山证策略·A股行业比较周报山西证券研究所2020.08.17证券研究报告0山西证券策略团队分析师：麻文宇C F A ,执业登记编码( S 0 7 6 0 5 1 6 0 7 0 0 0 1 )梁迪柯C F A ,执业登记编码( S 0 7 6 0 5 1 8 0 7 0 0 0 1 ) 1•本周行业配置：•超配：农业、建材、钢铁、交运、机械、大金融•标配：轻工、传媒（在线视频+游戏）、通信、公用、汽车、食品饮料、家电、医药、化工、原油、煤炭、地产、有色•低配：电子、计算机•行业配置上周表现：行业配置（考虑择时）上周绝对回报1.67%，超额收益1.74%•估值：上周全球市场的估值微幅波动有所回升，ROE预期整体稳定。沪深300IAPE估值仍然维持在+1STD上方，逼近+2STD，短期压力增大。上证IAPE估值短期内围绕+1STD小幅波动。创业板估值持续上升趋势打破，突破警戒线后快速回落至+2STD。A股行业间估值分化严重，存在较强的再平衡动力。•货币&利率：利率重回震荡市，市场风格偏向价值概率上升。•上游：•原油需求有所回暖•基础有色需求好于预期，贵金属进入震荡市符合预期•中游：•钢铁需求持续回暖,具备较强估值修复动力。雨季结束，水泥玻璃携手涨价。化工品整体价格出现反弹•受雨季影响7月用电回暖速度有所放缓•下游：•房住不炒基调不变，地产需求已过疫情后快速释放期。7月汽车销量同比增长环比回落，新能源政策支持力度加大•社零数据7月增速放缓•粮食安全主题持续发酵，生猪产能恢复仍较艰难•TMT：•传媒：电影加速回暖，《八佰》等头部影片上映提振市场信心•电子：全球出货量仍不乐观，储存大厂调低需求预期，华为或进入半导体制造行业•风险提示：宏观经济不达预期风险、货币政策不达预期风险、监管政策超预期风险，行业景气度不达预期风险证券研究报告 证券研究报告2数据来源：Wind、山西证券研究所行业配置（考虑择时）上周绝对回报1.67%，超额收益1.74% 证券研究报告3本周量化行业配置超配农业、大金融与顺周期行业，配置向价值偏移数据来源：Wind、山西证券研究所 证券研究报告4上周全球市场的估值微幅波动有所回升，ROE预期整体稳定数据来源：Bloomberg、山西证券研究所 证券研究报告5自疫情以来包括美国、A股市场在内大多数市场都经历了杀预期与涨估值行情，越南与香港市场都只经历了杀预期但未经历涨估值阶段（PB-ROE点阵图）数据来源：Bloomberg、山西证券研究所 证券研究报告6沪深300IAPE估值仍然维持在+1STD上方，逼近+2STD，短期压力增大数据来源：Wind、山西证券研究所 证券研究报告7上证IAPE估值短期内围绕+1STD小幅波动数据来源：Wind、山西证券研究所 证券研究报告8上证50IAPE向上突破+1STD，短期有望得到支撑数据来源：Wind、山西证券研究所 证券研究报告9创业板估值持续上升趋势打破，突破警戒线后快速回落至+2STD数据来源：Wind、山西证券研究所 证券研究报告10中小板IAPE升至+2STD后开始回落，逼近+2STD数据来源：Wind、山西证券研究所 证券研究报告11美股预期ROE回升趋势有望延续数据来源：Bloomberg、山西证券研究所 证券研究报告12美股市场估值仍在上升，2021预期PE已达到疫情前2020预期PE水平数据来源：Bloomberg、山西证券研究所 证券研究报告13A股行业间估值分化严重，存在较强的再平衡动力 证券研究报告14股息率YARDENI模型背离延续数据来源：Wind、山西证券研究所 证券研究报告15申万行业上周房地产和银行涨幅居前，有色金属、医药生物行业回调数据来源：Wind、山西证券研究所 证券研究报告16美股行业上周涨多跌少，科技板块和房地产板块全面回调数据来源：Bloomberg、山西证券研究所 证券研究报告17行业ROE预期整体有所抬升数据来源：Wind、山西证券研究所 证券研究报告18美股科技板块估值偏高，在经济确定性增加后顺周期行业估值有望抬升数据来源：Bloomberg、山西证券研究所 证券研究报告19货币&流动性 证券研究报告20➢数据截止至2020/8/17，利率曲线短端有所抬升，长端回调。