设备+材料，OLED上游国产化领军企业

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 设备+材料，OLED上游国产化领军企业 ■公司是OLED上游配套产业链国产化的领军者：OLED产业上游的设备、材料制造与零件组装等关键技术一直以来为国际巨头所垄断。十几年来，公司深耕上游制造领域，逐步推动国内OLED蒸发源设备与终端有机发光材料国产化，据公司招股说明书，国内蒸发源市场占有率达58%，研发OLED材料500余种，可量产近70种。公司近三年来营收净利大幅增长，产品综合毛利率约60%，远超行业平均水平。凭借多年的技术积累及稳定的产品质量，公司与京东方、天马集团、维信诺、和辉光电等知名 OLED面板企业建立良好合作关系，成功实现OLED核心组件的自主研发、产业化和进口替代，解决了国内 6代 AMOLED产线的卡脖子技术问题。上半年受疫情影响公司业绩有所下滑，预计下半年有望逐步恢复。 ■国内下游需求快速增长，海外重磅专利陆续到期，有望带动配套产业渠道加速转移：据IHS等数据，2019-2023年OLED在显示领域渗透率有望从30%增长至近50%，全球规模进一步由251亿美元攀升至364亿美元，中国市场占比从11%大幅提升至34%；现有投产计划下，2022年中国OLED面板产能占全球比重将达到45%，有望超过韩国。我们认为在政策扶持及国内OLED面板厂家快速崛起背景下，考虑到供应链安全性等因素，未来国产化是确定性的趋势。由于海外巨头强大的专利保护体系，我国OLED成品材料厂商前期始终难以绕过，但根据我们行业报告《需求快速增长，渠道和技术壁垒破局，国内OLED成品材料公司受益》中所述，近年来重磅专利陆续到期将提供良好契机，我们认为未来3-5年OLED成品材料国产化有望不断加速。 ■设备+材料带来独特竞争优势，新品类拓展可期：蒸发源作为蒸镀的核心组件，奥来德是国内面板厂商已招标采购的 6代 AMOLED线性蒸发源的唯一国内供应商。根据招股书估算，一条 15K片/月产能的产线大概需要1亿价值量的蒸发源，预计总市场规模约30亿元。生产中可通过蒸发源的优化和调节使材料的蒸镀效果更加均匀稳定；销售中如果能够实现蒸发源与材料的搭配销售，可减少客户的产线验证和调试周期。我们认为公司设备+材料齐头并进是其独特的竞争优势，有望在国产化趋势中优先受益。据招股书，除了OLED成品材料以外，公司还在PI、薄膜封装等高分子材料方面做积极布局和材料研发，未来新品类拓宽可期。 ■投资建议：我们预计公司2020年-2022年的净利润分别为1.19、1.63和2.17亿元，对应EPS分别为1.62、2.23和2.96元。首次给予买入-A 的投资评级，6个月目标价为120元。 ■风险提示：需求不及预期，新产品认证进度低于预期，产能建设进度低于预期。 Table_Tit le 2020年09月06日 奥来德（688378.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 120元 股价（2020-09-04） 99.89元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 7,305.62 流通市值（百万元） 1,494.84 总股本（百万股） 73.14 流通股本（百万股） 14.96 12个月价格区间 94.64/99.89元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 0.48 -14.94 -13.46 绝对收益 张汪强 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 010-83321072 Tabl e_Repor t 相关报告 -11%-7%-3%1%5%9%13%201 9-09202 0-01202 0-05奥来德 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 262.4 300.7 385.0 525.0 700.0 净利润 89.1 108.7 118.6 163.0 216.8 每股收益(元) 1.22 1.49 1.62 2.23 2.96 每股净资产(元) 2.08 6.17 22.21 24.00 26.37 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 82.0 67.2 61.6 44.8 33.7 市净率(倍) 48.0 16.2 4.5 4.2 3.8 净利润率 33.9% 36.1% 30.8% 31.1% 31.0% 净资产收益率 58.5% 24.1% 7.3% 9.3% 11.2% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.3% 0.4% 0.6% ROIC 173.9% 83.5% 48.4% 60.1% 39.0% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 mOpRtNqMtRoM7N8Q6MsQoOtRmMeRrRxOiNnNqPaQmMzQuOpOyQwMtPnN 3 公司快报/奥来德 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 262.4 300.7 385.0 525.0 700.0 成长性 减:营业成本 89.3 116.1 146.8 203.8 270.5 营业收入增长率 533.3% 14.6% 28.1% 36.4% 33.3% 营业税费 3.8 1.5 1.9 2.6 3.5 营业利润增长率 -730.9% 16.5% 16.9% 36.0% 32.3% 销售费用 9.8 7.4 