建议分拆融创服务于联交所独立上市

香港股市 | 房地产 | 2020年8月7日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 1 / 6 融创中国（1918 HK） 建议分拆融创服务于联交所独立上市 8月6日晚，融创中国公告建议分拆附属公司融创服务的股份于联交所主板独立上市。 分拆形式较市场预期更加积极 公司建议分拆以全球发售+向股东分派少部分融创服务股份的方式完成，分派将作为特别股息发放。我们认为这可以使融创中国的股东能更好的分享分拆带来的收益。于公告日期，公司拥有融创服务100%权益，待建议分拆及上市完成后，融创中国预期将持有融创服务不少于50%的权益。这意味着融创可以通过合并融创服务财务报表及收取股息分红，继续受益物管子公司的发展及价值提升。8月6日融创服务向港交所递交了上市申请表格（A1），我们认为上市进度较市场预期更积极。整体来看，我们预计分拆有利于融创中国市值提升，亦体现了管理层对股东利益与企业长期发展的全面考虑。 融创服务发展进入快车道 成立于2004年的融创服务已完成全国布局，实现集团化管控。截止5月底，在管面积约1亿平方米，合约面积2.3亿平方米。19年收入28.3亿，17-19 CAGR 59.5%，物业管理/非业主增值服务/业主增值服务分别贡献总收入的40.6%/55.6%/3.8%；19年净利润2.7亿，17-19 CAGR 150.7%。据中指研究院，融创服务19年的整体增长率在百强物管企业中排名第一。我们认为，融创服务充足的储备项目、逐步增强的外拓能力和收并购水平、以及多元化的服务能力，将支持其进入发展的快车道，未来三年融创服务有望继续实现规模与利润的快速增长，跻身龙头物管企业的行列。 融创中国7月销售增长进一步提速 7月合约销售达522.5亿元，同比增27%，较6月的+7.4%显著提速；前7月合约销售2475.2亿元，同比微跌3.1%，完成全年目标的41.3%。考虑公司优质充沛的可售货值，我们认为公司下半年将继续获得销售积极增长。 重申60.00港元的目标价, 维持买入评级 截止8月6日，股价对应4. 9倍的1年预期PE。长期来看，我们认为公司充沛的土储以及强大的拿地能力是公司的护城河，将支持公司持续成长，龙头地位稳固；中短期来看，我们认为20年地产行业所面临的财政、金融、产业政策相对18、19年更加积极，预计公司销售增速将不断提升，融创服务上市也将加速价值释放。我们重申60.0港元的目标价，相对目前股价有71.7%的潜在升幅；我们维持买入评级。风险提示：（一）疫情超预期（二）宏观经济持续下行；（三）汇率剧烈波动；（四）销售增长弱于预期 主要财务数据（百万 人民币）（估值更新至2020年8月6日） 更新报告 评级：买入 目标价：60.00港元（维持） 股票资料（更新至2020年8月6日） 现价 34.95 港元 总市值 162,832.75 百万港元 流通股比例 54.17 % 已发行总股本 4,661.15 百万股 52周价格区间 28.7-49.55 港元 3个月日均成交额 765.16 百万港元 主要股东 孙宏斌 45.3% 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 分析师 刘洁琦 +852 2359 1903 Jieqi.liu@ztsc.com.hk 年结:12月31日 18A 19A 20E 21E 22E 总收入 124,746 169,316 226,883 294,948 353,938 增长率 89.4% 35.7% 34.0% 30.0% 20.0% 股东核心净利润 21,490 27,070 29,796 37,408 41,567 增长率 93.3% 26.0% 10.1% 25.5% 11.1% 每股盈利 (人民币) - 全摊薄 4.95 6.23 6.40 8.04 8.93 市盈率 6.4x 5.0x 4.9x 3.9x 3.5x 每股股息(人民币) - 全摊薄 0.84 1.32 1.41 1.61 1.79 股息率 2.7% 4.2% 4.5% 5.1% 5.7% 每股净资产（人民币） 13.08 19.12 24.41 30.84 37.98 市净率 2.4x 1.6x 1.3x 1.0x 0.8x 来源：公司资料，中泰国际研究部 香港股市 | 房地产 | 2020年8月7日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 2 / 6 图表 1：融创服务合约及管理面积 图表 2：融创服务合约及管理面积 – 同业比较 来源：融创服务A1，中泰国际研究部 来源：融创服务A1，公司年报，中泰国际研究部 图表 3：融创服务收入构成 图表 4：融创服务毛利率 来源：融创服务A1，中泰国际研究部 来源：融创服务A1，中泰国际研究部 图表 5：融创中国合约销售 来源：公司公告，中泰国际研究部 0.00.51.01.52.02.53.03.54.00.050.0100.0150.0200.0250.017年12月18年12月19年12月20年5月在管建筑面积（百万平方米）合约建筑面积（百万平方米）合约/在管0.00.51.01.52.02.53.00.