制剂出口增长迅猛，注射剂国际化前景广阔

生物医药 2020年08月02日 健友股份 (603707) 制剂出口增长迅猛，注射剂国际化前景广阔 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司半年报点评 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 现价：47.22元 主要数据 行业 生物医药 公司网址 www.nkf-pharma.com 大股东/持股 谢菊华/27.85% 实际控制人 谢菊华、唐咏群、丁莹 总股本(百万股) 934 流通A股(百万股) 933 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 441.11 流通A股市值(亿元) 440.41 每股净资产(元) 3.45 资产负债率(%) 47.9 行情走势图 相关研究报告 《健友股份*603707*2019年报及2020年一季报点评：2019年业绩高增长，2020年迎制剂出口爆发》 2020-05-05 《健友股份*603707*海外批件接连不断，制剂出口进入爆发期》 2020-03-26 《健友股份*603707*依诺肝素美国获批，制剂出口迈出坚实一步》 2019-12-02 证券分析师 韩盟盟 投资咨询资格编号 S1060519060002 021-20600641 HANMENGMENG005@PINGAN.COM.CN 叶寅 投资咨询资格编号 S1060514100001 021-22662299 Y EY IN757@PINGAN.COM.CN 投资要点 事项： 公司公布2020半年度报告，实现收入13.96亿元，同比增长18.64%；实现归母净利润4.08亿元，同比增长41.24%；实现扣非后归母净利润4.04亿元，同比增长44.30%。公司业绩符合预期。 其中2020Q2单季度实现收入6.62亿元，同比增长16.79%；实现归母净利润2.04亿元，同比增长45.43%；实现扣非后归母净利润2.01亿元，同比增长48.02%。 平安观点：  2020H1业绩延续高增长，制剂占比提升大幅改善毛利率：2020上半年公司实现收入13.96亿元（+18.64%），实现归母净利润4.08亿元（+41.24%），延续亮眼表现。其中利润增速大于收入增速的原因主要是公司制剂销售占比快速提升，导致毛利率提升明显。2020H1公司毛利率为60.26%，较上年同期提升10.18个pp。期间费用率合计为26.94%，较上年同期提升4.72个pp，其中管理费用率提升明显，提升2.96个pp至4.39%，主要是由于新增美国子公司费用所致。  肝素原料药价格大幅上升，国内制剂Q2恢复良好：受行业供需结构影响，2019Q4和2020Q1肝素粗品价格大幅上涨，2020H1平均采购价格接近5万元/亿单位，较上年同期上涨50%左右。但因供给收缩，采购量也大幅下降。2020年1-5月肝素出口金额同比增长3.33%，我们预计公司原料药与去年同期在同一水平，收入在7亿元左右；国内低分子肝素制剂受到疫情影响，Q1整体呈个位数增长，但Q2恢复情况良好，预计上半年合计销售量达到900万支以上。  制剂出口迎来爆发，注射剂国际化前景广阔：2020H1子公司Meitheal收入3.14亿元，健进制药收入8409万元，我们预计制剂出口规模在3.5亿元左右，占整体收入比例达25%（去年同期个位数），增长迅猛。公司注射剂研发能力突出，2020H1研发投入9528万元，同比增长27.22%，目前累计申报产品超40个，其中国际市场获批超20个，几十个品种在研。 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,700 2,470 3,489 4,405 5,689 YoY(%) 52.8 45.2 41.3 26.2 29.1 净利润(百万元) 425 605 835 1,086 1,512 YoY(%) 35.1 42.5 38.1 30.0 39.2 毛利率(%) 49.5 51.2 51.7 53.5 55.4 净利率(%) 25.0 24.5 23.9 24.7 26.6 ROE(%) 17.5 20.2 23.1 23.8 25.6 EPS(摊薄/元) 0.45 0.65 0.89 1.16 1.62 P/E(倍) 103.9 72.9 52.8 40.6 29.2 P/B(倍) 18.2 14.9 12.3 9.7 7.5 -100%0%100%200%Aug-19Nov-19Feb-20May-20健友股份沪深300证券研究报告 健友股份﹒公司半年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2 / 4 除肝素类产品外，氟维司群、硼替佐米、苯达莫司汀等重磅品种同样有望带来较大利润增量，公司注射剂出口前景广阔。除此之外，公司也在积极推进中美双报，国内制剂也同样有望凭借带量采购政策快速放量。  盈利预测与投资评级：目前公司拥有4条经FDA认证的无菌注射剂生产线和一个经FDA认证的研发中心，2019年收购Meitheal后完成了无菌注射剂研发、生产、销售的全产业链高标准布局。公司制剂品种产品线持续丰富，有望保持每年10个以上获批的节奏，看好公司由肝素原料药向全球主流无菌注射剂供应商转型。