9.6 15.8 21.0 净利润增长率 -891.9% 22.0% 9.1% 37.5% 33.0% 管理费用 28.8 35.6 42.4 55.1 73.5 EBIT DA增长率 -885.3% 11.3% 29.9% 47.8% 36.3% 研发费用 28.1 36.2 46.2 63.0 84.0 EBIT增长率 -595.1% 4.9% 31.6% 33.7% 34.0% 财务费用 1.5 1.7 -6.7 -12.3 -13.2 NOPLAT增长率 -1091.6% 19.2% 10.2% 33.7% 34.0% 资产减值损失 2.6 -0.6 - - - 投资资本增长率 148.3% 90.2% 7.6% 106.5% -25.3% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 140.7% 196.1% 262.1% 8.6% 10.5% 投资和汇兑收益 - 0.3 - - - 营业利润 106.4 124.0 144.9 197.1 260.7 利润率 加:营业外净收支 -2.5 -0.1 - - - 毛利率 66.0% 61.4% 61.9% 61.2% 61.4% 利润总额 103.9 123.8 144.9 197.1 260.7 营业利润率 40.5% 41.2% 37.6% 37.5% 37.2% 减:所得税 14.8 15.2 17.4 23.7 31.3 净利润率 33.9% 36.1% 30.8% 31.1% 31.0% 净利润 89.1 108.7 118.6 163.0 216.8 EBIT DA/营业收入 42.9% 41.7% 42.3% 45.8% 46.8% EBIT /营业收入 38.1% 34.9% 35.9% 35.2% 35.4% 资产负债表 运营效率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 固定资产周转天数 187 235 199 239 289 货币资金 50.3 196.9 1,328.6 1,185.1 1,513.2 流动营业资本周转天数 -35 16 -83 -100 -105 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 289 436 895 1,025 849 应收帐款 43.0 54.4 70.3 99.7 127.0 应收帐款周转天数 40 58 58 58 58 应收票据 - - - - - 存货周转天数 158 191 95 82 77 预付帐款 6.2 9.1 10.3 16.6 19.1 总资产周转天数 560 788 1,378 1,520 1,288 存货 155.1 163.8 40.0 197.7 102.9 投资资本周转天数 127 229 244 284 251 其他流动资产 29.4 20.1 20.1 20.1 20.1 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 58.5% 24.1% 7.3% 9.3% 11.2% 长期股权投资 - - - - - ROA 18.2% 13.2% 6.0% 7.5% 8.5% 投资性房地产 - - - - - ROIC 173.9% 83.5% 48.4% 60.1% 39.0% 固定资产 187.3 205.3 219.4 478.1 645.7 费用率 在建工程 - 53.7 318.3 207.3 162.9 销售费用率 3.7% 2.5% 2.5% 3.0% 3.0% 无形资产 4.5 75.8 72.4 69.1 65.8 管理费用率 11.0% 11.8% 11.0% 10.5% 10.5% 其他非流动资产 14.8 46.0 42.4 38.8 38.3 研发费用率 10.7% 12.0% 12.0% 12.0% 12.0% 资产总额 490.6 825.0 2,121.9 2,312.5 2,694.9 财务费用率 0.6% 0.6% -1.7% -2.3% -1.9% 短期债务 28.8 35.0 - - - 四费/营业收入 26.0% 26.9% 23.8% 23.2% 23.6% 应付帐款 54.3 27.5 76.0 67.6 123.0 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 68.9% 45.3% 23.0% 23.3% 27.3% 其他流动负债 192.9 188.9 290.0 348.2 489.1 负债权益比 222.0% 82.9% 29.9% 30.3% 37.5% 长期借款 14.0 - - - - 流动比率 1.03 1.77 4.01 3.65 2.91 其他非流动负债 48.2 122.5 122.5 122.5 122.5 速动比率 0.47 1.12 3.91 3.18 2.74 负债总额 338.2 373.8 488.4 538.2 734.5 利息保障倍数 65.48 61.12 -20.54 -14.98 -18.69 少数股东权益 - - 8.9 19.3 32.0 分红指标 股本 44.9 54.9 73.1 73.1 73.1 DPS(元) - - 0.32 0.45 0.59 留存收益 107.5 396.3 1,551.4 1,681.8 1,855.3 分红比率 0.0% 0.0% 20.0% 20.0% 20.0% 股东权益 152.4 451.2 1,633.4 1,774.3 1,960.4 股息收益率 0.0% 0.0% 0.3% 0.4% 0.6% 现金流量表 业绩和估值指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E