1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 新品放量业绩增长，未来产能和品类扩充成长性强 ■事件：公司发布2020年半年报，实现营收2.00亿元（同比+11.7%），归母净利润0.39亿元（同比+17.9%）。 ■新产品放量带动业绩增长，毛利率保持高于50%的水平：公司业绩增长主要由于水性涂料技术产品和 UV 单涂色漆涂料技术产品收入增长。2020Q1因疫情影响公司及下游模厂停工数周致使产量下滑，加上需求端手机全球出货量下滑影响业绩。但由于公司已有量产项目较去年同期增多，且开发中的品牌及项目较多，2020Q2表现较好，实现净利润0.25亿元，同比增长43.77%，环比Q1增长78.57%。水性系列产品实现量产，2020H1水性涂料营收1,297.31万元，占营收比例 6.48%，同比增长2229.87%。公司产品历史毛利率始终保持50%以上，2020H1毛利率为51.02%，依然稳定。公司研发投入较高，2020H1占营收比例达到9.88%。公司预计2020年新产品领域水性涂料、特种油墨及汽车防雾涂料将有一定增长。 ■全球市占率有望持续提升，不断拓展新的应用领域项目：据公告，公司2019年全球市场3C涂料市占率6.37%，排名第四，公司的UV色漆等产品性能、良率皆高于国外竞争对手。下游主要面向高端消费类电子和乘用汽车领域，目前公司主要的终端客户为华为、小米、苹果、惠普、吉利、广汽、上汽通用五菱、法雷奥等，2019年公司在华为的涂料份额约30%左右，2020年份额预计进一步提升，在笔记本电脑、可穿戴设备等领域展开了更多合作；苹果终端目前主要项目中大部分将在2020年底前完成转水性涂料的目标，预计在此过程中公司涂料产品占有率将有所提升，同时在笔记本电脑、键盘、耳机、表带等众多产品领域展开合作。公司在手项目储备丰富，未来成长性强。 ■涂料、特种油墨及胶黏剂新产能将扩充，原料端特种树脂项目在建：2019年公司涂料产品产能5250吨、特种油墨300吨，涂料产能利用率119.75%已到达饱和。公司IPO募集资金6.19亿元，主要用于5000吨高性能水性涂料建设项目、500吨汽车部件用新型功能涂料改扩建设项目、700吨特种油墨及500吨环保型胶黏剂生产扩能项目，预计2022年6月投产。在原材料领域，2019年树脂材料占公司原材料比例51.98%，公司拟通过自有资金建设6000吨/年树脂项目，项目建成后利于原料供应稳定和配方调整创新。截至2020H1在建工程2680万元，主要为特种树脂项目投入，项目预算4980万元，树脂项目进度已过半。 ■投资建议：预计公司2020年-2022年净利润分别为1.25亿、1.75亿、2.51亿元，对应PE 68、49、34倍，首次覆盖给予买入A评级。 ■风险提示：原料价格波动、下游需求不及预期等。 Table_Tit le 2020年08月20日 松井股份（688157.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 涂料涂漆 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 130元 股价（2020-08-19） 106.70元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 8,493.32 流通市值（百万元） 1,931.77 总股本（百万股） 79.60 流通股本（百万股） 18.10 12个月价格区间 84.80/118.00元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 9.94 -18.53 -20.69 绝对收益 15.98 张汪强 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 010-83321072 乔璐 分析师 SAC执业证书编号：S1450518100001 qiaolu@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 -8%-3%2%7%12%17%22%27%201 9-08201 9-12202 0-04202 0-08松井股份 涂料涂漆 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 262.2 455.1 568.9 796.5 1,099.2 净利润 52.3 92.9 125.2 175.2 251.0 每股收益(元) 0.66 1.17 1.57 2.20 3.15 每股净资产(元) 3.88 5.02 14.30 16.50 19.65 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 162.5 91.5 67.8 48.5 33.8 市净率(倍) 27.5 21.2 7.5 6.5 5.4 净利润率 19.9% 20.4% 22.0% 22.0% 22.8% 净资产收益率 16.9% 23.2% 11.0% 13.3% 16.0% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 27.9% 42.6% 43.1% 40.8% 35.7% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 nMrOnMxOsMrOsRnRrPnPvM8O8Q9PnPrRnPrRjMqQvNiNsQmM7NrQmMvPsQsMvPrRtO 3 公司快报/松井股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 262.2 455.1 568.9 796.5 1,099.2 