新材料两翼齐飞，隐形冠军孵化平台初长成

隆华科技（300263） 证券研究报告·公司研究·环保工程及服务 1 / 28 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 新材料两翼齐飞，隐形冠军孵化平台初长成 买入（首次） 盈利预测与估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,874 2,182 2,671 3,208 同比（%） 16.3% 16.4% 22.5% 20.1% 归母净利润（百万元） 174 237 311 386 同比（%） 28.4% 36.1% 31.1% 24.0% 每股收益（元/股） 0.19 0.26 0.34 0.42 P/E（倍） 51.97 38.19 29.14 23.50 投资要点  业务转型进行时，传统业务保持稳定，新材料两翼齐飞：公司主要业务分为环保节能材料和新型复合材料两个领域。对于传统的节能换热和环保水处理业务板块，公司注重在保持现有规模的基础上实现稳定发展；对于新兴复合材料领域，公司并购了四丰电子、晶联光电等国内靶材行业优质龙头企业，成功进入靶材制造行业；收购了兆恒科技、海威复材、科博思等军工、军民融合材料领域优质企业，成功进军军民融合新型复合材料领域。  率先打破国外垄断，溅射靶材隐形冠军初长成：公司下属四丰电子和晶联光电率先打破国外垄断，分别是钼靶和ITO靶材细分领域的国内龙头企业，对下游包括京东方在内的主流面板厂商几乎实现了全覆盖，同时成立丰联科提供靶材绑定，在保证产品稳定性的同时，有望进一步提高靶材业务的利润率。随着国内高世代面板产能的陆续投放及国产化率的不断提高，靶材业务有望成为公司发展的新引擎。  高分子业务发展迅速，军民融合打开成长空间：公司孵化的兆恒科技，主营PMI泡沫产品在军机配套材料领域具有显著优势；下属海威复材主营舰船轻质化材料，行业地位领先，是国内唯一专业从事海军舰船用复合材料的供应商；下属科博思在轨交领域是世界首家拥有高性能一体成型合成轨枕自主知识产权并实现批产的企业，同时风电用PVC叶片泡沫芯材实现了100%的国产化。  引进技术型管理人才，全面实施“二次腾飞”战略。公司于2014年引入技术型管理人才孙建科先生，孙建科先生有着丰富的产业化经验和资本市场经历，在担任公司副董事长、总经理后，快速形成了人才聚集效应，同时引领公司由环保节能业务向新材料业务的全面转型，通过“内生+外生”相结合的发展模式，打造出新材料隐形冠军的孵化平台。  盈利预测与投资评级：我们预计公司2020~2022年归母净利润分别为2.37亿元、3.11亿元和3.86亿元，EPS分别为0.26元、0.34元和0.42元，当前股价对应PE分别为38X、29X和24X，考虑到公司在多个细分赛道均为隐形冠军，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：靶材业务竞争对手技术突破的风险；募投项目投产进度不及预期的风险；管理失衡的风险。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 9.91 一年最低/最高价 4.22/10.70 市净率(倍) 3.20 流通A股市值(百万元) 7241.81 基础数据 每股净资产(元) 3.09 资产负债率(%) 38.07 总股本(百万股) 914.39 流通A股(百万股) 730.76 [Table_Report] 相关研究 [Table_Author] 2020年09月16日 证券分析师 陈元君 执业证号：S0600520020001 021-60199793 chenyj@dwzq.com.cn 证券分析师 柴沁虎 执业证号：S0600517110006 021-60199793 chaiqh@dwzq.com.cn -20%0%20%40%60%80%100%120%2019-092020-012020-052020-09隆华科技沪深300 2 / 28 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 内容目录 1. 公司简介 .......................................................................................................................................... 4 1.1. 引进技术型管理人才，全面业务转型实现“二次腾飞” ..................................................... 4 1.2. 两大产业布局明确，深度挖掘新材料发展潜力 ................................................................ 5 1.3. 新材料业绩表现良好，业务结构调整稳步推进 ................................................................ 6 2. 靶材业务：国内钼靶材龙头，ITO靶材国产替代领先企业 ...................................................... 7 2.1. 溅射靶材是泛电子行业的基础材料之一 ............................................................................ 8 2.1.1. 靶材广泛应用于面板、芯片、光伏等产业 .............................................................. 8 2.1.2. 靶材市场集中，政策支持国产化率提升 .................................................................. 9 2.2. “国产替代+产能转移”，靶材需求增长确定性强.............................................................. 12 2.2.1. “尺寸迭代”效应带动大尺寸面板面积稳步增长 ...................................................... 12 2.2.2. 异质结技术推动太阳能电池大发展 ........................................................................ 13 2.2.3. 半导体配套材料国产化趋势明确 ............................................................................ 14 2.3. 公司靶材业务全流程布局，率先实现进口替代 .............................................................. 15 3. 高分子材料业务：致力于转型军民融合的高科技产业集团 .................................................... 16 3.1. 兆恒科技：PMI泡沫实现进口替代，迎接快速增长期 .................................................. 17 3.1.1. PMI泡沫材料是高性能新型材料，用途广泛 ......................................................... 17 3.1.2. PMI泡沫产业蒸蒸日上，增长潜力大 ..................................................................... 18 3.1.3. PMI已实现进口替代，未来发展有望提速 ............................................................. 18 3.2. 海威复材：舰船材料轻质化发展的引领者 ...................................................................... 19 3.2.1. 军船装备长期需求强劲，新冠疫情爆发民船行业短期承压 ................................ 19 3.2.2. 海威复材是专业从事船舰及海洋工程用复合材料研发生产的公司 .................... 19 3.3. 科博思：轨道交通新材料先行者，增发培育业绩增长点 .............................................. 20 3.3.1. 轨交和风电是科博思的两大下游领域 .................................................................... 20 3.3.2. 回购+增发募投项目助力科博思发展提速 .............................................................. 22 4. 传统节能环保业务发展稳定 ........................................................................................................ 22 4.1. 传统节能传热业务应用广泛，发展稳健 .......................................................................... 22 4.2. 环保水处理业务基本维持规模 .......................................................................................... 24 5. 盈利预测与投资评级 .................................................................................................................... 24 5.1. 核心假设 .............................................................................................................................. 24 5.2. 盈利预测 .............................................................................................................................. 25 6. 风险提示 ........................................................................................................................................ 26 3 / 28 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 图表目录 图1：隆华科技持股结构 .........................................