深度报告 证 券 研究报告 买入 进军IGBT，进入发展新阶段 赛晶电力电子（0580.HK） 2020-07-29 星期三 主要股东 项颉先生与配偶 (23.88%) China High-Tech Holding (18.76%) 国晶资本有限公司 (12.50%) 相关报告 研究部 姓名：汪伟杰 SFC：BNQ701 电话：0755-21516067 Email:wangwj@gyzq.com.hk 目标价： 2.00港元 现 价： 1.57港元 预计升幅: 27.4% 重要数据 日期 2020.07.28 收盘价（港元） 1.57 总股本（百万股） 1,631 总市值（百万港元） 2,560 净资产（百万元） 1,688 总资产（百万元） 2,566 52周高低（港元） 2.3/0.87 每股净资产（元） 1.05 数据来源：Wind、国元证券经纪(香港)整理 投资要点  公司特高压与柔直业务稳步推进 公司是特高压及柔直领域中阳极饱和电抗器、电力电容器、功率半导体器件的主要供货商之一。往后看，特高压作为具备逆周期属性的“新基建”内容，将成为电网投资的重要方向。同时随着电网未来继续朝着智能化、节约化、环保化发展，柔性直流输电技术必将成为未来电力领域的重要发展方向。公司将持续受益于行业发展。  IGBT前景广阔，国产替代空间大 IGBT是新型电力电子器件，被称为电力电子的“CPU”。在新能源、节能环保等一系列国家政策的支持下，国内IGBT市场持续快速增长，2012-2018年CAGR 18.1%。新能源车将成为未来IGBT市场增长的主要驱动力，预计2019-2025年国内车规级IGBT市场规模CAGR 22%。但目前市场格局中，欧美企业基本垄断，中国企业目前市场份额较低，国产替代空间广阔。  公司积极布局IGBT业务，远景可期 2019年，赛晶启动IGBT研发及生产项目，并成立瑞士SwissSEM Technologies AG公司及赛晶亚太半导体科技（浙江）有限公司，首款产品预计于2020Q3推出样品，主要应用场景为新能源发电领域。公司在IGBT领域的竞争力包括：1）具备国际一流的团队，由具备多年实践经验及优秀成果的行业领导者组成，大多都曾在瑞士ABB半导体公司工作；2）拥有深厚的客户积累，包括许继集团、比亚迪、阳光电源等，涵盖新能源发电、新能源汽车以及智能电网领域，为公司未来IGBT业务的切入提供机会。  给予“买入”评级,目标价2.0港元 我们预测公司2020~2022年营收分别为14.0/15.1/16.7亿人民币；归母净利润分别为1.7/1.8/2.0亿人民币。我们参照行业估值水平以及公司历史估值，给予2021年15倍P/E为27亿人民币市值空间。此外我们预计公司2021年IGBT业务收入0.5亿元，这部分并不能完全以短期净利润进行估值，我们按照6倍P/S计算，合理市值3亿元人民币。即公司合理估值30亿人民币，对应股价为2港元，给予“买入”评级。 百万人民币 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业额 1,290 1,396 1,402 1,513 1,672 同比增长(%) 11.7% 8.1% 0.4% 7.9% 10.6% 归母净利润 183 196 175 181 203 同比增长(%) -17.6% 7.1% -10.8% 3.6% 12.4% 毛利率(%) 33.7% 30.4% 32.0% 32.4% 32.1% 每股盈利（元） 0.11 0.12 0.11 0.11 0.13 PE@1.57HKD 12.3 12.2 13.5 13.3 11.3 数据来源：wind、公司年报、国元证券经纪(香港)整理 2 深度报告 目录 1. 公司基本概况 .................................................................................................................................................................5 1.1 公司简介：业内领先的电力电子器件供应商和系统集成商 ........................................................................................5 1.2 财务表现：收入保持稳定增长，利润有所波动 ............................................................................................................7 2. 特高压与柔直业务稳步推进 ...........................................................................................................................................9 2.1 特高压成为“新基建”下电网投资重要方向 ..................................................................................................................9 2.2阳极饱和电抗器与电力电容器是公司特高压领域主要产品 .......................................................................................11 2.3柔直技术应用广泛 ..........................................................................................................................................................12 2.4背靠ABB，公司是柔直功率半导体器件的主要供应商 ...............................................................................................13 3. IGBT前景广阔，国产替代空间大 ................................................................................................................................. 14 3.1 IGBT是电力电子“CPU” .................................................................................................................................................14 3.2 新能源车是未来IGBT市场增长的主要驱动力 ............................................................................................................16 3.3 IGBT进口替代空间广阔 ..................................................................................................................................................18 4.公司积极布局IGBT业务，远景可期 ............................................................................................................................. 19 4.1 2019年启动自主IGBT业务 ............................................................................................................................................19 4.2 公司在IGBT领域的竞争力 ............................................................................................................................................20 5.盈利预测与投资建议 ...................................................................................................................................................... 21 5.1盈利预测 ..........................................................................................................................................................................21 5.2 估值 .................................................................................................................................................................................21 风险提示 ............................................................................................................................................................................ 22 财务报表摘要 .................................................................................................................................................................... 23 3 深度报告 图目录 图1：输配电领域产品及业务 .............................................................................................................................................5 图2：交通领域产品及业务 ................................................................