东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 中报点评 【公司·证券研究报告】 仙琚制药 002332.SZ 中报略超预期，下半年业绩逐季加速  中报业绩略超市场预期。公司上半年实现营收17.71亿元，同比减少4.78%，净利润为2.05亿元，同比增长18.2%，扣非净利润为1.97亿，同比增长20.77%，略超我们及市场的预期。分季度看，Q2单季实现收入10.26亿元，同比增长0.21%（Q1下滑10.89%），净利润为1.38亿元，同比增长19.25%（Q1增长16.11%），环比已经开始改善。分业务看，其中制剂业务收入8.85亿元，其中制剂自营产品销售收入8.2亿元，同比下降8%，从实际情况看，虽然受二季度公司制剂业务还未完全恢复到正常水平，但影响正在逐渐消退（其中一季度受疫情影响同比下降约15%，二季度逐步恢复）；原料药及中间体销售收入8.8亿元，基本与去年持平。自有原料药5.2亿元，同比增长约4.4%，主要是海外出口制剂增加所致，预计自有原料药产品的毛利率将进一步提高  下半年业绩预计逐季加速。上半年一方面受疫情的影响，制剂业务二季度仍在恢复中，从目前情况上看，逐月的恢复情况均十分良好，预计下半年有望回到正常水平；原料药方面，由于去年VD3高基数，今年VD3约减少收入5000万元，这也对公司上半年业绩早成一定的拖累，如剔出VD3的影响，预计上半年公司利润端增速约30-40%，而下半VD3高基数的影响将逐渐消除，可以预见到的是下半年公司业绩有望继续加速。  仍然处于发展的上升期，看好公司未来几年的发展前景。一方面公司高利润的制剂产品已经具备了一定的体量，且处于快速发展期，麻醉、呼吸、皮肤产品未来几年仍有望维持高速增长；另一方面，从政策趋势上看，原料药在制药行业中的产业地位将越来越高，目前公司在甾体原料领域的行业龙头地位已经毋庸置疑，甚至处于国际领先水平，竞争优势明显，拐点确立，未来几年是公司快速发展的新阶段，看好公司的长期发展。 财务预测与投资建议  我们预计公司20-22年EPS分别0.58/0.70/0.83元，根据可比公司，给予公司2020年31x估值，对应目标价为17.98元，维持买入评级。 风险提示  公司原料药/制剂销售不达预期；如果疫情出现反复，可能会对公司造成其他的不确定的影响 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2020年08月28日） 15.87元 目标价格 17.98元 52周最高价/最低价 18.01/7.39元 总股本/流通A股（万股） 91,621/90,519 A股市值（百万元） 14,540 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2020年08月30日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 10.28 8.55 12.31 107.18 相对表现 7.62 2.51 -13.30 79.79 沪深300 2.66 6.04 25.61 27.39 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 刘恩阳 010-66218100*828 liuenyang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519040001 联系人 田世豪 021-63325888*6111 tianshihao@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3,622 3,709 4,213 4,813 5,604 同比增长(%) 27.0% 2.4% 13.6% 14.2% 16.4% 营业利润(百万元) 431 543 636 771 925 同比增长(%) 44.9% 26.0% 17.0% 21.3% 19.9% 归属母公司净利润(百万元) 301 410 528 641 762 同比增长(%) 45.8% 36.2% 28.6% 21.6% 18.8% 每股收益（元） 0.33 0.45 0.58 0.70 0.83 毛利率(%) 59.1% 60.5% 61.6% 62.9% 64.0% 净利率(%) 8.3% 11.1% 12.5% 13.3% 13.6% 净资产收益率(%) 12.1% 14.7% 16.5% 16.9% 17.0% 市盈率 42.1 30.9 24.1 19.8 16.7 市净率 4.8 4.3 3.7 3.1 2.6 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 仙琚制药中报点评 —— 中报略超预期，下半年业绩逐季加速 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 892 1,028 1,184 1,612 2,144 营业收入 3,622 3,709 4,213 4,813 5,604 应收票据及应收账款 1,032 717 1,187 1,219 1,360 营业成本 1,482 1,463 1,618 1,783 2,015 预付账款 30 34 41 44 52 营业税金及附加 34 35 38 43 50 存货 661 672 713 800 906 营业费用 1,195 1,127 1,281 1,492 1,793 其他 