2020年中报点评：营收保持高增，净利率继续改善

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年8月27日 佩蒂股份（300673.SZ） 食品饮料 营收保持高增，净利率继续改善 ——佩蒂股份（300673.SZ）2020年中报点评 公司简报 ◆事件：2020年8月26日，佩蒂股份发布2020年中报，公司实现营收/归母净利润5.82/0.43亿元，同比+45.35%/88.74%。2020Q2实现营收/归母净利润3.41/0.32亿元，同比+43.05%/+87.67%。 ◆国外业务订单排产饱满，国内业务新品渠道双管齐下。（1）分产品，2020H1，畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食实现营收1.92/1.89/1.66亿元，同比+5.97%/68.68%/135.50%。2020Q2单季预计实现营收1.1/1.2/1.0亿，同比-17%/+123%/+215%，其中植物咬胶成长提速主要系客户库存调整完成后订单自然恢复，营养肉质零食高增主要系新西兰工厂产能释放所致。（2）分区域看，国内/国外分别实现营收0.9/4.9亿元，国内业务收入同比+67.84%，带动国内业务收入占比从2019年底的14%稳步上升至16%。（3）展望全年，国外业务方面，疫情持续扩大家庭端宠物零食需求，叠加核心客户库存回补，公司订单排产饱满，越南工厂产能利用率已接近高位。国内业务方面，公司在亚宠会期间重磅发布好适嘉98K无谷0胶主食罐、冰宴系列、它饮系列等新品，配合公司渠道的加速完善，收入增速有望继续维持高位。 ◆净利率继续改善。（1）2020H1/Q2实现销售毛利率25.38%/29.01%，同比-2.88/+3.6pcts。分产品看，2020H1畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食毛利率分别为17.11%/34.36%/25.77%，同比-9.1/0.1/6.9pcts。2020Q2单季，公司综合毛利率的提升一方面来自于高毛利产品植物咬胶占比提升近12ptcs，另外一方面来自于鸡肉等成本价格的明显下行，二季度鸡肉价格从1.5万元/吨降至1.1万元/吨，公司亦加大原材料囤积力度。随着产品结构改善与成本下行，公司下半年毛利率有望继续提升。（2）2020H1/Q2公司实销售费用率6.74%/7.18%，同比+1.3/+1.78pcts，预计下半年公司将继续保持上半年费用投放强度，全年有望接近8000万。2020H1/Q2公司管理费用率6.91%/5.92%，同比-6.6/-5.69pcts，主要系股权激励费用减少。综合来看，2020H1/Q2公司净利率7.73%/9.48%，同比+1.4/+1.92pcts ◆盈利预测和投资评级：维持2020/21/22年净利润预测为1.21/1.63/2.06亿元；因定增及回购导致股本变化，调整EPS为0.71/0.96/1.21元，当前股价对应2020/21/22年PE为56x/41x/33x，维持“增持”评级。 ◆风险提示：原材料价格上行、国内业务拖累净利率、中美贸易摩擦。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 869 1,008 1,198 1,465 1,749 营业收入增长率 37.55% 15.99% 18.80% 22.27% 19.39% 净利润（百万元） 140 50 121 163 206 净利润增长率 31.42% -64.36% 141.45% 35.27% 26.15% EPS（元） 1.15 0.34 0.71 0.96 1.21 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.46% 4.87% 7.43% 9.13% 10.33% P/E 35 116 56 41 33 P/B 5.0 5.7 4.1 3.7 3.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年08月26日 增持（维持） 当前价：39.70元 分析师 叶倩瑜 (执业证书编号：S0930517100003) 021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 张喆 (执业证书编号：S0930519050003) 021-52523805 zhangzhe@ebscn.com 陈彦彤 (执业证书编号：S0930518070002) 021-52523689 chenyt@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 1.70 总市值(亿元)：67.40 一年最低/最高(元)：21.25/45.67 近3月换手率：118.29% 股价表现(一年) -12%8%29%50%71%08-1911-1902-2005-20佩蒂股份沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -9.22 -6.44 30.53 绝对 -4.77 15.08 55.50 资料来源：Wind 相关研报 疫情刺激国外宠物食品消费，盈利能力有望触底回升——佩蒂股份（300673.SZ）2020年一季报点评 ····································· 2020-04-28 迈过经营低点，静待盈利能力企稳回升——佩蒂股份（300673.SZ）2019年年报点评 ····································· 2020-04-20 2020-08-27 佩蒂股份 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 