业绩拐点向上，迈向新一轮成长周期

鹏鼎控股（002938） 证券研究报告·公司研究·元件 1 / 33 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 业绩拐点向上，迈向新一轮成长周期 买入（维持） 盈利预测与估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 26,615 29,039 33,964 38,527 同比（%） 2.9% 9.1% 17.0% 13.4% 归母净利润（百万元） 2,925 3,227 3,915 4,508 同比（%） 5.5% 10.3% 21.3% 15.1% 每股收益（元/股） 1.27 1.40 1.69 1.95 P/E（倍） 38.65 35.03 28.87 25.07 投资要点  全球PCB龙头企业，近四年营收CAGR为15.80%：鹏鼎控股是全球第一大PCB生产企业，背靠实力雄厚的鸿海集团，公司发展迅速。2016-2019年营收从171.38亿元持续增长到266.15亿元，CAGR达到15.80%，增长态势良好。公司主要产品为FPC、HDI、SLP等，产品广泛用于计算机、通信、消费电子、汽车、工业控制等领域。  FPC市场需求不断增大，量价齐升公司增长势头不减：据Prismark预测，2018-2022年，全球FPC产值将以2.8%的年复合增长率增长，于2022年达到138.43亿美元。公司已有布局的以可穿戴为代表的消费电子与汽车板块逐渐兴旺，5G换机浪潮推动公司优质客户出机量的增加及智能手机技术革新和FPC应用场景增多单品FPC用量的提升使得FPC市场需求增大，而工艺和材料升级带动FPC单机价值量增长，公司生产的FPC量价齐升，FPC软板营收增长势头稳定。  下游应用发展促使SLP崭露头角，高阶硬板投产优化产品结构：随着智能手机、汽车电子等下游领域的发展，PCB产品需求逐步向高多层板、HDI板、SLP等高端产品倾斜。据Yole development预测，2017年至2023年的复合年增长率为64％,到2023年全球SLP市场规模将达到22.4亿美元。而公司已于2017年投入高阶HDI(SLP)研发生产并实现量产，并且新建的秦皇岛产区高阶HDI(SLP)产线也在稳步建设中，产品结构不断优化。  公司扩大生产规模优化产能利用率，产线增加营收增长可期：公司新建淮安FPC产线、秦皇岛SLP产线、扩建深圳燕川二厂FPC产线等项目稳步进行，生产规模不断扩大，以应对下游需求高峰及需求季节性带来的低产能利用率的问题，同时积极布局MiniLED生产线，有望在2020年实现投产，形成公司新的营收增长点。公司还积极推进工业4.0升级，推动生产智能化、自动化，提高生产效率。公司有望实现产能、效率的突破，继续保持龙头竞争地位。  盈利预测与投资评级：5G发展带动PCB整体行业需求上升，量价齐升，公司在PCB行业有深厚的技术积淀和良好的客户基础，并且积极扩大生产规模、优化产能利用率。我们预计公司2020-2022年营业收入分别为290.39/339.64/385.27亿元，同比增长9.11%/16.96%/13.43%。归母净利润分别为32.27/39.15/45.08亿元，同比增长10.32%/21.33%/15.15%。实现EPS为1.40/1.69/1.95元，当前股价对应PE为35/29/25倍。我们看好公司发展及其业绩潜力，维持“买入”评级。  风险提示：1）原材料价格波动；2）汇率风险；3）税收风险；4）下游需求更迭及市场竞争加剧；5）贸易战及宏观经济波动。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 48.90 一年最低/最高价 29.06/55.10 市净率(倍) 5.79 流通A股市值(百万元) 23480.30 基础数据 每股净资产(元) 8.45 资产负债率(%) 29.63 总股本(百万股) 2311.43 流通A股(百万股) 480.17 [Table_Report] 相关研究 1、《鹏鼎控股（002938）：盈收表现亮眼，业务多点开花》2020-08-13 2、《鹏鼎控股（002938）：Q2同比大幅改善，技术升级+扩产前景可期》2020-07-09 [Table_Author] 2020年09月01日 证券分析师 王平阳 执业证号：S0600519060001 021-60199775 wangpingyang@dwzq.com.cn 证券分析师 王少南 执业证号：S0600520080002 0755-23945021 wangshn@dwzq.com.cn -29%-14%0%14%29%43%57%2019-082019-122020-04鹏鼎控股沪深300 2 / 33 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 内容目录 1. 鹏鼎控股—全球PCB龙头，自我革新推动企业不断前进 ........................................................ 5 1.1. 全球第一大PCB生产企业，自我革新保持龙头地位 ....................................................... 5 1.2. 股权集中于实力雄厚的母公司，推动公司快速成长......................................................... 8 1.3. 营收及归母利润增长态势良好，三产全面优化推动毛利率上升..................................... 9 1.4. 公司募资扩大产能，集中生产高阶产品........................................................................... 10 2. 受益5G创新及各类产品，公司FPC迎来新一轮成长 ........................................................... 12 2.1. FPC景气度上升，未来成长可期 ....................................................................................... 12 2.1.1. FPC市场规模持续上升，应用领域广阔 ................................................................. 12 2.1.2. 公司布局广泛，FPC产能保持扩张 ........................................................................ 14 2.2. 单机综合价值量提高+5G换机潮背景下FPC市场持续向好 ......................................... 15 2.2.1. 2020年迎来5G手机换机潮，苹果充分受益 .......................................................... 15 2.2.2. 手机软板优势凸显，智能手机FPC量价齐升 ....................................................... 16 2.2.3. 龙头效应持续，加速领跑消费电子FPC ................................................................ 19 2.3. 可穿戴设备FPC业务成为公司业绩增长新动力 ............................................................. 19 2.3.1. 可穿戴设备快速放量，FPC需求稳定增长 ............................................................ 19 2.3.2. 公司积极拓展新兴消费电子领域，优化产品布局................................................. 20 2.4. 车载FPC发展为企业产品升级带来新机遇 ..................................................................... 22 2.4.1. 汽车电子成为驱动FPC需求新动力 ....................................................................... 22 2.4.2. 深入车载FPC布局，加快业绩增长 ....................................................................... 23 3. 硬板需求结构升级，公司产品市场景气 .................................................................................... 24 3.1. 以多层板为主，高阶HDI渐成主流 ................................................................................. 24 3.1.1. 硬板在PCB产品中占主导地位 ............................................................................... 24 3.1.2. 下游领域产业发展，刺激产品需求结构升级......................................................... 24 3.1.3. 受益于5G高层板、高阶HDI成为主流趋势......................................................... 25 3.2. SLP有望成为未来硬板主流 ................................................................................................ 26 3.2.1. SLP短小性优，顺应发展潮流 .................................................................................. 26 3.2.2. 苹果是SLP市场的引领者 ........................................................................................ 27 3.2.3. 5G推动技术升级，MiniLED有望放量增长 ........................................................... 28 4. 盈利预测与投资建议 .................................................................................................................. 28 4.1. 核心假设.......................................................................