2020年半年报公告点评：动销复苏助力Q2业绩高增，全年业绩表现可期

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 8月24日公司发布2020年半年报，20H1实现营业收入20.07亿元，同比-4.84%；实现归母净利润2.46亿元，同比+16.04%；基本EPS为0.11元。 二、分析与判断  Q2利润高速增长；旺季高景气有望延续 2020H1公司实现营收/归母净利润分别为20.07/2.46亿元，同比分-4.84%/+16.04%；合Q2单季度实现营收/归母净利润14.53/2.25亿元，同比分别+7.03%/+23.68%。总体看，20H1营收端小幅下滑主要受Q1疫情影响，Q2啤酒产品动销快速恢复正常，营收实现高个位数增长。利润端，公司持续推进产品升级，纯生类产品收入占比提高叠加东莞市场零度换装，导致利润端增速大幅高于收入端。 20H1啤酒实现销售56.54万吨，同比-7.83%；销售均价为3419元/吨，同比+3.60%。受Q1疫情影响，销量下滑明显；Q2疫情负面影响降低，啤酒动销快速恢复，4月份啤酒销量同比+10%左右、5月份同比+6%、6月份同比+2.4%。综合来看，20H1啤酒销量同比高个位数下滑，但受益于产品高端化及局部提价动作，销售吨价同比小幅提高，推动销售收入下滑程度小于销量下滑程度。Q3仍为销售旺季，预计啤酒业务仍将保持销量小幅增长、利润高速增长局面，全年利润端双位数增长可期。  产品高端化推高毛利率，促销加强导致费用率小幅提高 2020H1公司毛利率48.07%，同比+4.89ppt（Q2为51.82%，同比+5.24ppt）。公司持续推进产品高端化战略：（1）纯生类高毛利产品的收入占比不断提高；（2）今年4月，公司在东莞市场推进零度产品换装，新包装单价更高，目前东莞市场已完成换装，预计下一步将在深圳等市场推开；（3）受益社保费用减免，材料成本下降等因素影响，成本端下降幅度高于收入端，推高整体毛利率水平。 20H1公司期间费用率24.67%，同比+2.33ppt（Q2为23.98%，同比+2.18ppt），销售、管理费用金额同比小幅下降，但受收入下滑影响，整体期间费用率小幅上行。其中销售费用率17.65%，同比+0.56ppt（Q2为16.78%，同比+0.44ppt），原因是公司Q2加大销售投入，全方位拓展销售渠道，导致费用缩减幅度较小，费用率有所上升。管理费用率8.20%，同比+0.15ppt（Q2为6.79%，同比-0.13ppt）。研发费用率2.95%，同比+0.22ppt（Q2为2.89%，同比+0.13ppt）。财务费用率为-4.14%，同比+1.40ppt（Q2为-2.48%，同比+1.75ppt），原因是利息收入同比有所下降。  持续加强新品开发，不断加大销售投入 新品开发方面，公司推出珠江LIGHT、珠江纯生528ml瓶装精品、298ml瓶装纯生1997、珠江0度Pro等升级产品；完成珠江啤酒1985升级版、百香果味水果小麦等新品开发；完成燕麦世涛，咖啡世涛、混浊IPA等精酿品种配方及工艺改进。上述新品开发工作为产品高端化战略的推进增加了技术及产品储备。 销售投入方面，公司加大餐饮终端开拓力度，开展“春回大地、堆满全城”主题促销活动；在广东、湖南等市场启动“到店免费任饮”活动；深耕“传统电商平台+社区电商平台+内容电商平台+网红直播平台”等全领域线上平台，加快从“到店消费”转变为“到店+到家消费”，促进流量向销量转化。20H1，电商渠道销量同比+28%，高于整体销量增速。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 11.30 [Table_MarketInfo] 交易数据 2020-8-24 近12个月最高/最低（元） 12.93/6.09 总股本（百万股） 2213.33 流通股本（百万股） 2213.33 流通股比例（%） 100% 总市值（亿元） 250.11 流通市值（亿元) 250.11 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 电话： 010-85127513 邮箱： yujie@mszq.com 研究助理：熊航 执业证号： S0100118080028 S0100118080028 电话： 0755-22662056 邮箱： xionghang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1. 珠江啤酒（002461）2019年报点评：产品结构升级保证业绩表现，双主业格局稳步推进 2. 