半年报点评：中报业绩超预期，组件业务发展迅速巩固单晶龙头地位

申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 公司研究 半年报点评 中报业绩超预期 组件业务发展迅速巩固单晶龙头地位 ——隆基股份（601012.SH）半年报点评 电气设备/电源设备 事件： 公司发布半年报，2020H1实现营业收入201.41亿元，同比增长42.73%，归母净利润41.16亿元，同比增长104.83%，扣非归母净利润38.94亿元，同比增长95.06%，业绩超行业预期。 投资摘要： 组件销量超预期，国内市场需求坚挺。2020H1公司组件业务实现营收124.14亿元，同比增长49.15%，毛利率13.71%，同比提升0.9 pct。组件产量8GW，同比增长124.59%，对外销售6.58GW，同比增长106.04%。上半年组件海外销量占比有所下降，国内市场需求相对旺盛。上半年组件价格连续下跌，跌幅15%左右，8月高功率组件价格小幅回升，而近期电池片价格出现小幅回落，拉开盈利空间。同时双面双玻组件占比提升速度超市场预期，双面组件价格高出单面组件2~3分/W，盈利能力更加突出。随着疫情得到控制，预计下半年海外装机需求将有所增加，国内上半年光伏装机11.5GW，与去年基本持平，2020年竞价名单总规模26GW，预计国内全年装机接近40GW，公司全年组件海内外总出货有望达到20GW，同比增长160%，业绩继续大幅提升。 硅片大尺寸产能切换顺利，盈利水平提升。2020H1公司单晶硅片业务实现营收110.18亿元，同比增长33.75%，毛利率34.8%，同比提升2.8 pct。单晶硅片对外销售 24.69 亿片，同比增长 14.98%，外销比例有所下降。公司已按计划完成M6硅片产能切换，逐步推进M10产能改造，预计M6仍将在未来1~2年内占据主流市场份额，2021年M10占比将显著提升，预计将达到30%以上。上半年疫情影响下装机需求低迷，硅片价格降幅达28%，下半年硅料供给收紧，全产业链价格上调，目前已基本恢复至年初水平，近期涨势止稳。疫情过后行业集中度将有所提升，伴随着下半年需求高峰的到来，公司硅片外销比例提高，实现量价齐升。 全产业链产能高速扩产，一体化程度提高。截至报告期末公司单晶硅片产能55GW、组件产能25GW，相对2019年底增长31%、79%。1）报告期内单晶硅片产线楚雄二期（10GW）、单晶硅棒产线保山二期（6GW）、丽江二期（6GW）全部投产，预计年内银川硅棒+切片产线（15GW）、银川硅棒+切片产线（10GW）、腾冲硅棒产线（10GW）将陆续投产。2）电池片重磅扩产，自供比例提高，报告期内宁夏产线达产（5GW），西安航天基地（7.5GW）、泾渭新城（5GW）7月开始投产、马来西亚古晋（1.25GW）预计年内投产。3）组件产线建设进度超预期，报告期内泰州二期（5GW）、咸阳（5GW）部分投产，滁州二期（5GW）全部投产，嘉兴（5GW）规划2020Q4开始投产。6月30日全资收购宁波宜则，完成后将新增越南地区电池产能约3GW，组件产能约7GW。预计2020年新增硅片、电池片、组件产能22GW、15GW、16GW，年底将建成总产能达75GW、25GW、30GW以上。 三费明显改善，出货结构影响现金流表现。2020H1公司销售期间费用率5.18%，同比下降3.49 pct，主要体现在销售费用率（1.64%，同比下降2.23 pct）、财务费用率（-0.3%，同比下降1.43 pct）下降，同时管理费用率（3.83%，同比增长0.18 pct）、研发费用率（0.92%，同比增长0.1 pct）出现上升。2020H1公司经营活动现金流3.39亿元，同比下降86.03%，主要原因在于报告期内海外销售占比下滑，国内票据支付结算不计入现金流，同时存货增加（85.6亿 评级 买入（维持） 2020年08月28日 贺朝晖 分析师 SAC执业证书编号：S1660520050001 hezhaohui@shgsec.com 010-56931952 交易数据 时间 2020.08.27 总市值/流通市值（亿元） 2,285.84/2,283.14 总股本（万股） 377,201.68 资产负债率（%） 53.21 每股净资产（元） 8.22 收盘价（元） 60.6 一年内最低价/最高价（元） 21.1/60.85 公司股价表现走势图 资料来源：申港证券研究所 相关报告 1、《隆基股份年报点评报告：业绩高速增长 龙头地位更加稳固》2020-04-27 2、《隆基股份季报点评：业绩符合预期 产能扩张夯实龙头地位》2019-11-01 3、《隆基股份半年报点评：业绩超预期 单晶巨头引领行业成长》2019-08-29 -160%0%160%320%480%640%800%2016-082017-082018-082019-082020-08隆基股份沪深300 隆基股份（601012.SH）半年报点评 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 5 证券研究报告 公司单季度财务指标 指标 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 主营收入(百万元) 7316.33 5710.19 8401.19 8582 10204.08 8599.41 11541.87 增长率（%） 32.64% 64.56% 28.62% 83.80% 39.47% 50.60% 37.38% 毛利率（%） 22.33% 23.54% 28.05% 29.93% 31.74% 31.87% 27.27% 期间费用率（%） 10.00% 10.60% 7.34% 7.48% 9.71% 5.12% 5.22% 净利润（百万元） 879.60 670.38 1461.52 1554.09 1871.17 1964.93 2280.21 增长率（%） -33.35% 25.31% 90.18% 305.19% 112.73% 193.11% 56.02% 每股盈利（季度，元） 0.31 0.22 0.39 0.39 0.48 0.49 0.60 资产负债率（%） 57.58% 59.32% 56.54% 51.34% 52.29% 52.05% 53.21% 净资产收益率（%） 5.23% 3.82% 6.52% 5.90% 6.61% 6.49% 7.17% 资料来源：公司财报、申港证券研究所 元，yoy+54.7%）对资金造成占用，预计现金流下半年将显著改善。 