整体来看，当前利率曲线整体处于震荡态势，央行对利率政策从“应急”→“常态化”，再度提出防风险。目前来看十年期国债利率已经接近疫情前水平，我们认为无风险利率整体仍然以震荡为主。在货币政策稳定边际有收紧的大背景下高估值板块继续估值提升行情预计告一段落，市场仍将回归基本面，锚定价值，短期预计市场风格有持续向价值偏向的可能性。➢央行上周公开市场投放5000亿元，净收回100亿元，本周净投放4900亿元。➢信用利差相对稳定，对市场短期有一定支撑作用。货币&流动性：利率重回震荡市，市场风格偏向价值概率上升数据来源：Wind、山西证券研究所100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00信用利差(中位数):产业债AA 证券研究报告21数据来源：Wind、山西证券研究所 证券研究报告22上游行业高频数据 证券研究报告23上游行业：原油需求有所回暖➢原油库存大幅下降，国际原油价格小幅上涨。需求方面，受美国石油库存下降以及美元贬值影响，需求情绪好转。WTI与Brent期货结算价分别上涨至42.57美元/吨和45.33美元/吨。截至8月17日，WTI与Brent期货结算价分别上涨1.7%和0.5%至42.25美元/桶和44.95美元/桶。➢截至8月7日当周美国商业原油库存环比减少615万桶至5.14亿桶，美国战略原油库存环比减少224万桶至6.53亿桶，汽油库存减少72万桶，馏分油库存减少232万桶；8月7日当周美国原油产量为1070万桶/日，周环比减少30万桶/天；美国炼厂当周平均日净加工量为1465.8万桶，环比增加2.1万桶/日，毛加工量1510.8万桶/日，环比减少0.4万桶/日，炼厂开工率为81%，环比增加0.4个百分点。贝克休斯油服数据显示截至7月24日当周，美国活跃石油钻井数为172台，环比减少4台。➢整体来看，短期原油需求持续回暖，原油库存也有所回落，预计在供给稳定的背景下油价有望得到支撑。数据来源：Wind、山西证券研究所 24➢电厂高库存压制采煤需求，煤炭需求“旺季不旺”。行业层面，本周行业基本面变化较小，主要品种动力煤、焦煤、焦炭价格均延续前期趋势。动力煤方面，电厂高煤炭库存的存在促使“高社会用电量—高火电发电量—高电厂耗煤—电厂采煤需求上升—煤价上涨”的传导路径中断，高库存背景下电厂耗煤多以消化自有库存为主，市场煤需求有限，煤价难有起色。造成当前煤炭需求“旺季不旺”局面的主要原因或有两个，第一，一季度疫情影响电厂耗煤负荷，二季度尽管疫情冲击减退，但电厂耗煤相对往年同期水平仍然偏低，旺季来临前电厂库存高于往年；第二，今年超长的梅雨季给了电厂充足的时间补库存，当前全国重点电厂煤炭库存已到9000万吨左右，创今年以来的最高库存水平，高库存对电厂采煤需求的影响较大。展望后市，我们仍然延续前期观点，后续动力煤煤价走势仍取决于电厂耗煤与电厂高库存之间的博弈，若电厂耗煤未能带来电厂煤炭库存的有效去化，电厂采煤需求难有起色，煤价“旺季”上涨的愿望或将落空。➢煤焦方面，当前钢焦博弈仍较为剧烈，焦炭价格已经连续三周持稳。在钢焦博弈中，新的边际变化来自铁矿石及废钢，8月以来，铁矿石、废钢价格均快速上涨，造成当前钢材实际利润的下降，钢厂在低利润的背景下或加大对焦炭的打压力度，短期内焦炭价格没有大幅上行基础，焦炭趋势性涨价、焦企利润改善或仍需等待钢材利润改善，钢厂采购焦炭需求增加。上游行业：高库存下煤炭旺季不旺证券研究报告数据来源：Wind、山西证券研究所 25上游行业：基础有色需求好于预期，贵金属进入震荡市符合预期➢上周美元指数93.10（-0.34%），基本金属价格全面回升。镍、铅、铝，锌表现较好，其中两市镍价周涨幅超5%。锡表现较弱，LME锡价周跌幅3.48%。