2020年半年报点评：经营质效稳中有为，异地布局拓展盈利空间

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年8月23日 常熟银行（601128.SH） 经营质效稳中有为 异地布局拓展盈利空间 ——常熟银行（601128.SH）2020年半年报点评 公司简报 买入（维持） 当前价：8.23元 分析师 王一峰 (执业证书编号：S0930519050002) 010-56513033 wangyf@ebscn.com 联系人 董文欣 010-56513030 dongwx@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 27.41 总市值(亿元)：252.98 一年最低/最高(元)：6.47/9.39 近3月换手率：174.0% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 8.2 10.9 11.4 绝对 7.6 20.4 7.4 资料来源：Wind 相关研报 行业营收稳定盈利下滑 拨备计提夯实资产质量——2020年二季度银行主要监管指标点评.........2020年8月11日 事件： 常熟银行（601128.SH）发布2020年半年度报告，实现营业收入34.17亿元，YoY+9.46%；归属于上市公司股东的净利润8.66亿元，YoY+1.38%；加权平均净资产收益率（ROE）10.02%。 点评： ◆营业收入延续较高增速，盈利增速虽承压下行，但仍显著优于行业。2020年上半年，常熟银行营业收入/拨备前净利润/归母净利润同比增速分别为9.46%/5.4%/1.38%，营收与盈利增速差主要由于资产减值损失确认（9.37亿元，YoY+9.72%）和业务及管理费（13.56亿元，YoY+16.49%）。 ◆净利息收入同比增长10.15%，成为营收主要贡献因子。1）净利息收入主要通过规模高增速实现“以量补价”。上半年受益“宽信用”环境，常熟银行总贷款和存款分别较年初增长14.15%和15.50%，虽然息差较年初收窄11BP至3.30%，但通过规模增速“以量补价”仍实现了较好的净利息收入（29.80亿元，YoY+10.15%），并成为营收的主要贡献因子。2）中收维持高增速，渠道投入拖累非利息净收入。非利息净收入（4.37亿元，YoY+4.95%），增长主要由公允价值变动贡献，手续费及佣金净收入、投资收益同比增速有小幅回落，数据表现相对偏弱。但细项来看，手续费及佣金收入同比增长11.30%，手续费净收入下滑主要由于推广“码上付”产品加大了全渠道费用投入，后续中收有望受益前期渠道布局进一步提升。 ◆常熟以外地区贡献提升，异地布局进一步打开盈利空间。报告期内，公司常熟以外地区营收占比较年初提升5.88个百分点至59.54%，其中异地分支机构营收贡献41.83%，村镇银行营收贡献17.71%（常熟以外的江苏省内4.68%，江苏省外13.03%）。常熟银行异地扩张能力高于同业，独特商业模式如能实现批量复制，将进一步打开盈利空间。具体而言，1）常熟银行先后在南通、盐城等地设立省内异地农商行，占江苏省内农商行异地分行的三分之一，在当前农商行跨区设立分行受制监管约束的背景下，常熟银行有望借助早期对异地分行的大力布局，继续下沉服务范围、拓展盈利能力；2）常熟银行拥有“投资管理型村镇银行”牌照，可以在全国范围内开展村镇银行兼并收购，如能以小额、分散、下沉的方式，批量化、流程化复制其较为成熟的微贷模式，盈利空间较为可观；3）2020年6月4日，常熟银行公告拟出资10.5亿元认股镇江农商行股份，认购后以33.33%占比成为镇江农商行最大股东，后续有望将小微商业模式引入，并通过有效外延扩张持续提升盈利能力。 ◆资产质量环比改善，风险抵补能力增强。2020年二季度末，常熟银行不良率环比Q1微降2BP至0.96%。同时，拨备计提力度显著加大，测算Q1/Q2单季新增拨备分别为2.87亿元/5.06亿元，上半年贷款拨备较年初大幅增长近16%至58.79亿元。相应的，拨备覆盖率季环比提升24.69pct至487.58%，拨贷比季环比提升15BP至4.68%，风险抵补能力进一步增强。 2020-08-23 常熟银行 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 ◆维持“买入”评级。常熟银行深耕经济发达的江苏地区，独特的业务模式使具有较强盈利能力的同时，资产质量亦表现优异。同时，异地扩张能力显著高于同业，未来随着村镇银行业务拓展，较为成熟的微贷模式有望得到批量复制，支撑公司持续高质量发展。但受疫情影响下银行潜在风险因素有一定后滞，后续银行业或将进一步加大拨备计提与风险处置力度影响，银行营收及盈利增速差或进一步拉大。我们下调2020-22年EPS预测为0.68/0.80/0.88元，对应PB分别为1.3/1.1/1.0倍，维持“买入”评级。 ◆风险提示：宏观经济超预期下行，小微企业经营风险加点，进而使得资产质量大幅承压；异地扩张由于经营管理协同性不足，业绩不及预期。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（亿元） 58 64 70 78 85 营业收入增长率 16.5% 10.7% 9.1% 10.4% 9.8% 归母净利润（亿元） 15 18 19 22 24 归母净利润增长率 17.6% 20.2% 3.9% 18.1% 10.3% EPS（元） 0.66 0.65 0.68 0.80 0.88 ROAE 13.2% 11.8% 10.3% 11.3% 11.5% P/E 12.5 12.6 12.1 10.3 9.3 P/B 1.5 1.3 1.3 1.1 1.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年8月21日 qRtMnMyRrPqPtQtPtNsQwP9PaO7NsQqQpNmMeRnNwOeRnPsR7NsQmNuOsQmRvPmOmP2020-08-23 常熟银行 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 5,824 6445 7,033 7,767 8,527 净利息收入 5,099 5,690 6,127 6,680 7,332 净手续费收入 367 324 389 467 513 业务管理费 (2,125) (2,465) (2708) (2952) (3240) 税前利润 1,977 2,273 2,383 2,823 3,131 归母净利润 1,486 1,785 1,856 2,192 2,419 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 166,704 184,839 216,987 255,571 298,809 贷款总额 92,795 109,944 127,205 148,194 171,905 总负债 153,169 166,940 197,968 234,777 276,091 存款总额 113,101 134,702 157,063 183,763 214,084 归属上市公司股东权益 12,836 16,925 17,977 19,678 21,525 主要驱动因素 2018 2019 2020E 2021E 2022E 贷款增速 19.26% 18.48% 15.70% 16.50% 16.00% 存款增速 14.24% 19.10% 16.60% 17.00% 16.50% 净利差 3.27% 3.22% 3.07% 2.99% 2.93% 净息差（NIM） 3.39% 3.41% 3.29% 3.12% 3.00% 资产质量（%） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 不良贷款率 0.99% 0.96% 1.00% 1.00% 1.00% 拨备覆盖率 445% 481% 494% 499% 500% 拨贷率 4.38% 4.63% 4.94% 5.01% 5.01% 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 2020-08-23 常熟银行 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的