“学海拾珠”系列之二：偏度之外：股票收益的不对称性

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 金融工程 总量研究/专题报告 主要观点： 本篇是“学海拾珠”系列第二篇，摘选自论文《Stock Return Asymmetry: Beyond Skewness》的核心结论。 股票收益分布的偏度和股票预期回报率之间的关系是市场广泛关注的话题。有研究指出，高偏度往往与低预期回报率有关，两者之间呈负相关性；但也有人在研究中发现了偏度和预期回报率的正相关性。学界对于两者之间的关系尚无定论。 本篇报告提出了两种新的度量股票收益不对称性的方法。与流行的偏度度量法不同，本文度量基于数据的分布函数，而不仅仅是三阶中心矩偏度。通过实证，用这种新的度量法检测出的股票收益高上行不对称性往往意味着未来的低回报率。 其中，第一种方法是计算收益上行概率和下行概率的差值，而第二种方法是计算收益上行概率和下行概率差值的绝对值。这两种新的度量方法比偏度测试更有力地检测出不对称性，因为他们发现个股不对称的比例远高于偏度测试所显示的比例（大约18%比11%）。 最后，为了检验新偏度指标与其他因子的相关性，以及在不同市场环境下的表现，我们通过控制尾部风险、极端收益、财务困境指标、波动率、投资者情绪, 股市整体流动性等变量，对新偏度以及传统偏度进行了稳健性测试。在不同的市场环境下，以上结论始终成立，即更高的上行不对称意味着更低的股票预期回报率，而传统偏度和回报率的相关性并不稳定。 对于国内市场，已经有较多实证验证：在日内高频数据维度，涨跌幅的偏度具有一定的alpha。亦可使用类似思路测试本文中所提到的新偏度因子，有望获得相对原始偏度因子更佳的效果。 风险提示 本文结论基于历史数据、海外情况进行测试，不构成任何投资建议。 偏度之外：股票收益的不对称性 ——“学海拾珠”系列之二 报告日期： 2020-07-20 分析师：严佳炜 执业证书号： S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com 分析师：朱定豪 执业证书号：S0010520060003 邮箱：zhudh@hazq.com 相关报告 1.《波动率如何区分好坏？——“学海拾珠”系列之一》2020-07-12 金融工程/专题报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 17 证券研究报告 正文目录 1 引言 ...................................................................................................................................................................................... 4 2 模型搭建 .............................................................................................................................................................................. 4 2.1 度量方法一 ............................................................................................................................................................................ 4 2.2 度量方法二 ............................................................................................................................................................................ 5 2.3估算 ......................................................................................................................................................................................... 5 3 评估模型度量不对称性的能力 ............................................................................................................................................ 6 4 实证 ...................................................................................................................................................................................... 7 4.1 数据 ........................................................................................................................................................................................ 7 4.2 不对称性与公司特征 ............................................................................................................................................................ 8 4.3 不对称性与预期回报率 ........................................................................................................................................................ 9 4.4 不对称性因子构造投资组合 .............................................................................................................................................. 10 5 不对称性度量方法的进一步分析 ...................................................................................................................................... 12 5.1 不对称性与尾部风险、极端收益、财务困境 ................................................................................................................... 12 5.2 不对称性与波动率 .............................................................................................................................................................. 13 5.3 投资者情绪 .......................................................................................................................................................................... 14 5.4 股市整体流动性 .................................................................................................................................................................. 14 5.5 资本利得突出量 .................................................................................................................................................................. 15 6 结论 .................................................................................................................................................................................... 16 7风险提示 ............................................................................................................................................................................. 16 金融工程/专题报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 17 证券研究报告 图表目录 图表 1 贝塔分布的密度函数 .......................................................................................................................................................... 6 图表 2 对称性测试结果 ................................................................................................................................