增长趋缓 来源：《2015年中国游戏产业报告》，中泰证券研究所  根据艾瑞咨询《中国游戏用户行为研究报告》，中国客户端游戏用户最近一年玩端游的时长增加、持平、减少的比例均占三成左右。32.8%的用户表示投入精力基本持平，20.5%的用户表示所花时间大幅减少，位居第二。整体而言，用户玩客户端游戏的时长有所下降。 图表2：客户端游戏时长下降 来源：艾瑞咨询，中泰证券研究所  中国客户端游戏用户离开一款游戏的最主要原因是产品原因（34.3%）和个人原因（28.2%），其中男性对于社交和安全的诉求更高，而女性 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 投资策略报告 对于游戏本身的可玩性更看重。 图表3：2015中国客户端游戏用户流失的最主要原因 来源：艾瑞咨询，中泰证券研究所 移动游戏市场超越端游市场  2015年移动游戏市场规模大幅超过页游，市场份额占比达到39.2%，端游的市场份额占比降到50%以下。预计2016年移动游戏市场规模将超过端游市场规模，成为网络游戏市场增长的主要动力。  2014 年手机游戏行业全方位崛起的主要原因包括：硬件方面，得益于移动智能设备继续普及更新换代；技术层面，3G、4G 网络逐步铺开，游戏引擎进一步完善；玩家趋于成熟理性，核心玩家之外，女性玩家、90 后玩家作为一个完整用户层得到整体挖掘。2014 年手机游戏销售收入274.9亿元，占比24.0%。未来，随着移动OS 系统升级和操作系统优化、Unity、Cocos 引擎标准、Html5 行业标准等系列技术的进一步规范，手机游戏将在游戏市场蓬勃发展。  中国游戏用户规模增速放缓 游戏市场增长缓慢，2014年中国游戏用户突破5亿以后，增速开始放缓，短期用户增量红利已经逐步消失，未来农村智能手机普及还会带来一定增量，估计总用户数将达到6亿左右。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 投资策略报告 图表4：中国游戏用户规模 来源：《2015年中国游戏产业报告》，中泰证券研究所 图表5：中国移动游戏市场规模 来源：《2015中国游戏产业报告》，中泰证券研究所 图表6：中国网络游戏细分市场规模（单位：亿元） 来源：易观智库，中泰证券研究所 中国移动游戏市场发展趋势 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 投资策略报告 中国移动游戏产品呈现重度化趋势  国内移动游戏玩家渗透率已达较高水平。随着移动游戏经验愈加丰富，玩家对于游戏产品的玩法和品质要求逐渐提高，玩家登陆次数减少，单次游戏时间加长。中重度和竞技手游满足了部分PC核心玩家在碎片化时间下的移动端游戏需求。中重度和竞技属性较强的手游产