梧桐公会：业绩持续高速增长,K12在线教育未来空间巨大

新三板证券研究报告 报告日期：2016年8月9日 基本数据 2016年8月9日 收盘价（元） 16 总股本（百万股） 125 流通股本（百万股） 60.6 总市值（百万元） 2000 每股净资产（元） 1.66 PB 9.67 财务指标 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 28.98 106.54 197.11 295.65 369.58 净利润(百万元) 7.35 62.85 82.58 119.25 146.76 毛利率（%） 87.9% 91.6% 81.6% 81.6% 81.6% 净利率（%） 25.4% 59.0% 41.9% 40.3% 39.7% EPS（元） 0.19 0.50 0.66 0.95 1.17 净资产收益率（%） 14.9% 30.4% 39.9% 57.6% 70.9% 报告要点 公司是国内领先的K12云智能教育平台综合服务提供商。公司始终坚持“回归教育本质、重塑教育生态”的企业愿景，拥有探索实现因材施教的系统解决方案及实践经验，为全日制学校、教育机构、家庭和个人打造了分豆教育云智能教育系统。 2015年营业收入1.06亿元，同比大幅增长267.6%，归属母公司的净利润为6285万元，同比大幅增长755%。 公司是新三板首批创新层企业。 2015年我国K12在线教育市场规模为27.9亿元，市场整体占比仅为2.34%。相比而言，K12在线教育还有比较大的发展空间。 近两年K12在线教育领域受到资本市场持续关注。2014 年风险资本对在线教育整体的投入力度：风险投资 86 起，增长195%，投资额 4.8 亿美元，增长 584%。其中，K12 在线教育领域投资达到 25 起。可以说，K12在线教育行业起飞处于“正在进行时”。 盈利预测及估值分析 我们预计公司2016-2018年的营收总额为1.97亿元、2.95亿元、3.69亿元，归属母公司的净利润为8258万元、1.19亿元、1.46亿元。所对应的每股收益EPS分别为0.66元、0.95元、1.17元。2016年预期市盈率为32倍，对应2016年预计净利润，预计市值水平为26.42亿元，首次覆盖给予“买入”评级。 分豆教育(831850) 业绩持续高速增长 K12在线教育未来空间巨大 研究员：王振亚 wangzhenya@wtneeq.com 010-85715117 投资评级：买入 (首次) 新三板证券研究报告 1 目 录 风险分析 ....................................................................................................................... 1 国内领先K12云智能教育平台综合服务提供商 ...................................................... 2 近两年业绩持续爆发 市场全面打开 ......................................................................... 3 两大核心产品体系全面提升教学品质 ....................................................................... 5 目前K12在线教育行业起飞处于“正在进行时” .................................................. 7 盈利预测 ....................................................................................................................... 9 估值分析 ....................................................................................................................... 9 图表目录 图表 1 公司发展大事记............................................................................................................... 2 图表 2 公司部分产品展示........................................................................................................... 2 图表 3 分豆教育股权结构图....................................................................................................... 3 图表 4 公司2013-2016年营业收入及净利润走势 ................................................................... 3 图表 5 公司营收主要来源（单位 百万） ................................................................................. 4 图表 6 公司2013-2016年业务毛利率水平及三大费用占比 ................................................... 4 图表 7 公司主要产品分类........................................................................................................... 5 图表 8 慧学云智能教学平台应用场景及核心功能 ................................................................... 5 图表 9 慧学云智能提分王产品部分模块展示 ........................................................................... 6 图表 10 2008-2015年我国在线教育市场规模及增长（亿元） .............................................. 7 图表 11 2008-2015年我国K12在线教育市场规模及增长（亿元）...................................... 8 图表 12 公司2016-2018盈利预测 ............................................................................................. 9 图表 13 对标公司市值及预期市盈率比较 ............................................................................... 10 新三板证券研究报告 1 风险分析 通过整理并分析公司的公开披露信息，我们发现以下可能的潜在风险： 公司实际控制人及管理团队方面： 1、公司于2016年1月25日对外发布股权变动公告，变动性质为减持，涉及股东为：尹志远，具体情况为：股权变动前，股东尹志远占公司总股本的15.07%；本次权益变动后，持有公司股份占公司总股本的14.96%。 2、公司于2015年4月9日对外发布董事辞职公告，具体情况为：董事高波因个人原因，申请辞去其担任的董事职务，高波辞去董事职务后继续担任副总经理职务。公告时该辞职董事持有公司股份4,000,000股，占公司股本的10.26%。 3、公司于2015年4月9日对外发布董事辞职公告，具体情况为：董事姜宏因个人原因，申请辞去其担任的董事职务，姜宏辞职后不再担任公司其他职务。公告时该辞职董事持有公司股份1,000,000股，占公司股本的2.56%。 财务方面： 经数据分析，公司财务方面未发现潜在风险因素。 公司业务及行业方面： 1、名校、名师是教育内容信息化行业中的稀缺资源，是众多技术提供商的争夺对象，如果公司与名校的合作被中断，会使公司产品竞争力降低，从而对产品销量产生一定的影响。目前公司已经和相关名校签署了5年排他性合作协议，以降低这方面的风险。 2、公司的产品销售以战略合作伙伴销售为主，直接销售为辅。如果公司对战略合作伙伴的选择及管理不当，出现战略合作伙伴跨区域销售或者随意定价的情形，将会造成产品价格混乱，使其他的战略合作伙伴对产品失去信心，消费者对品牌失去信任。 3、公司目前销售的产品为知识密集型产品，产品的研发需要投入大量的人力及财力，未来公司将继续投入人力及财力进行产品的升级。如果公司产品遭受侵权，将会使产品市场遭受冲击，影响公司发展。 新三板证券研究报告 2 国内领先K12云智能教育平台综合服务提供商 公司成立于2011年，是一家云智能教育平台综合服务提供商，主要面向K12基础教育市场。公司始终坚持“回归教育本质、重塑教育生态”的企业愿景，拥有探索实现因材施教的系统解决方案及实践经验，为全日制学校、教育机构、家庭和个人打造了慧学云在线教育平台，并通过与全国 15 个省的 30 所初、高中名校通力合作，为平台注入了宝贵资源，融合各类先进技术，实现K12基础教育全流程各环节在线化。 目前分豆教育已经成为中国领先的云智能教育平台开发与运营商、优质教育内容提供商、学生个性化学习方案解决商以及信息化教育建设集成服务提供商，公司产品的不断升级和进步将对K12基础教育行业产生重大影响。 图表 1 公司发展大事记 资料来源：公司官网 目前，公司主要产品分豆教育云智能教育系统包括慧学云智能教育平台系列产品慧学云智能教学平台（校园版）、慧学云智能教学平台（机构版）、慧学云智能提分王（学生端）和慧学云智能提分王（家长端））、状元计划、云智能教辅以及K12产品。 图表 2 公司部分产品展示 新三板证券研究报告