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0碧桂园服务（6098 HK）雅生活服务（3319 HK）绿城服务（2869 HK）中海物业（2669 HK）融创服务蓝光嘉宝服务（2606 HK）新城悦服务（1755 HK）永升生活服务（1995 HK）在管面积（百万平方米）合约管理面积（百万平方米）合约面积/在管面积574,757760,0671,148,198524,1191,028,7001,572,4960500,0001,000,0001,500,0002,000,0002,500,0003,000,000201720182019物业管理服务（千人民币）非业主增值服务（千人民币)社区增值服务（千人民币）0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%2017201820192020前三月毛利率-物业管理服务毛利率-非业主增值服务毛利率-社区增值服务10.5%21.5%27.2%17.9%23.3%48.3%24.8%-22.2%-33.2%-17.9%-13.7%1.8%7.4%27.0%-40%-20%0%20%40%60%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000合约销售额(百万人民币）同比增长 香港股市 | 房地产 | 2020年8月7日 请阅读最后一页的重要声明 页码: 3 / 6 图表 6：财务摘要（年结 ：12月31日；人民币百万元） 来源：公司资料，中泰国际研究部预测 利润表18A19A20E21E22E现金流量表18A19A20E21E22E营业收入124,746169,316226,883294,948353,938税前利润28,66442,54643,31956,40069,561销售成本-93,610-127,910-179,317-230,055-272,095调整4,45911,126-7,037-10,577-11,802毛利31,13641,40647,56764,89481,844营运资金变动30,126-13,21523,901676-2,560SG&A-11,717-14,453-19,285-25,071-30,085已付税款-11,195-13,203-12,918-15,979-21,174其他收入及收益9,86212,9668,0006,0006,000经营业务现金净额52,05527,25447,26530,52134,025资产减值亏损-3,485-1,894000净融资成本-2,087-3,625-3,988-4,386-4,825投资活动现金净额-34,079-62,001-39,389-31,634-32,797联营合营损益4,9568,14611,02414,96316,627除税前利润28,66442,54643,31956,40069,561净新增借款12,33776,53332,22745,71040,021所得税开支-11,219-14,390-12,918-16,575-21,174股息分派-2,201-3,645-5,726-6,555-7,482年度利润17,44528,15630,40139,82548,387利息支出-13,489-23,886-26,274-28,902-30,347- 非控股权益2871,8102862,0986,501非控股股东注资5651,7793,0003,0003,000- 永续资本证券持有人591319319319319其他-7,639-14,3887,28000- 本公司拥有人16,56726,02829,79637,40841,567融资活动现金净额-10,42736,39310,50713,2535,193核心应占净利润21,49027,07029,79637,40841,567年初现金68,43376,18177,94496,326108,466EPS（人民币）4.96.26.48.08.9现金增加净额7,5491,64618,38312,1406,421DPS（人民币）0.81.31.41.61.8汇率影响199116000BPS（人民币）13.119.124.430.838.0年末现金76,18177,94496,326108,466114,887资产负债表18A19A20E21E22E重要指标18A19A20E21E22E总资产716,660960,6491,111,9921,292,8581,494,131增长率:流动资产553,238724,680825,609959,8791,111,728收入89.4%35.7%34.0%30.0%20.0%在建及完工物业339,250481,973554,268665,122798,147应占净利润50.6%57.1%14.5%25.5%11.1%应收款项86,106102,506112,756124,032136,435应占核心净利润93.3%26.0%10.1%25.5%11.1%现金(注1）76,18177,94496,326108,466114,887EPS-465.7%26.0%2.8%25.5%11.1%受限制现金44,01747,78747,78747,78747,787其他7,68414,47114,47114,47114,471非流动资产163,422235,969286,383332,979382,403盈利能力:PPE49,22470,10284,12292,534101,788毛利率25.0%24.5%21.0%22.0%23.1%投资物业16,19626,84632,21535,43638,980应占核心净利润率13.3%15.4%13.1%12.7%11.7%权益法投资65,49788,994120,019154,982191,608资产周转率18.6%20.2%21.9%24.5%25.4%使用权资产及无形资产16,02122,58522,58522,58522,585ROE32.9%37.2%30.3%29.1%26.0%FVTPL9,87315,58915,58915,58915,589ROA2.5%3.1%2.9%3.1%3.0%其他6,61211,85311,85311,85311,853流动负债471,253620,881719,763834,825969,745债务偿还：短期借款92,046135,733149,306164,237180,660净负债率169.8%179.1%146.9%137.0%125.8%应付账款及其他应付