869 1,008 1,198 1,465 1,749 营业成本 567 757 828 998 1,170 折旧和摊销 18 23 25 30 36 税金及附加 4 3 4 4 5 销售费用 44 69 89 110 144 管理费用 82 106 110 132 157 研发费用 26 26 30 32 38 财务费用 -9 -5 -8 -15 -16 投资收益 5 2 0 0 0 营业利润 157 58 151 209 258 利润总额 163 59 137 190 240 所得税 22 6 14 23 29 净利润 141 53 124 167 211 少数股东损益 1 3 3 4 5 归属母公司净利润 140 50 121 163 206 EPS(按最新股本计) 1.15 0.34 0.71 0.96 1.21 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 130 -56 120 158 187 净利润 140 50 125 172 214 折旧摊销 18 23 25 30 36 净营运资金增加 -50 35 60 88 112 其他 21 -164 -91 -133 -175 投资活动产生现金流 -57 -36 -70 -120 -100 净资本支出 -53 -144 -120 -120 -100 长期投资变化 14 13 0 0 0 其他资产变化 -18 96 50 0 0 融资活动现金流 1 89 326 15 16 股本变化 42 25 23 0 0 债务净变化 8 153 -161 0 0 无息负债变化 62 -24 6 39 27 净现金流 74 -1 377 53 103 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 1,180 1,369 1,821 2,037 2,282 货币资金 283 285 662 715 818 交易性金融资产 0 13 10 10 10 应收帐款 163 191 204 222 232 应收票据 0 1 1 2 2 其他应收款（合计） 9 6 7 8 10 存货 156 207 202 223 262 其他流动资产 152 13 32 58 87 流动资产合计 781 774 1,172 1,294 1,474 其他权益工具 0 46 0 0 0 长期股权投资 14 13 13 13 13 固定资产 190 211 270 330 381 在建工程 13 152 177 196 199 无形资产 38 53 52 51 50 商誉 89 98 98 98 98 其他非流动资产 24 3 3 3 3 非流动资产合计 400 595 649 742 808 总负债 202 331 176 215 242 短期借款 7 160 0 0 0 应付账款 109 104 114 137 161 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 2 3 3 4 5 其他流动负债 0 0 0 0 0 流动负债合计 200 328 174 213 239 长期借款 2 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 0 0 0 0 0 非流动负债合计 2 3 2 2 2 股东权益 978 1,038 1,645 1,822 2,041 股本 122 147 170 170 170 公积金 627 630 1,098 1,116 1,137 未分配利润 259 244 357 512 705 归属母公司权益 970 1,026 1,631 1,803 2,017 少数股东权益 8 12 15 19 24 主要指标 盈利能力（%） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 毛利率 34.8% 25.0% 30.9% 31.8% 33.1% EBITDA率 19.0% 7.8% 14.1% 15.4% 15.9% EBIT率 16.5% 5.2% 12.0% 13.3% 13.9% 税前净利润率 18.8% 5.8% 11.9% 13.7% 14.2% 归母净利润率 16.1% 5.0% 10.5% 11.8% 12.2% ROA 12.0% 3.8% 7.0% 8.7% 9.6% ROE（摊薄） 14.5% 4.9% 7.7% 9.6% 10.6% 经营性ROIC 14.5% 4.5% 10.6% 12.3% 13.6% 偿债能力 2018 2019 2020E 2021E 2022E 资产负债率 17% 24% 10% 11% 11% 流动比率 3.90 2.36 6.76 6.08 6.16 速动比率 3.12 1.73 5.59 5.03 5.06 归母权益/有息债务 114.74 6.37 - - - 有形资产/有息债务 123.75 7.50 - - - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按最新股本摊薄测算 费用率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 销售费用率 5.01% 6.83% 7.43% 7.52% 8.25% 管理费用率 9.46% 10.52% 9.15% 8.99% 8.97% 财务费用率 -0.98% -0.47% -0.69% -1.04% -0.92% 研发费用率 2.97% 2.57% 2.50% 2.20% 2.20% 所得税率 13% 11% 10% 12% 12% 每股指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 每股红利