市场微观结构剖析之九：昼夜分离：隔夜跳空与日内反转选股因子

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 金融工程 总量研究/专题报告 主要观点： “低开高走”拖累了反转因子的多头收益 A股目前实行T+1交易制度，这可能导致股市呈现出“低开高走”的日内特征，扭曲了反转因子的分组收益，拉低了反转多头的组合收益。本篇报告创新性地将隔夜与日内的信息分离、重组，最终合并昼夜两个时间段的信息，在各个选股域内均能显著提升原始反转因子的效果。 “黄金分割反转因子”和“隔夜跳空因子” 反转因子“晚上睡觉，早上打盹”，我们寻找到日内反转的黄金分割点，10点至收盘的反转效应明显强化。胜率由72%提升至85%，多空组的年化IR由2.27提升至4.10，多空组最大回撤从12.94%降低至6.7%,多头组年化收益由7.19%提升至10.62%。 “隔夜跳一跳，股价向下掉”，由隔夜收益的抛物线型分组收益联想到引入绝对值效果更佳，隔夜个股的高开和低开次月均有负向Alpha。和反转因子相比，隔夜跳空“更健忘”，IC衰减的更快，月度调仓下10日窗口最优。 昼夜合成因子的选股效果 市值行业中性后的昼夜信息合成因子的IC均值为-8.10%，年化ICIR为-4.04，多空年化收益为36.92%，年化波动为7.93%，信息比率为4.66，胜率89.6%，最大回撤仅7.58%，在沪深300、中证500、中证1000、全A等各方面表现都比传统反转因子更强。 数据来源：Wind资讯，华安证券研究所 风险提示 本报告基于历史数据进行测试，历史回测结果不代表未来收益。未来市场风格可能切换，微观交易结构可能发生变化，Alpha因子可能失效，本文内容仅供参考。 昼夜分离：隔夜跳空与日内反转选股因子 —市场微观结构剖析之九 报告日期： 2020-09-01 分析师：朱定豪 执业证书号：S0010520060003 邮箱：zhudh@hazq.com 分析师：严佳炜 执业证书号： S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com 研究助理：钱静闲 执业证书号：S0010120080059 邮箱：qianjx@hazq.com 相关报告 《信息提纯，寻找高质量反转因子:市场微观结构剖析八》2020/07/23 《高频视角下成交额蕴藏的Alpha:市场微观结构剖析七》2020/06/10 《T+0交易制度的境外发展与境内探索》2020/06/15 金融工程/专题报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 25 证券研究报告 正文目录 1. A股的“低开高走”如何利用？ ......................................................................................................................................... 5 2. 反转因子的提纯初探 ....................................................................................................................................................... 6 2.1 将“低开高走”异象从原始反转中剥离 ....................................................................................................................... 6 2.2 反转因子的昼夜分离构造.............................................................................................................................................. 7 2.3 日内强反转&隔夜弱动量............................................................................................................................................... 8 3. 日内信息：寻找日内反转的黄金分割点 ...................................................................................................................... 10 3.1 黄金分割反转因子构造 ............................................................................................................................................... 10 3.2 日内黄金分割反转因子的选股效果 ............................................................................................................................ 12 3.3 指数内的测试效果 ....................................................................................................................................................... 13 3.4 对多头和空头的不同改进............................................................................................................................................ 15 4. 隔夜信息：非反转非动量的隔夜跳空因子 ................................................................................................................... 16 4.1 隔夜跳空因子的灵感来源............................................................................................................................................ 16 4.2 隔夜跳空因子的收益测试............................................................................................................................................ 16 4.3 隔夜跳空比日内反转衰减的更快 ................................................................................................................................ 17 5. 隔夜跳空与日内反转的融合 ......................................................................................................................................... 19 6. 回顾与总结 .................................................................................................................................................................... 22 7. 风险提示 ........................................................................................................................................................................ 24 金融工程/专题报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 25 证券研究报告 图表目录 图表 1 中证全指累计净值的隔夜和日内拆分 ........................................................................................................................ 5 图表 2中证全指累计涨幅的隔夜和日内拆分 ......................................................................................................................... 5 图表 3 原始反转因子ALPHA集中在空头可能的一种解释 .................................................................................................... 6 图表 4 收益率的隔夜/日内拆分示意图.................................................................................................................................. 7 图表5 隔夜收益和日内收益的拆分示意图 ............................................................................................................................ 7 图表6 日内累计涨跌幅因子IC序列 ...................................................................................................................................... 8 图表7日内累计涨跌幅因子多空收益与回撤 ......................................................