2020年半年报点评：业绩符合预期，补贴收回将提振估值

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年8月21日 龙源电力（0916.HK）电力设备新能源 业绩符合预期，补贴收回将提振估值 ——龙源电力（0916.HK）2020年半年报点评 海外公司简报 ◆事件：公司发布2020年半年报，上半年实现营业收入142亿元，同比增长1.3%；除税前利润46亿元，同比增长4.8%；权益持有人应占净利润33.3亿元，同比增长3.8%；每股盈利0.40元，业绩符合预期。 ◆风电收入稳健增长，风电分部售电收入106亿元，同比+7%；风电服务特许权建设收入1.13亿元，同比增加6倍。火电分部售电收入12亿元，同比-14.5%；煤炭销售收入16亿元，同比-10.5%；其他分部可再生能源售电收入1.6亿元，同比-26%，主要由于生物质发电量减少。 ◆新增装机、利用小时数、电价均同比提升。20年上半年，公司累计完成发电量269亿kWh，其中风电发电量228亿kWh，同比+6%，得益于新增风电装机较多，为193.5MW；风电平均利用小时数1187小时，同比增加15小时，较行业平均利用小时数高64小时，设备治理成效显现；风电平均上网电价484元/MWh，同比增加6元/MWh，主要由于电价较高的海上风电售电量大幅增加以及增值税率下调。火电发电量40亿kWh，同比-13%，受疫情影响用电负荷下降；平均利用小时数2115小时，同比下降328小时；火电上网电价同比下降4元/MWh。 ◆风电规模优势显著，风光齐力发展。截至20年6月30日，集团控股装机容量22.4GW，其中风电20.2GW，火电1.9GW，其他可再生能源0.3GW，风电规模优势显著。公司持续积极开发优质风电项目，同时扩展光伏项目，20年上半年新增风电/光伏开发协议6.2/6.0 GW，远超去年同期水平，实现了“十三五”光伏开发零的突破，中长期业绩增长可期。 ◆维持“买入”评级。公司风电限电率、利用小时持续改善，下半年加大风电项目投产力度，将步入平稳发展阶段。同时，若存量可再生能源补贴拖欠通过ABS得以解决，公司现金流将显著改善，有助于降负债和提升派息比例。上调公司2020-21年净利润至48.31/53.52亿元（原值为42.76/46.12亿元），新增22年净利润预测为57.29亿元，对应2020-22年EPS为0.60/0.67/0.71元，维持“买入”评级。 ◆风险提示：新增装机不及预期，新能源产业政策重大变化，电网限电加剧的风险，汇率风险等。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 26,388 27,541 28,503 30,578 32,639 营业收入增长率 7.30% 4.37% 3.49% 7.28% 6.74% 净利润（百万元） 3,924 4,325 4,831 5,352 5,729 净利润增长率 6.39% 10.23% 11.70% 10.78% 7.03% EPS（元）（摊薄） 0.49 0.54 0.60 0.67 0.71 ROE（归属股东)（摊薄） 8.7% 8.8% 9.1% 9.3% 9.2% P/E 9 8 8 7 6 P/B 0.7 0.7 0.6 0.6 0.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年8月20日，港元兑人民币的汇率为0.89 买入（维持） 当前价：5.08港元 分析师 殷中枢 (执业证书编号：S0930518040004) 010-58452063 yinzs@ebscn.com 郝骞 (执业证书编号：S0930520050001) 021-52523827 haoqian@ebscn.com 马瑞山 (执业证书编号：S0930518080001) 021-52523850 mars@ebscn.com 联系人 陈无忌 021-52523693 chenwuji@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 80.36 总市值(亿元)：408.25 一年最低/最高(元)：3.4/6.12 近3月换手率：62.1% 股价表现(一年) -30%-20%-10%0%10%20%30%40%19/0819/0919/1019/1119/1220/0120/0220/0320/0420/0520/0620/07龙源电力恒生指数 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 10.1 39.1 28.4 绝对 9.0 47.2 23.6 资料来源：Wind 2020-08-21 龙源电力 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 26,388 27,541 28,503 30,578 32,639 经营开支 18,063 18,438 18,580 19,779 21,091 折旧和摊销 7,286 7,633 8,209 9,036 10,017 煤炭销售成本 3,151 3,515 3,076 3,076 3,073 煤炭消耗 2,465 2,236 1,938 1,938 1,935 人工成本 2,075 2,352 2,434 2,611 2,755 其他费用 3,087 2,701 2,923 3,118 3,311 营业利润 9,242 9,947 10,795 11,735 12,548 财务费用净额 3,513 3,486 