105 406 364 367 376 管理费用及研发费用 401 489 555 634 738 流动资产合计 2,721 2,857 3,489 4,042 4,838 财务费用 73 64 104 101 94 长期股权投资 167 168 168 168 168 资产减值损失 34 39 (11) 0 0 固定资产 1,125 1,450 1,368 1,273 1,178 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 460 418 541 659 764 投资净收益 10 15 0 0 0 无形资产 213 197 190 182 175 其他 17 37 7 12 12 其他 756 734 704 731 757 营业利润 431 543 636 771 925 非流动资产合计 2,722 2,968 2,971 3,014 3,043 营业外收入 9 3 3 3 3 资产总计 5,443 5,824 6,460 7,056 7,881 营业外支出 9 19 10 10 20 短期借款 696 535 609 535 535 利润总额 430 527 629 764 908 应付票据及应付账款 400 362 450 473 531 所得税 85 85 101 123 146 其他 510 850 854 860 865 净利润 345 442 528 641 762 流动负债合计 1,606 1,747 1,913 1,868 1,931 少数股东损益 44 32 0 0 0 长期借款 1,071 960 960 960 960 归属于母公司净利润 301 410 528 641 762 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.33 0.45 0.58 0.70 0.83 其他 56 58 0 0 0 非流动负债合计 1,127 1,019 960 960 960 主要财务比率 负债合计 2,733 2,766 2,874 2,828 2,891 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 少数股东权益 79 117 117 117 117 成长能力 股本 916 916 916 916 916 营业收入 27.0% 2.4% 13.6% 14.2% 16.4% 资本公积 892 852 852 852 852 营业利润 44.9% 26.0% 17.0% 21.3% 19.9% 留存收益 822 1,173 1,701 2,342 3,104 归属于母公司净利润 45.8% 36.2% 28.6% 21.6% 18.8% 其他 1 0 0 0 0 获利能力 股东权益合计 2,710 3,059 3,586 4,228 4,990 毛利率 59.1% 60.5% 61.6% 62.9% 64.0% 负债和股东权益总计 5,443 5,824 6,460 7,056 7,881 净利率 8.3% 11.1% 12.5% 13.3% 13.6% ROE 12.1% 14.7% 16.5% 16.9% 17.0% 现金流量表 ROIC 9.2% 11.0% 12.1% 12.8% 13.4% 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 偿债能力 净利润 345 442 528 641 762 资产负债率 50.2% 47.5% 44.5% 40.1% 36.7% 折旧摊销 75 123 126 115 113 净负债率 32.4% 24.3% 18.5% 3.8% 0.0% 财务费用 73 64 104 101 94 流动比率 1.69 1.63 1.82 2.16 2.50 投资损失 (10) (15) 0 0 0 速动比率 1.27 1.25 1.45 1.74 2.04 营运资金变动 102 321 (384) (97) (200) 营运能力 其它 (391) (417) (24) 0 0 应收账款周转率 5.4 5.2 5.4 5.4 5.5 经营活动现金流 193 520 350 760 768 存货周转率 2.4 2.2 2.3 2.4 2.4 资本支出 (305) (324) (164) (158) (142) 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 0.8 长期投资 (29) 13 0 0 0 每股指标（元） 其他 407 100 0 0 0 每股收益 0.33 0.45 0.58 0.70 0.83 投资活动现金流 73 (211) (164) (158) (142) 每股经营现金流 0.21 0.57 0.38 0.83 0.84 债权融资 (39) 161 0 0 0 每股净资产 2.87 3.21 3.79 4.49 5.32 股权融资 32 (41) 0 0 0 估值比率 其他 (286) (287) (30) (175) (94) 市盈率 42.1 30.9 24.1 19.8 16.7 筹资活动现金流 (293) (167) (30) (175) (94) 市净率 4.8 4.3 3.7 3.1 2.6 汇率变动影响 3 1 - 0 - 0 - 0 EV/EBITDA 23.0 18.3 15.4 13.5 11.8 现金净增加额 (24) 143 156 428 532 EV/EBIT 26