请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 速冻食品 报告原因：深度报告 速冻食品专题报告 评级 BC端双轮驱动，供应链能力强者占上风 看好 2020年8月4日 行业研究/深度报告 速冻食品行业近一年市场表现 投资要点：  速冻行业市场空间广阔，火锅制品风头正劲，菜肴制品有望成为下一个风口。我国速冻食品行业起步较晚，目前处于较快增长时期，据Frost&Sullivan研究，国内速冻食品行业规模由2013年的828亿元增长至2018年的1342亿元，年均复合增长率为10.14%。我们认为后续C端消费的增速有所放缓，但本次疫情使消费者对于速冻食品的便利性和食品本身的营养价值有了一个新的认识，且未来随着餐饮企业的恢复以及冷链技术的发展，速冻食品行业有望持续增长。但是聚焦到细分领域，细分板块竞争格局差异化显著：1）速冻米面制品零售市场集中度较高，形成了三全、思念、湾仔码头三家分立的局面，餐饮市场还处于蓝海阶段；2）速冻火锅制品竞争较为分散，风头正劲，品牌崛起有望成为下一阶段主题；3）速冻菜肴制品近几年发展迅速，龙头企业开始入局，有望成为下一个风口。  需求端双轮驱动，冷链物流助力行业增长。从需求端来看： 1）消费能力的提升、生活节奏的加快使得居民饮食习惯发生改变，家务劳动与烹饪时间减少，同时“Z世代”消费经济带动速冻食品C端市场消费升温，而疫情按下了加速键，提升了消费者对速冻食品行业的认知。2）虽然在新冠肺炎疫情影响下，餐饮行业短期受到一定的抑制作用，如果以日本为参照样本，速冻行业在家庭和餐饮渠道的结构占比为2:3，从中长期看，预计我国速冻餐饮渠道的收入占比会继续提升。同时，随着餐饮企业的连锁化发展、经营成本上涨，餐饮企业加大速冻产品的依赖程度，且在火锅、餐饮外卖及团餐市场不断发展下，速冻细分品类在B端市场渗透率有望继续提高。从供给端来看，近年来，国内速冻食品产量呈现出稳健增长的态势。而就日本市场发展经验来看，速冻产品产量及增速与社会经济发展之间存在着较强的关联性。同时，我国冷链储运体系发展支撑速冻食品市场版图继续扩张，因此，我国速冻食品的产量在未来有望继续上升。  强供应链能力下，龙头企业有望持续受益。在消费认知提升、餐饮连锁化及经营成本上涨等趋势下，速冻食品企业C端和B端市场同时迎来了风口。但是，速冻食品行业供应链条较长，供应链能力比较强的企业有望受益。1）消费者的消费习惯和口味的变化速度很快，速冻产品的生命周期不确定很高，拥有新品开发能力和丰富的产品线确保公司绿树 相关报告： 分析师： 和芳芳 执业证书编号：S0760519110004 邮箱：hefangfang@sxzq.com 研究助理： 徐怡然 邮箱：xuyiran@sxzq.com 太原市府西街69号国贸中心A座28层 北京市西城区平安里西大街28号中海国际中心七层 山西证券股份有限公司 http://www.i618.com.cn -50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%速冻食品(中信) 沪深300 证券研究报告：行业研究/深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 常青。2）疫情对不同规模企业影响不一致，总的来说，对头部企业，特别是具备KA、BC、电商渠道的影响较为正面，全渠道优势企业占上风。因此，我们认为不管是处于成熟阶段的速冻米面制品，还是风头正劲速冻火锅料，或是正在快速成长的速冻菜肴制品行业，拥有敏锐的新品开发能力、丰富产品线、全渠道优势企才能通过品类间的轮动、渠道间互补助力企业增长。  估值业绩齐飞的“戴维斯双击”。在“宅经济”利好的大背景下，安井食品、三全食品、海欣食品等个股迎来估值业绩齐飞的“戴维斯双击”。1）疫情期间，速冻行业公司业绩表现亮眼，根据上市公司公告显示：三全食品2020H1业绩预告显示，报告期内公司预计实现盈利4.3亿元-4.6亿元，较上年同期增长390.00%-420.00%；海欣食品2020H1业绩预告显示，报告期内公司预计盈利0.4-0.5亿元，同比增长470.23%-612.79%。2）资本市场对国内速冻食品行业也青睐有加，中信速冻食品指数大幅跑赢沪深300，在个股中，安井食品、三全食品股价已翻倍、海欣食品也有不俗的表现。3）速冻食品行业属于产业链中的加工环节，速冻食品行业的原材料主要分鱼糜、肉类、粉类等。原材料成本占速冻食品成本75%以上。目前原材料成本维持高位，强议价能力和规模效应利于龙头企业。 投资建议：  我国速冻食品行业近年来保持了较快的增长，速冻食品因其便捷、营养的产品属性，符合消费者追求健康、安全的消费理念。但是人均消费量远不及发达市场，仍有有很大的成长空间。在消费认知提升、餐饮连锁化及经营成本上涨的趋势下，速冻食品企业C端和B端市场同时迎来了风口，同时，冷链物流的发展助力行业增长。但是，速冻食品行业供应链条较长，供应链能力比较强的企业有望持续受益。虽然当前速冻食品行业估值比较高，但行业有望持续稳健增长，且细分行业仍有发掘空间，龙头企业受益显著，市场份额有望进一步扩张，建议关注三条主线：一是产品线丰富及BC端市场兼顾的速冻食品龙头：安井食品；二是，内部改革成效显著，不断挖掘场景，在业务上寻求突破点的速冻米面制品龙头：三全食品；三是布局餐饮渠道的千味央厨。 风险提示：  原材料价格波动；行业竞争日趋激烈；食品安全质量风险。 证券研究报告：行业研究/深度报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 目录 1.行业市场空间广阔，细分板块竞争格局差异化较大 .................................................................................................... 7 1.1我国速冻食品行业起步较晚，目前处于较快增长时期 .......................................................................................... 7 1.2市场空间广阔，未来有望持续增长 ......................................................................................................................... 9 1.3细分板块竞争格局差异显著，区域分布河南省独占鳌头 .................................................................................... 10 1.3.1速冻食品企业呈梯队分布 ................................................................................................................................ 10 1.3.2细分板块竞争格局差异显著 ............................................................................................................................ 11 1.3.3河南省成为速冻食品生产企业最大聚集地 .................................................................................................... 13 2.需求端双轮驱动，冷链物流助力行业增长 .................................................................................................................. 14 2.1消费升级与“Z世代”带动C端市场消费升温 ................................................................................................... 14 2.2疫情按下了加速键，提升消费者认知 ................................................................................................................... 16 2.3餐饮市场短期受疫情影响，B端占比未来继续有上升空间 ................................................................................ 17 2.4速冻细分品类在B端市场渗透率继续提高 ........................................................................................................... 18 2.5供给端产量不断提升，冷链物流促进版图扩张 .................................................................................................... 21 3.强供应链能力下，龙头企业有望持续受益 .................................................................................................................. 23 3.1 强研发能力及丰富的产品线，确保绿树常青 ....................................................................................................... 24 3.2渠道逐步多元化，全渠道企业优势占上风............................................................................................................ 26 3.4 疫情加速行业洗牌，集中度有望提高 ................................................................................................................... 29 4.估值业绩齐飞的“戴维斯双击” ....................................................