3,623 3,775 3,997 应占联营和合营公司净利润 167 -10 -10 -10 -10 除税前利润 5,897 6,451 7,161 7,950 8,541 所得税 976 1,131 1,292 1,474 1,626 少数股东损益 755 753 796 882 944 永续中期票据 242 242 242 242 242 公司股东应占净利 3,924 4,325 4,831 5,352 5,729 基本及摊薄EPS（元） 0.49 0.54 0.60 0.67 0.71 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 14,255 12,515 17,136 24,536 21,971 净利润 3,924 4,325 4,831 5,352 5,729 折旧摊销 7,286 7,633 8,209 9,036 10,017 营运资本变动 -964 -3,553 -566 5,249 1,042 其他调整 4,009 4,110 4,661 4,899 5,183 投资活动产生现金流 -8,633 -10,774 -15,542 -22,698 -22,653 资本性支出 -8,720 -11,787 -15,542 -22,698 -22,653 其它 87 1,013 - - - 融资活动现金流 -7,802 -1,700 -1,651 -1,631 889 债务增减 -2,606 2,642 3,181 3,457 6,273 股利支付 -738 -785 -1,208 -1,313 -1,388 其它调整 -4,458 -3,557 -3,623 -3,775 -3,997 净现金流 -2,179 41 -58 208 206 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 146,504 156,803 163,896 172,738 184,781 流动资产 17,786 23,029 23,564 18,744 18,151 银行存款及现金 2,861 2,908 2,850 3,058 3,264 应收账款及票据 10,542 16,365 16,937 11,728 10,731 其他 4,383 3,756 3,777 3,958 4,156 非流动资产 128,718 133,773 140,333 153,994 166,631 物业、厂房及设备 110,001 114,607 122,033 135,807 148,575 无形资产 8,110 7,670 7,304 6,931 6,550 其他 10,608 11,497 10,995 11,256 11,506 总负债 89,939 96,148 99,355 103,033 109,549 流动负债 39,780 43,538 44,836 46,441 49,193 长期负债 50,158 52,610 54,518 56,592 60,356 权益总额 56,566 60,655 64,542 69,705 75,232 永续中期票据 4,991 4,991 4,991 4,991 4,991 公司持有人应占权益 49,236 52,923 56,013 60,294 64,877 少数股东权益 7,329 7,732 8,529 9,411 10,356 主要指标 盈利能力（%） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入增长率 7.3% 4.4% 3.5% 7.3% 6.7% 营业利润增长率 10.9% 7.6% 8.5% 8.7% 6.9% 净利润增长率 6.4% 10.2% 11.7% 10.8% 7.0% 营业利润率 35.0% 36.1% 37.9% 38.4% 38.4% 净利率 14.9% 15.7% 17.0% 17.5% 17.6% ROE 8.7% 8.8% 9.1% 9.3% 9.2% ROIC 6.0% 5.9% 6.1% 6.2% 6.1% 偿债能力 2018 2019 2020E 2021E 2022E 资产负债率 61.4% 61.3% 60.6% 59.6% 59.3% 净债务负债率 56.2% 55.3% 54.8% 53.9% 53.8% 流动比率 0.4 0.5 0.5 0.4 0.4 速动比率 0.4 0.5 0.5 0.4 0.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按最新股本摊薄测算 每股指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 每股收益 0.49 0.54 0.60 0.67 0.71 每股经营现金流 1.77 1.56 2.13 3.05 2.73 每股净资产 6.13 6.59 6.97 7.50 8.07 每股股利 0.09 0.10 0.10 0.12 0.13 估值指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E PE 9.3 8.4 7.5 6.8 6.3 PB 0.7 0.7 0.6 0.6 0.6 EV/EBITDA 9.5 9.0 8.3 7.6 7.0 股息率 2.0% 2.2% 2.2% 2.7% 2.9% 润晖投资 2020-08-21 龙源电力 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不