用户增速创新高，亏损加大；业绩指引超预期

2020-05-20 1 互联网行业|公司业绩追踪 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 哔哩哔哩（BILI.US） 用户增速创新高，亏损加大；业绩指引超预期 收入超预期，亏损扩大。根据公司财报，哔哩哔哩（“B站”）一季度收入同比增长69%至人民币23.2亿元，高于市场预期6%。调整后净亏损（非通用会计准则下）为4.75亿元，亏损程度高于市场预期。公司预计二季度收入为25.0~25.5亿元，中间值同比增长64%，高于市场预期4%。 用户数大增，仍是公司首要目标：一季度，受益于“宅经济”和持续品牌推广，MAU达到1.72亿，同比增长70%，创上市以来最高增幅。管理层对二、三季度的用户增长仍然充满信心，公司有望较早实现2020年全年1.8亿的用户目标。UP主方面，月均活跃UP主数量和月均投稿量同比分别增长146%和138%。在用户规模高速增长的情况下，用户整体仍保持很高的活跃度和用户粘性，得益于B站的圈层文化和社区运营。本季度，日均视频播放量同比增长113%；互动量约49亿，同比增长260%；正式用户的12个月留存率仍维持在80%以上。 变现能力持续提升，非游戏收入增长迅猛。本季度MPU增长至1340万，同比增长134%，付费比率达到7.8%，同比环比均有所提升（1Q19为5.6%，4Q19为6.8%）。一季度ARPU为13.4元，同比基本持平。分部业务来看，游戏收入同比增长32%，至11.5亿；增值服务收入同比增长172%，至7.9亿；广告业务同比增长90%，至2.1亿；电商及其他业务同比增长64%，至1.6亿。收入占比来看，游戏、增值服务、广告和电商的占比分别为50%、34%、9%和7%，非游戏收入占比为50%，较去年全年的47%有所提升。公司预计，增值服务和广告业务未来两三年仍会保持高速增长，呈倍数增长。B站收入将更加多元化，营收结构持续改善。 内容驱动下的“破圈”式营销。哔哩哔哩通过持续输出高质量视频内容，从而吸引大量的年轻用户。目前，B站平台上的PUGV播放量占比约为91%。而近期一系列独立事件的成功营销，也是基于内容属性所引发的共振。跨年晚会的火爆，正是凭借多年积累的“Z世代”大数据，使得B站更懂得年轻人的喜好；而近期《后浪》公益片的推出，则更像是在用户层面的“破圈”尝试，从而增加B站对于不同年龄层用户的影响力。 浦银国际 公司业绩追踪 哔哩哔哩（BILI.US）: 用户增速创新高，亏损加大；业绩指引超预期 赵丹 互联网分析师 dan_zhao@spdbi.com (852) 2808 6436 2020年5月20日 公司数据 未评级 目前股价（美元） 35.22 52周内股价区间（美元） 13.2– 36.3 市值（百万美元） 12,166 90日均成交量（百万美元） 154 股价表现 资料来源：Bloomberg、浦银国际 财务数据摘要 (百万人民币） 2017 2018 2019 营收 2,468 4,129 6,778 毛利 549 855 1,190 营业利润 (224) (729) (1,495) 净利润 (175) (539) (1,268) EPS（元） (8.2) (2.6) (4.0) P/E - - - 资料来源：Bloomberg、浦银国际 1001101201301401020304019/5/201919/11/201919/5/2020哔哩哔哩MSCI中国电信服务指数(右轴)(美元) 2020-05-20 2 互联网行业|公司业绩追踪 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 此外，B站也在不断拓宽自身内容边界，在内容层面“破圈”。游戏方面，公司在牢牢掌控二次元游戏领先地位的同时，也逐渐向其他游戏品类延伸。目前，公司拥有30余款的游戏储备，其中有8款已获得版号。在视频方面，前五大的内容品类为生活方式、游戏、娱乐、动漫番剧和科技，B站已逐渐从小众社区走向大众平台。此外，索尼近期的战略入股，也将带来更多协同效应，包括在动画、游戏、影视、音乐等多个领域。 毛利率持续改善，市场费用导致亏损扩大。本季度毛利率为23%，同比升九个百分点，环比升三个百分点，运营效率不断提升。销售费用同比增长234%，超6亿，使得亏损加大。销售费率达到26%，去年同期为13%。而考虑到本季度新增MAU约4200万，单用户获客成本仅为14.4元。公司表示二季度会继续加大线上线下的宣传力度，尤其是在毕业季和周年庆等重要节点，我们预计二季度营销费用仍将保持高位。一季度调整后净亏损扩大为4.75亿，去年同期为1.45亿。调整后净利率为-20%，亏损同比环比均有所扩大（1Q19为-11%，4Q19为-17%）。 业绩指引超预期。公司预计二季度收入为25.0~25.5亿，中间值同比增长64%，高于市场预期4%。 2020-05-20 3 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 财务报表分析与预测利润表现金流量表（百万人民币）2017201820192020E2021E（百万人民币）2017201820192020E2021E营业收入2,468 4,129 6,778 10,372 14,127 净利润(184) (552) (1,289) 商品与服务成本1,919 3,273 5,588 折旧、摊销304 642 1,097 非现金项目86 82 (7) 毛利549 855 1,190 2,151 3,711 非现金营运资本变动258 565 393 营业开支773 1,584 2,685 经营活动所得现金465 737 195 销售及营销开支232 586 1,199 一般行政管理开支261 461 592 投资增加(320) (565) (1,227) 研发开支280 537 894 投资减少13 1 567 资本支出(145) (294) (296) 营业利润(224) (729) (1,495) 其他投资活动(264) (2,339) (3,002) 利息支出- - 47 投资活动现金流量(716) (3,196) (3,958) 外汇损失（收益）(6) 2 12 非营业损失（收益）(43) (192) (286) 已付股利- - - 股权发行738 4,953 1,648 税前利润(175) (539) (1,268) 股权回购(49) - - 税务支出（收益）9 26 36 融资所得现金627 5,236 5,186 收入包括少数股权(184) (565) (1,304) 现金净增减376 2,777 1,423 少数股东权益- 240 584 EBITDA80 (87) (398) GAAP净利润(184) (552) (1,289) (1,578) (617) FCF320 444 (101) FCFE281 464 (281) 资产负债表主要财务比率（百万人民币）2017201820192020E2021E2017201820192020E2021E 现金、现金等价物763 3,540 4,963 市盈率---- - 应收账款与票据393 324 745 市净率-4.6 6.0 11.7 13.0 库存- - - 价格/有形账面价值-7.2 9.7 - - 其他短期资产509 1,740 3,356 市销率-5.7 6.2 8.0 5.9 总计流动资产2,153 6,550 10,324 企业价值/销售额-6.6 5.9 7.8 5.7