证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 【宏观专题】跨境资本季度跟踪第3期 2020Q1跨境资本流动的特点：各回各家  核心观点：2020Q1跨境资本再度回归净流出，外资如期大幅流出，内资流出大幅收缩，跨境资本呈现“各回各家”的特点。Q1资本净流出规模为133亿美元（2019Q4净流入542亿美元）。2020Q1跨境资本流动的特点在于： 一方面，内外资流动呈现“各回各家”的状态。历史上在境内外资本市场大幅波动时都会出现外资流出与内资流入同时扩大、“各回各家”的状态，其中外资流出主要以证券投资与直接投资的撤回、境外机构在境内存款的汇回为主；内资流入则以外汇储备减少、对外证券投资与直接投资减少为主，反映的是在资本市场动荡时，境内资金会压缩对外投资的规模。二者结合可以一定程度对冲资本外流规模。Q1的跨境资本流动也大致呈现出这一特征： ① 外资证券投资如期流出。受到疫情冲击A股大跌，以及全球美元流动性短缺的影响，境外投资者大规模撤回对境内的证券投资，流出规模为历史第三高。 ② 内资对境外资产投资大幅收缩，其中对外直接投资首次出现负增长。由于海外疫情发酵迅速，美元流动性短缺带来全球资产价格普跌，内资大幅出售对外资产，带来内资流入64亿美元，为历史上第二次单季呈净流入，其中对外直接投资减少50亿美元（即出售对外直接投资资产），为历史首次出现负增长。 ③ 境内机构海外存款汇回大幅增加，带来资本流入250亿美元，内资在外存款也呈“回家”状态。 另一方面，Q1资本流出的规模相比前两轮资本市场动荡时期较小，其特殊的原因在于，外资撤回对华资产投资的同时，可能将部分头寸转换成了存款的形式留存在国内，未呈现各回各家的特点，因此对资本流出进一步形成对冲。体现在数据上即为境外机构在华存款大幅增加，带来资本流入361亿美元。这背后可能反映了外资对国内长期投资仍有较高的信心，因此在短期金融市场波动时，虽撤回了部分证券市场头寸，但仍将资金以存款形式留存在国内。  2020Q1资本流出拆解：外资证券投资如期大幅流出，内资流出大幅收缩 本季度资本流出1478亿美元，流出规模环比上季度收缩21%，并未出现流出规模的大幅扩大。其中内资流出66亿美元（2019Q4为1206亿美元），外资流出1411亿美元（2019Q4为662亿美元）。具体来看，Q1资本流出的去向主要为： ① 境外投资者对境内资产的投资大幅减少，导致资本流出1177亿美元，占资本流出比重的80%（2019Q4流入2269亿美元）。 ② 对外净贷款增加产生的资本流出235亿美元，占比16%（2019Q4为流出252亿美元）。 ③ 其他海外资产增加带来资本流出66亿美元，占资本流入比重4%（2019Q4为流入52亿美元）。  2020Q1资本流入拆解：资本流入主要来自内资对外投资的收缩 本季度资本流入1345亿美元，其中外资流入763亿美元（2019Q4为2269亿美元），内资流入582亿美元（2019Q4为141亿美元）。具体来看，Q1资本流入的去向主要为： ① 我国居民的海外净存款汇回+海外机构在华存款增加，导致资本流入611亿美元，占资本流出比重的45%（2019Q4流出375亿美元）。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500918 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 联系人：殷雯卿 电话：010-66500833 邮箱：yinwenqing@hcyjs.com 《【华创宏观】中美国债市场波动率比较及影响因素——大类资产配置框架系列七》 2020-06-29 《【华创宏观】当大雨倾倒：论洪涝对宏观经济的影响——抗洪日记·系列一》 2020-07-08 《【华创宏观】财政的灵魂问题：后劲不足？&钱花不完？——扩内需系列七》 2020-07-08 《【华创宏观】周期股：“涨”不等于“赢”》 2020-07-15 《【华创宏观】当天幕撕裂：从水利体系再评洪水现状与影响——抗洪日记·系列三》 2020-07-21 相关研究报告 华创证券研究所 宏观研究 宏观专题 2020年07月23日 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 ② 储备资产减少导致资金流入427亿美元，占资本流出比重的32%（2019Q4为流出185亿美元）。 ③ 境内投资者对境外资产的投资大幅收缩，导致资本流入64亿美元，占资本流入比重为5%（2019Q4流出1022亿美元）。 ④ 其他负债增加，导致资本流入152亿美元，占资本流入比重的11%（2019Q4为流出35亿美元）。 ⑤ 贸易信贷净额减少引起的资本回流规模为92亿美元，占资本流入规模的7%（2019Q为流入89亿）。  风险提示：海外疫情升级，全球风险偏好下降，美元流动性风险。 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 目前对跨境资本流动情况的跟踪多使用国际收支平衡表，而我们则选用了国际投资头寸表这一数据库，相比于国际收支平衡表该表包含了估值因素（汇率波动与资产价格涨跌）的影响，因此能更充分的反映跨境资本的变动情况。通过将国际投资头寸表分拆为内资流入/流出与外资流入/流出，可以跟踪到季度影响跨境资本流动的具体因素。 在本期的跟踪报告中，我们对历史上全球资本市场大幅波动时期对应的跨境资本流动状况进行了回顾，并解释了Q1全球资本市场动荡没有带来资本大规模流出的核心原因在于：1）此次境外机构在境内的存款不但没有汇回，反而有增加的趋势，同时居民海外存款大量汇回，流入幅度为历史高值，从而对冲了资本流出的幅度；2）由于全球美元流动性短缺带来资产价格普跌，2020Q1内资对外证券投资的规模也显著收窄，进一步压缩了资本流出额。 