成长性 减:营业成本 120.2 207.7 260.6 360.0 490.2 营业收入增长率 39.9% 73.6% 25.0% 40.0% 38.0% 营业税费 4.2 5.4 6.8 9.6 13.2 营业利润增长率 92.6% 88.0% 33.1% 40.2% 43.7% 销售费用 41.2 60.5 65.4 95.6 131.9 净利润增长率 91.9% 77.7% 34.8% 39.9% 43.2% 管理费用 16.3 26.9 96.7 136.6 183.6 EBIT DA增长率 45.4% 95.2% -8.5% 40.9% 50.6% 财务费用 -0.8 -0.0 -1.7 -3.6 -3.4 EBIT增长率 54.6% 103.4% -10.9% 39.4% 44.5% 资产减值损失 4.0 -2.2 1.0 2.0 2.0 NOPLAT增长率 95.2% 84.5% 32.9% 39.4% 44.5% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 20.7% 31.6% 47.1% 65.4% 29.4% 投资和汇兑收益 0.1 -1.2 0.2 0.5 1.0 净资产增长率 27.5% 29.7% 183.7% 15.2% 18.9% 营业利润 56.1 105.5 140.3 196.8 282.7 加:营业外净收支 1.8 0.8 1.8 1.7 1.7 利润率 利润总额 57.9 106.3 142.1 198.5 284.4 毛利率 54.2% 54.4% 54.2% 54.8% 55.4% 减:所得税 6.4 14.8 18.5 25.8 37.0 营业利润率 21.4% 23.2% 24.7% 24.7% 25.7% 净利润 52.3 92.9 125.2 175.2 251.0 净利润率 19.9% 20.4% 22.0% 22.0% 22.8% EBIT DA/营业收入 32.5% 36.5% 26.7% 26.9% 29.4% 资产负债表 EBIT /营业收入 29.2% 34.2% 24.4% 24.3% 25.4% 2018 2019 2020E 2021E 2022E 运营效率 货币资金 89.9 114.6 719.4 623.6 670.8 固定资产周转天数 146 83 72 68 91 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 106 93 106 110 110 应收帐款 144.1 188.0 250.0 370.3 464.5 流动资产周转天数 330 276 470 509 413 应收票据 17.5 44.1 32.8 72.3 75.2 应收帐款周转天数 151 131 139 140 137 预付帐款 1.4 5.9 1.8 8.6 6.7 存货周转天数 43 35 40 39 37 存货 37.6 51.0 75.1 96.1 130.3 总资产周转天数 505 391 594 652 563 其他流动资产 0.6 1.9 1.7 1.4 1.7 投资资本周转天数 267 195 219 247 256 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 3.6 2.1 2.1 2.1 2.1 ROE 16.9% 23.2% 11.0% 13.3% 16.0% 投资性房地产 - - - - - ROA 12.3% 16.0% 9.5% 10.9% 13.3% 固定资产 102.7 106.2 121.7 181.2 373.9 ROIC 27.9% 42.6% 43.1% 40.8% 35.7% 在建工程 2.4 13.0 65.1 185.6 100.7 费用率 无形资产 12.4 29.7 28.5 27.4 26.3 销售费用率 15.7% 13.3% 11.5% 12.0% 12.0% 其他非流动资产 6.2 14.4 9.4 8.5 8.4 管理费用率 6.2% 5.9% 17.0% 17.2% 16.7% 资产总额 418.5 570.8 1,307.6 1,577.2 1,860.4 财务费用率 -0.3% 0.0% -0.3% -0.4% -0.3% 短期债务 - 4.9 - - - 三费/营业收入 21.6% 19.2% 28.2% 28.7% 28.4% 应付帐款 50.3 60.6 88.4 121.0 154.8 偿债能力 应付票据 35.2 65.0 55.3 116.1 116.0 资产负债率 26.2% 29.8% 13.0% 16.9% 16.3% 其他流动负债 17.4 29.2 20.3 22.3 24.0 负债权益比 35.4% 42.4% 15.0% 20.4% 19.4% 长期借款 - - - - - 流动比率 2.83 2.54 6.59 4.52 4.58 其他非流动负债 6.5 10.2 6.1 7.6 8.0 速动比率 2.46 2.22 6.13 4.15 4.13 负债总额 109.5 169.9 170.2 267.1 302.8 利息保障倍数 -96.90 ########### -80.62 -54.30 -81.42 少数股东权益 0.5 1.0 -0.6 -3.1 -6.6 分红指标 股本 59.7 59.7 79.6 79.6 79.6 DPS(元) - - - - - 留存收益 240.7 334.1 1,058.5 1,233.7 1,484.6 分红比率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 股东权益 309.0 400.9 1,137.5 1,310.2 1,557.6 股息收益率 0.0% 0.0%