年报点评：MDI与石化两翼齐飞，新材料空间广阔

本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明第1页 / 共4页 化学原料 分析师:顾敏豪 执业证书编号：S0730512100001 gumh00@ccnew.com 021-50588666-8012 MDI与石化两翼齐飞，新材料空间广阔 ——万华化学(600309)年报点评 证券研究报告-年报点评 买入（维持） 市场数据(2018-03-15) 收盘价(元) 36.44 一年内最高/最低(元) 43.68/22.33 沪深300指数 4096.16 市净率(倍) 3.65 流通市值(亿元) 996.27 基础数据(2017-12-31) 每股净资产(元) 9.98 每股经营现金流(元) 3.74 毛利率(%) 39.70 净资产收益率_摊薄(%) 40.82 资产负债率(%) 53.28 总股本/流通股(万股) 273401.28/259480.17 B股/H股(万股) 0/0 个股相对沪深300指数表现 资料来源：贝格数据，中原证券 相关报告 1 《万华化学(600309)中报点评：MDI高景气推动业绩快速增长》 2017-08-01 联系人： 叶英刚 电话： 021-50588666-8135 传真： 021-50587779 地址： 上海浦东新区世纪大道1600号18楼 邮编： 200122 发布日期：2018年03月15日 事件: 公司公布2017年年报，公司实现营业收入531.2亿元，同比增长76.5%，净利润111.4亿元，同比增长202.6%，扣非后的净利润107.1亿元，同比增长191.4%，基本每股收益4.09元。  MDI高景气推动业绩大幅增长。2016年以来，MDI价格持续上涨，景气大幅提升。2017年，纯MDI和聚合MDI均价分别同比上涨57.70%与88.83%，价差亦大幅提升，推动公司MDI业务的大幅增长。公司全年MDI业务收入298.34亿元，同比增长81.72%，贡献毛利165.30亿元，增长147.87%，带动了全年业绩的增长。中长期看，未来全球MDI供需仍将保持偏紧态势，行业新增产能有限，景气有望保持高位。  石化项目满产，未来盈利有望向上。公司石化项目于2016年6月满产，主要产品包括丙烯酸、丙烯酸酯、环氧丙烷、MTBE等。随着装置实现满产，石化业务对业绩贡献快速提升。2017年石化业务实现收入153.07亿元，同比增长85.30%，毛利率12.48%，同比下降1.72个百分点。2018年以来丙烯酸及丙烯酸酯价格上涨10%，价差亦较2017年有所扩大，盈利有望较2017年有所提升。长期看公司石化项目一体化程度高，成本优势大，产品附加值较高，盈利前景可观。  新材料业务实现快速增长，未来前景可观。公司大力发展特种化学品业务，逐步打造成公司的重要盈利来源。2017年精细化学品与新材料业务收入41.97亿元，增长53.66%，贡献毛利13.22亿元，增长31.93%。公司新材料品种多为细分领域稀缺品种，毛利率较高，进口替代空间广阔。2018-2019年仍有SAP、TDI、PC等多个项目投产，有望为公司业绩增添新的增长动力。  维持“买入”评级。预计公司2018、2019年EPS为4.48元和5.11元，以停牌前收盘价36.44元计算，PE分别为8.1倍和7.1倍，维持 “买入”的投资评级。 风险提示：原油价格大幅波动、行业扩产力度超出预期 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 30099.9 53123.2 59498.0 66637.7 73301.5 增长比率 54.4% 76.5% 12.0% 12.0% 10.0% 净利润(百万元) 3679.4 11134.8 12254.6 13971.4 15250.7 增长比率 128.6% 202.6% 10.1% 14.0% 9.2% 每股收益(元) 1.35 4.07 4.48 5.11 5.58 市盈率(倍) 27.1 8.9 8.1 7.1 6.5 资料来源：贝格数据，中原证券 -4%2%8%14%2017-032017-072017-112018-03万华化学 沪深300 化学原料 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明第2页 / 共4页 图1：公司历年业绩增长 图2：公司收入结构 资料来源：中原证券、wind 资料来源：中原证券、wind 图3：公司综合毛利率 图4：公司分业务毛利率 资料来源：中原证券、wind 资料来源：中原证券、wind -50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A营业收入(百万元)净利润(百万元)同比增速(%)同比增速(%)聚氨酯系列石化系列精细化学品及新材料系列其他主营业务0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A综合毛利率0%10%20%30%40%50%60%2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A聚氨酯系列石化系列精细化学品及新材料系列其他主营业务其他业务 化学原料 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明第3页 / 共4页 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 30099.9 53123.2 59498.0 66637.7 73301.5 成长性 