投资逻辑 报告对2020Q1的跨境资本流动数据进行拆分，区分出内资流入/流出与外资流入/流出的细项。从而总结出2020Q1跨境资本流动的特点在于：① 外资如期流出。受到疫情冲击A股大跌，以及全球美元流动性短缺的影响，境外投资者大规模撤回对境内的证券投资，流出规模为历史第三高。 ② 内资对外投资大幅收缩，其中对外直接投资首次出现负增长。由于海外疫情发酵迅速，美元流动性短缺带来全球资产价格普跌，境内资金也大幅收缩对外投资，带来内资对外证券投资呈流入，流入规模64亿美元，为历史上第二次单季呈净流入，其中对外直接投资减少50亿美元，为历史首次出现负增长。③ 境外机构在华存款与境内机构海外存款汇回均大幅增加，带来海外净存款大幅收窄，对Q1资本流入的贡献达到45%，贡献度仅次于2011Q3的50%。 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 目 录 一、2020年Q1资本流动情况：净流出133亿美元，外资如期流出，内资流出大幅收缩 ............................................. 6 二、资本流出拆解：2020Q1外资证券投资大量流出 ........................................................................................................... 7 三、资本流入拆解：2020Q1资本流入主要来自对外投资的收缩 ....................................................................................... 8 四、为何Q1市场动荡没有带来资本大规模流出？ ............................................................................................................ 10 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 图表目录 图表 1 2020 Q1对外投资总资产再度回落 .......................................................................................................................... 6 图表 2 2020Q1总负债环比大幅回落，外资大量流出 ....................................................................................................... 6 图表 3 2020Q1内资流入规模扩大，内资呈净流入 ........................................................................................................... 6 图表 4 2020Q1外资呈净流出 ............................................................................................................................................... 6 图表 5 2020Q1资本重回净流出，但流出规模不大 ........................................................................................................... 7 图表 6 2020Q1储备资产和外汇储备总量出现回落 ........................................................................................................... 7 图表 7 2020Q1资本流动细项（单位：亿美元） ............................................................................................................... 7 图表 8 资本流出都由哪些元素组成 ..................................................................................................................................... 8 图表 9 2020年3月陆股通自2015年首次出现净流出 ...................................................................................................... 8 图表 10 资本流入都由哪些元素组成 ................................................................................................................................... 9 图表 11 2011年以来中美股市出现大幅波动的时间段 .........................................