小金属方面，轻稀土氧化镨钕上涨12.15%至33.35万元/吨。COMEX黄金大跌3.66%至1957.3美元/盎司美元延续弱势（美国经济相对优势减弱、美元超发）+利率长期维持低位+通胀预期上行（全球流动性宽松持续，大宗商品整体上扬）继续支撑金价。后续行情需关注美联储政策是否会有显著突破，短期我们认为黄金进入一个震荡阶段。➢铜：TC持续低位，冶炼厂在三季度现货采购备库较为积极，成交量好转，但南美逐步重启，供给扰动预期接近尾声；淡季累库延续，但需求好于预期，8月漆包线开工率为70.04%，环比下降0.95%，电力订单维持高位，汽车、电动自行车好于预期，短期铜价震荡。铝：电解铝社会库存升至73.7万吨，较前一周续增1.2万吨，铝下游主要企业开工率维持稳定，龙头企业身长保持平稳，铝价短期震荡。证券研究报告数据来源：Wind、山西证券研究所 证券研究报告26上游行业：铁矿石继续大幅向上数据来源：Wind、山西证券研究所 证券研究报告27中游行业高频数据 证券研究报告28中游行业：钢铁需求持续回暖,具备较强估值修复动力➢本周螺纹、热卷、铁矿石、焦炭期货主力合约最新报价分别环比-1.1%、0.1%、-6.9%、-2.6%；螺纹、热轧盘面利润环比分别-14.5%、-12.3%。➢本周钢材社会库存为1542万吨，环比降1.2%；其中长材、板材社会库存环比分别降0.6%、降2.5%。➢淡季进入尾声，库存加速进入下降通道。本周行业基本面表现强劲，现货成交量有所回落、库存加速下降、期货价格大幅拉涨，但受铁矿石大幅拉涨影响，行业毛利改善幅度不大。预计随着淡季逐步结束，需求端表现将陆续改善，维持三季度行业供需稳中有升，业绩整体环比持平的判断。➢钢铁估值修复延续。目前普钢平均PB0.81、申万钢铁PB0.91、申万铁相对（A股）PB0.59，均处于历史次低位置。重申估值历史底部区间，基本面超预期、分红延续及转型逻辑下的估值修复机会。数据来源：Wind、山西证券研究所 证券研究报告29➢水泥：8月13日，国体集团发布《新时代交通强国铁路先行规划纲要》，提出到2035年率先建成现代化铁路强国，全国铁路网达到20万公里左右，较目前水平提高约41%，对水泥行业未来中长期需求提供持续保障。近期来看，水泥行业旺季来临，下游需求持续恢复。本周出货率环比提高1.01pct至82.03%，同比提高8.67pct，库容环比下降2.2pct至61.44%。全国水泥均价为422元/吨，环比上涨0.4%。预计后期随着高温及降雨天气好转，在地产超预期及基建逐步回暖的背景下，重视区域β修复行情。➢玻璃：库存降幅扩大，价格持续上涨将创新高。7月份以来，玻璃去库大超市场预期，一方面由于下游加工厂有新订单释放，国内建筑需求旺盛，海外出货边际好转，库存有所消化，随着旺季到来有提货动力；另一方面由于原片厂库存持续下降，库存压力不大，旺季涨价预期强烈，倒逼贸易商提货。认为，企业微观出货及行业库存持续下降，地产新开工持续向竣工传导，旺季需求更旺，虽然随着盈利快速恢复，近期陆续有生产线新点火或复产，但由于也有生产线陆续进入冷修，同时旺季需求可以容忍部分供给增加，因此下半年新增产能冲击十分有限；而由于今年成本更低，目前纯碱仍较去年同期下滑500元/吨以上（纯碱价格每下跌100元/吨，玻璃箱成本节约1元/重箱）；同时石油焦及煤炭等价格也持续下滑，原燃料价格下行使的企业成本更低，随着价格上涨，下半年企业盈利弹性巨大；同时龙头企业新业务进展顺利，有望迎来新的业绩增长点。中游行业：雨季结束，水泥玻璃携手涨价数据来源：Wind、山西证券研究所 证券研究报告30➢生产生活秩序持续恢复，7月用电量增速2.3%：7月份，全国全社会用电量6824亿千瓦时，同比增长2.3%。1-7月份，全国全社会用电量40381亿千瓦时，同比下降0.7%，降幅持续收窄。➢7月用电量增速在6月明显回暖（+6.3%）的基础上呈现持续修复的态势。7月用电量增速放缓的原因是第二产业增速受洪灾叠