Q2营收降幅收窄，汽零保持高增长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2020年08月12日 证券研究报告•2020年半年报点评 持有 （维持） 当前价： 21.76元 三花智控（002050） 家用电器 目标价： ——元（6个月） Q2营收降幅收窄，汽零保持高增长 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 35.92 流通A股(亿股) 24.19 52周内股价区间(元) 10.11-25.47 总市值(亿元) 601.74 总资产(亿元) 155.41 每股净资产(元) 2.65 相关研究 [Table_Report] 1. 三花智控（002050）：汽零保持高增长，Q1实际利润率未受影响 (2020-04-29) 2. 三花智控（002050）：毛利率提升，扣非净利润大幅增长 (2019-10-24) 3. 三花智控（002050）：汽零及海外业务保持增长 (2019-08-30) [Table_Summary]  业绩总结：公司2020H1实现营收53.2亿元，同比下降8.8%；实现归母净利润6.4亿元，同比下降7.1%；实现扣非后归母净利润5.8亿元，同比下降9.3%。Q2单季度实现营收28.3亿元，同比下降7.1%，降幅相比Q1缩窄3.6pp；实现归母净利润4.32亿元，同比微降0.05%; 实现扣非后归母净利润3.2亿元，同比下降27.0%，主要因Q2收到政府补助8238.4万元。报告期内，公司拟派发现金红利约3.6亿元，为报告期公司归母净利润的55.7%。  疫情冲击下营收承压，汽零业务保持高速增长。受疫情冲击影响，报告期内公司内/外销实现收入24.8/28.4亿元，同比变动-15.5%/-2.1%。制冷空调电器零部件业务实现营收43.7亿元，同比下降13.8%；汽车零部件业务实现营收9.5亿元，同比增长24.3%，主要受益于下游新能源汽车快速增长。  空调零部件产品结构优化，汽零组件业务拖累毛利率。报告期内，公司毛利率27.8%，同比减少0.5pp，主要受到低毛利率的汽车组件业务占比提升拖累。外销毛利率26.2%，同比减少2.1pp；内销毛利率29.6%，同比提升1.3pp，我们判断主要系国内空调能效新标实施后高毛利的电子膨胀阀产品占比提升导致。公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为4.8%/10.4%/-0.6%，同比变动+0.3pp/+1pp/-0.8pp；净利率12.1%，同比提升0.2pp。  二季度制冷业务恢复较快，补库存周期叠加产品结构升级推动业绩反弹。随着疫情逐步得到控制及下游空调厂商排产恢复，5、6月制冷业务销售明显回升。预计未来几年空调行业将重回补库存周期，空调能效新标的实施将加速电子膨胀阀渗透率提升，带动公司制冷业务营收和毛利率共同增长。  新开拓日企订单助推增长提速，公司有望成长为汽零系统集成商。2020年公司实现了日系客户的破冰，成功进入丰田供应商体系。公司由零部件切入并逐渐向组件和子系统发展，积极推动集成模块项目，让热管理产品更趋于标准化、集成化和平台化，增加汽零业务货值的同时也加强了主机厂与公司的粘性，有助于帮助公司保持领先优势。  盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.43/0.50/0.56元，未来三年归母净利润将保持11.9%的复合增长率，维持“持有”评级。  风险提示：原材料价格或大幅波动，汽零业务增长不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 11287.49 11568.94 13225.88 14713.27 增长率 4.17% 2.49% 14.32% 11.25% 归属母公司净利润（百万元） 1421.20 1499.69 1759.04 1989.44 增长率 9.97% 5.52% 17.29% 13.10% 每股收益EPS（元） 0.40 0.43 0.50 0.56 净资产收益率ROE 15.31% 14.64% 15.44% 15.70% PE 54 51 44 39 PB 8.19 7.42 6.67 6.00 数据来源：Wind，西南证券 -4%41%87%132%177%222%19/819/1019/1220/220/420/6三花智控 沪深300 三花智控（002050）2020年半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 11287.49 11568.94 13225.88 14713.27 净利润 1433.82 1513.00 1774.65 2007.09 营业成本 7946.84 8237.42 9315.23 10320.63 折旧与摊销 371.57 621.87 663.94 703.74 营业税金及附加 92.31 94.13 107.31 119.65 财务费用 -7.77 -65.40 -77.87 -66.08 销售费用 588.55 566.88 648.07 720.95 资产减值损失 -27.90 25.15 17.35 4.87 管理费用 595.78 1133.76 1256.46 1383.05 经营营运资本变动 1939.96 8.78 -513.38 -429.02 财务费用 -7.77 -65.40 -77.87 -66.08 其他 -1809.51 -66.43 -64.89 -51.19 资产减值损失 -27.90 25.15 17.35 4.87 经营活动现金流净额 1900.16 2036.97 