投资策略：公司是国内单晶硅片龙头企业，硅片、组件业绩稳步提升，产能快速扩展，保障高出货水平，并积极打造上下游相配合的产业链布局，稳固行业龙头地位。我们预计公司2020~2022年的营业收入分别为530.2亿元、769.2亿元和927亿元，归属于上市公司股东净利润分别为82.5亿元、107.3亿元和136.1亿元，每股收益分别为2.2元、2.8元和3.6元，对应PE分别为27.7、21.3、16.8倍。给予“买入”评级。 风险提示：硅料原材料价格波动、国内光伏装机不及预期、海外疫情走势波动 财务指标预测 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 21,987.61 32,897.46 53,022.90 76,919.66 92,704.96 增长率（%） 34.38% 49.62% 61.18% 45.07% 20.52% 归母净利润（百万元） 2,557.96 5,279.55 8,248.98 10,727.26 13,612.81 增长率（%） -28.24% 106.40% 56.24% 30.04% 26.90% 净资产收益率（%） 15.55% 19.11% 24.10% 25.05% 25.34% 每股收益(元) 0.93 1.47 2.19 2.84 3.61 PE 65.16 41.22 27.71 21.31 16.79 PB 10.28 8.27 6.68 5.34 4.26 资料来源：公司财报、申港证券研究所 隆基股份（601012.SH）半年报点评 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 5 证券研究报告 表1：公司盈利预测表 利润表 单位:百万 元 资产负债表 单位:百万 元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 21988 32897 53023 76920 92705 流动资产合计 22901 37367 46398 65863 78384 营业成本 17096 23389 42635 58675 69092 货币资金 7708 19336 25000 36267 43710 营业税金及附加 117 178 250 363 437 应收账款 4363 3826 5500 7979 9616 营业费用 1017 1330 2000 2901 3672 其他应收款 695 255 410 595 717 管理费用 623 971 1800 2611 3147 预付款项 609 1031 1081 1150 1231 研发费用 202 304 335 368 405 存货 4283 6356 8570 11794 13888 财务费用 267 250 520 1351 2051 其他流动资产 1122 1108 808 451 216 资产减值损失 728 (501) (900) (900) (900) 非流动资产合计 16758 21937 28200 33812 38290 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期股权投资 733 1074 1074 1074 1074 投资净收益 794 240 800 800 800 固定资产 13260 15467 19912 24842 29518 营业利润 2869 6298 9647 12459 15731 无形资产 226 245 344 332 322 营业外收入 8 8 15 15 15 商誉 11 11 11 11 11 营业外支出 10 59 70 70 70 其他非流动资产 260 739 0 0 0 利润总额 2867 6247 9592 12404 15676 资产总计 39659 59304 74598 99675 116674 所得税 301 690 1033 1335 1688 流动负债合计 14878 24620 34843 50263 55110 净利润 2567 5557 8559 11068 13988 短期借款 688 854 11645 24594 31388 少数股东损益 9 278 310 341 375 应付账款 3786 5602 7500 10322 12154 归属母公司净利润 2558 5280 8249 10727 13613 预收款项 962 3680 80 (5143) (11437) EBITDA 4418 8131 11184 15133 19249 一年内到期的非流动负债 1137 1571 1571 1571 1571 EPS（元） 0.93 1.47 2.19 2.84 3.61 非流动负债合计 7956 6389 4521 5246 6120 主要财务比率 长期借款 2659 2509 3009 3734 4608 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 应付债券 3262 996 996 996 996 成长能力 负债合计 22834 31009 39364 55509 61230 营业收入增长 34.4% 49.6% 61.2% 45.1% 20.5% 少数股东权益 373 666 976 1317 1692 营业利润增长 -28.2% 119.5% 53.2% 29.2% 26.3% 实收资本（或股本） 2791 3772 377