我们维持2020-2022年归母净利润分别为8.35亿、10.86亿、15.12亿元的预测，因股本变化，EPS分别调整为0.89元、1.16元和1.62元（原预测为1.16元、1.51元和2.10元），当前股价对应2020PE为53倍，维持“推荐”评级。  风险提示：1）原料药价格波动风险：肝素粗品是公司产品的主要成本构成，目前公司拥有较大粗品库存，若价格出现急剧下滑，会对公司业绩产生较大影响。2）国外制剂销售不及预期：公司产品国外获批到上市销售有一定时间差，且部分品种竞争对手较多，制剂放量存在不及预期可能。3）研发进度不及预期：公司在研品种较多，且多为中美双报，申报难度更高，在研品种受多种因素影响，存在研发进度不及预期的可能。 健友股份﹒公司半年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 4289 9337 11493 14728 现金 364 4513 5697 7357 应收票据及应收账款 408 437 630 748 其他应收款 52 115 95 177 预付账款 64 98 107 158 存货 3274 4046 4836 6161 其他流动资产 127 127 127 127 非流动资产 790 1191 1480 1804 长期投资 1 -1 -3 -4 固定资产 418 718 935 1176 无形资产 125 144 166 188 其他非流动资产 246 330 381 445 资产总计 5078 10527 12973 16533 流动负债 2033 6862 8360 10582 短期借款 1368 5732 7339 8971 应付票据及应付账款 488 913 787 1318 其他流动负债 177 216 234 293 非流动负债 41 41 41 41 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 41 41 41 41 负债合计 2074 6903 8401 10623 少数股东权益 38 38 39 40 股本 718 934 934 934 资本公积 356 141 141 141 留存收益 1895 2573 3404 4548 归属母公司股东权益 2966 3587 4533 5869 负债和股东权益 5078 10527 12973 16533 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 -841 523 245 828 净利润 606 836 1087 1513 折旧摊销 45 60 93 125 财务费用 16 72 155 185 投资损失 -11 -10 -9 -10 营运资金变动 -1494 -434 -1080 -985 其他经营现金流 -4 -1 -0 -0 投资活动现金流 -154 -451 -373 -440 资本支出 115 403 291 326 长期投资 -25 2 1 1 其他投资现金流 -63 -46 -81 -113 筹资活动现金流 951 -288 -295 -360 短期借款 1048 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 普通股增加 166 216 0 0 资本公积增加 -156 -216 0 0 其他筹资现金流 -107 -288 -295 -360 现金净增加额 -39 -215 -423 29 利润表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 2470 3489 4405 5689 营业成本 1204 1687 2047 2535 营业税金及附加 4 7 9 11 营业费用 358 506 626 825 管理费用 61 87 110 142 研发费用 166 227 278 341 财务费用 16 72 155 185 资产减值损失 0 0 0 0 其他收益 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 1 0 0 投资净收益 11 10 9 10 资产处置收益 0 0 0 0 营业利润 668 914 1191 1660 营业外收入 13 7 7 7 营业外支出 0 0 0 0 利润总额 680 921 1197 1667 所得税 74 85 111 154 净利润 606 836 1087 1513 少数股东损益 1 0 1 1 归属母公司净利润 605 835 1086 1512 EBITDA 798 1123 1533 2090 EPS（元） 0.65 0.89 1.16 1.62 主要财务比率 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 成长能力 - - - - 营业收入(%) 45.2 41.3 26.2 29.1 营业利润(%) 45.0 36.9 30.3 39.4 归属于母公司净利润(%) 42.5 38.1 30.0 39.2 获利能力 毛利率(%) 51.2 51.7 53.5 55.4 净利率(%) 24.5 23.9 24.7 26.6 ROE(%) 20.2 23.1 23.8 25.6 ROIC