1799.80 2169.42 投资收益 25.34 37.28 37.04 33.22 资本支出 -444.85 -400.00 -430.00 -450.00 公允价值变动损益 27.91 8.60 10.07 12.55 其他 667.77 45.88 47.11 45.77 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 222.92 -354.12 -382.89 -404.23 营业利润 1663.99 1622.88 2006.46 2275.98 短期借款 191.04 -1295.61 0.00 0.00 其他非经营损益 -0.92 132.03 51.94 52.03 长期借款 170.88 0.00 0.00 0.00 利润总额 1663.07 1754.91 2058.40 2328.01 股权融资 23.58 0.00 0.00 0.00 所得税 229.25 241.91 283.75 320.91 支付股利 -529.12 -581.88 -614.01 -720.19 净利润 1433.82 1513.00 1774.65 2007.09 其他 -590.20 -117.49 77.87 66.08 少数股东损益 12.61 13.31 15.61 17.65 筹资活动现金流净额 -733.81 -1994.98 -536.14 -654.12 归属母公司股东净利润 1421.20 1499.69 1759.04 1989.44 现金流量净额 1389.24 -312.13 880.77 1111.07 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 财务分析指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 2663.72 2351.59 3232.36 4343.43 成长能力 应收和预付款项 4128.75 4254.39 4858.23 5401.66 销售收入增长率 4.17% 2.49% 14.32% 11.25% 存货 2180.84 2259.36 2568.11 2856.27 营业利润增长率 7.61% -2.47% 23.64% 13.43% 其他流动资产 1077.88 1071.46 1082.61 1092.61 净利润增长率 9.34% 5.52% 17.29% 13.10% 长期股权投资 14.52 14.52 14.52 14.52 EBITDA 增长率 12.34% 7.47% 18.96% 12.39% 投资性房地产 27.03 27.03 27.03 27.03 获利能力 固定资产和在建工程 3860.57 3661.79 3450.95 3220.30 毛利率 29.60% 28.80% 29.57% 29.85% 无形资产和开发支出 557.83 535.60 513.37 491.15 三费率 10.42% 14.13% 13.81% 13.85% 其他非流动资产 279.06 278.19 277.31 276.44 净利率 12.70% 13.08% 13.42% 13.64% 资产总计 14790.19 14453.93 16024.49 17723.41 ROE 15.31% 14.64% 15.44% 15.70% 短期借款 1295.61 0.00 0.00 0.00 ROA 9.69% 10.47% 11.07% 11.32% 应付和预收款项 3029.08 3234.43 3622.48 4014.11 ROIC 15.38% 16.11% 19.67% 21.56% 长期借款 392.88 392.88 392.88 392.88 EBITDA/销售收入 17.96% 18.84% 19.60% 19.80% 其他负债 707.20 490.74 512.61 533.01 营运能力 负债合计 5424.77 4118.06 4527.98 4940.00 总资产周转率 0.79 0.79 0.87 0.87 股本 2765.66 3524.04 3524.04 3524.04 固定资产周转率 3.57 3.47 4.12 4.88 资本公积 1090.80 332.42 332.42 332.42 应收账款周转率 6.07 6.06 6.36 6.29 留存收益 5838.29 6756.10 7901.13 9170.38 存货周转率 3.61 3.56 3.71 3.67 归属母公司股东权益 9291.63 10248.78 11393.81 12663.06 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 107.33% — — — 少数股东权益 73.79 87.09 102.70 120.35 资本结构 股东权益合计 9365.42 10335.87 11496.51 12783.41 资产负债率 36.68% 28.49% 28.26% 27.87% 负债和股东权益合计 14790.19 14453.93 16024.49 17723.41 带息债务/总负债 31.13% 9.54% 8.68% 7.95% 流动比率 2.13 2.92 3.08 3.24 业绩和估值指标 2019A 2020E 2021E 2022E 速动比率 1.67 2.26 2.41 2.57 EBITDA 2027.79 2179.35 2592.53 2913.64 股利支付率 37.23% 38.80% 34.91% 36.20% PE 53.96 51.13 43.59 38.55 每股指标 PB 8.19 7.42