减:营业成本 20,744.8 32,033.3 35,996.3 40,449.1 44,713.9 营业收入增长率 54.4% 76.5% 12.0% 12.0% 10.0% 营业税费 203.8 475.4 357.0 399.8 511.9 营业利润增长率 100.7% 200.1% 10.8% 14.0% 9.5% 销售费用 1,166.0 1,417.0 1,606.4 1,799.2 1,979.1 净利润增长率 128.6% 202.6% 10.1% 14.0% 9.2% 管理费用 1,423.3 2,034.6 2,260.9 2,532.2 2,785.5 EBITDA增长率 78.8% 116.8% 11.0% 9.5% 7.6% 财务费用 890.0 929.4 358.9 -140.0 -310.0 EBIT增长率 78.9% 159.7% 12.8% 11.1% 8.7% 资产减值损失 74.3 303.3 123.1 166.9 197.8 NOPLAT增长率 86.5% 170.1% 7.1% 11.1% 8.7% 加:公允价值变动收益 - - 2.5 0.8 -1.4 投资资本增长率 0.3% 26.7% -33.0% 40.3% -38.5% 投资和汇兑收益 52.8 125.6 0.5 0.5 42.2 净资产增长率 23.7% 67.7% 36.6% 30.6% 25.6% 营业利润 5,650.5 16,959.3 18,798.3 21,431.8 23,464.1 利润率 加:营业外净收支 2.6 -209.6 - - -69.9 毛利率 31.1% 39.7% 39.5% 39.3% 39.0% 利润总额 5,653.1 16,749.7 18,798.3 21,431.8 23,394.3 营业利润率 18.8% 31.9% 31.6% 32.2% 32.0% 减:所得税 1,105.0 3,440.4 3,853.7 4,393.5 4,795.8 净利润率 12.2% 21.0% 20.6% 21.0% 20.8% 净利润 3679.4 11134.8 12254.6 13971.4 15250.7 EBITDA/营业收入 30.9% 38.0% 37.6% 36.8% 36.0% 资产负债表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E EBIT/营业收入 21.7% 32.0% 32.2% 32.0% 31.6% 货币资金 1,986.8 3,063.0 12,647.3 12,456.1 43,126.2 运营效率 交易性金融资产 - - - - - 固定资产周转天数 290 190 158 124 98 应收帐款 1,840.9 3,079.1 3,739.6 3,222.5 4,393.4 流动营业资本周转天数 18 37 20 27 30 应收票据 3,608.3 11,308.3 1,078.6 13,349.1 3,888.8 流动资产周转天数 145 130 161 178 248 预付帐款 239.2 482.0 774.4 396.4 890.8 应收帐款周转天数 19 17 21 19 19 存货 4,337.4 6,999.6 8,527.7 7,605.0 10,043.7 存货周转天数 51 38 47 44 43 其他流动资产 1,223.2 268.2 1,102.2 864.5 745.0 总资产周转天数 589 395 394 367 405 可供出售金融资产 20.0 20.0 20.0 20.0 20.0 投资资本周转天数 443 285 238 204 175 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 363.3 525.6 525.6 525.6 525.6 ROE 24.8% 40.8% 34.2% 30.6% 27.1% 投资性房地产 - - - - - ROA 9.0% 20.2% 23.2% 23.9% 19.9% 固定资产 28,467.9 27,610.3 24,530.5 21,450.7 18,371.0 ROIC 14.2% 38.3% 32.4% 53.7% 41.6% 在建工程 4,244.6 6,419.9 6,419.9 6,419.9 6,419.9 费用率 无形资产 2,611.6 2,521.1 2,379.1 2,237.2 2,095.3 销售费用率 3.9% 2.7% 2.7% 2.7% 2.7% 其他非流动资产 1,821.8 3,530.6 2,745.4 2,830.2 3,027.2 管理费用率 4.7% 3.8% 3.8% 3.8% 3.8% 资产总额 50,765.0 65,827.7 64,490.4 71,377.4 93,547.0 财务费用率 3.0% 1.7% 0.6% -0.2% -0.4% 短期债务 8,501.5 12,714.6 - - - 三费/营业收入 11.6% 8.2% 7.1% 6.3% 6.1% 应付帐款 3,978.7 4,896.2 8,596.4 5,168.3 9,619.9 偿债能力 应付票据 1,860.8 1,851.6 5,658.0 1,370.6 6,056.1 资产负债率 63.9% 53.3% 34.9% 23.1% 26.4% 其他流动负债 8,260.4 8,357.6 6,991.2 9,092.0 7,971.3 负债权益比 176.9% 114.0% 53.5% 30.1% 35.8% 长期借款 9,333.3 6,321.6 - - - 流动比