珠江啤酒（002461）2020年一季报点评：20Q1受疫情冲击较大，目前销售正在逐步回暖 -6%44%94%144%19/819/1120/220/5珠江啤酒 沪深300 [Table_Title] 珠江啤酒（002461） 公司研究/点评报告 动销复苏助力Q2业绩高增，全年业绩表现可期 ——珠江啤酒（002461）2020年半年报公告点评 点评报告/食品饮料行业 2020年8月25日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 珠江啤酒（002461） mary] 三、盈利预测与投资建议 预计20-22年公司实现收入44.18/46.46/48.83亿元，同比+4.1%/+5.2%/+5.1%；预计20-22年公司归母净利润为5.72/6.08/6.57亿元，同比+14.9%/+6.3%/+8.0%，按照最新股本对应EPS为0.26/0.27/0.30元，目前股价对应PE为44/41/38倍。目前公司估值低于啤酒板块2020年58倍整体估值水平。公司Q2动销复苏明显，疫情负面影响逐步消退，且长期成长性良好，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 疫情影响冲击超预期，产品高端化受阻，行业竞争加剧，食品安全问题等。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 4,244 4,418 4,646 4,883 增长率（%） 5.1% 4.1% 5.2% 5.1% 归属母公司股东净利润（百万元） 497 572 608 657 增长率（%） 35.8% 14.9% 6.3% 8.0% 每股收益（元） 0.22 0.26 0.27 0.30 PE（现价） 51.4 43.7 41.1 38.1 PB 2.9 2.8 2.7 2.6 资料来源：公司公告、民生证券研究院 oRtQpMrMxPzQbRdN7NnPqQsQmMiNoOvNlOoMtO8OrRvNMYoMmQwMpMnR 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 珠江啤酒（002461） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业总收入 4,244 4,418 4,646 4,883 成长能力 营业成本 2,256 2,346 2,449 2,569 营业收入增长率 5.1% 4.1% 5.2% 5.1% 营业税金及附加 400 422 441 465 EBIT增长率 307.7% 9.5% 18.8% 10.8% 销售费用 774 791 811 840 净利润增长率 35.8% 14.9% 6.3% 8.0% 管理费用 349 358 367 376 盈利能力 研发费用 120 125 132 139 毛利率 46.8% 46.9% 47.3% 47.4% EBIT 343 376 447 495 净利润率 11.7% 12.9% 13.1% 13.5% 财务费用 (217) (196) (187) (186) 总资产收益率ROA 4.1% 4.6% 4.7% 4.9% 资产减值损失 (35) 3 0 (0) 净资产收益率ROE 5.8% 6.4% 6.5% 6.8% 投资收益 1 1 1 1 偿债能力 营业利润 586 678 720 779 流动比率 2.6 2.5 2.2 2.0 营业外收支 2 0 0 0 速动比率 2.4 2.3 2.0 1.8 利润总额 588 681 723 781 现金比率 1.7 1.6 1.3 1.1 所得税 76 88 93 101 资产负债率 0.3 0.3 0.3 0.3 净利润 512 593 629 681 经营效率 归属于母公司净利润 497 572 608 657 应收账款周转天数 1.6 2.9 2.2 2.6 EBITDA 617 658 726 780 存货周转天数 82.6 81.6 82.1 81.8 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.4 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 每股指标（元） 货币资金 3801 3662 3095 2792 每股收益 0.2 0.3 0.3 0.3 应收账款及票据 24 23 26 26 每股净资产 3.9 4.1 4.2 4.4 预付款项 12 19 16 19 每股经营现金流 0.3 0.4 0.4 0.5 存货 535 530 592 582 每股股利 0.1 0.1 0.1 0.1 其他流动资产 1453 1453 1453 1453 估值分析 流动资产合计 5919 5808 5273 5003 PE 51.4 43.7 41.1 38.1 长期股权投资 0 1 1 2 PB 2.9 2.8 2.7 2.6 固定资产 3102 2939 2781 2620 EV/EBITDA 29.4 27.9 26.1 24.7 无形资产 2366 3230 4553 5622 股息收益率 0.9% 1.0% 1.1% 1.2% 非流动资产合计 6101 6710 7689 8429 资产合计 12021 12518 12962 13431 短期借款 500 500 500 500 现金流量表（百万元） 2019 2