公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 贝达药业（300558） 证券研究报告 2020年07月15日 投资评级 行业 医药生物/化学制药 6个月评级 增持（维持评级） 当前价格 156.3元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 401.00 流通A股股本(百万股) 379.38 A股总市值(百万元) 47,855.34 流通A股市值(百万元) 45,274.71 每股净资产(元) 6.52 资产负债率(%) 41.63 一年内最高/最低(元) 122.88/39.82 作者 郑薇 分析师 SAC执业证书编号：S1110517110003 zhengwei@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《贝达药业-公司点评:投资引进PD-1和CTLA-4，进军免疫治疗优化大分子布局》 2020-06-23 2 《贝达药业-年报点评报告:年报业绩符合预期，公司开始步入收获期》 2020-04-21 3 《贝达药业-公司点评:业绩符合预期，管线品种不断充实》 2020-03-01 股价走势 上半年净利润预增55%~75%，研发层面持续推进 事件：公司发布半年度业绩预告，上半年预计归母净利润约1.35-1.53亿元，同比增长55.0%-75.0%。其中Q2预计实现归母净利润0.05-0.23亿元，Q2单季度同比减少36%-86%。报告期非经常性损益对净利润的影响金额预计为150-350万元。上半年公司业绩增长主要由于核心产品埃克替尼销售持续放量。其中Q1高增长部分由于经销商为疫情期间保供应提高了流通系统的安全库存量所致，Q2有所回落属正常。 核心产品埃克替尼销售继续放量，差异化优势有望不断巩固 公司核心产品埃克替尼的临床研究提供了充分的针对非小细胞肺癌（NSCLC）患者治疗疗效及安全性的循证医学证据，差异化优势不断积累，在非小细胞肺癌靶向药市场赢得了很好的口碑，树立了国产创新药的品牌形象。2019年埃克替尼纳入医保常规目录，销售持续放量，预期差持续体现。我们认为主要因素基于三点：（一）埃克替尼产品本身具有差异化优势，其所积累的循证医学证据为专家用药和患者选择提供了依据：（1）Brain研究改变了2018、2019年《CSCO原发性肺癌诊疗指南》，使得埃克替尼及其同类药列入了国家卫健委2018年《新型抗肿瘤药物临床应用指导原则》推荐；（2）Increase研究为埃克替尼加量用于21外显子L858突变提供了证据；（3）Evidence研究是NSCLC辅助治疗领域唯一注册临床研究，公司将依据Evidence研究申请EGFR突变的术后辅助治疗新的适应症。（二）中国EGFR药物市场渗透率仍存在提升空间，我们通过测算预计还有一倍左右提升空间。（三）“基药+医保”双加持以及渠道下沉和公司持续大力推广。我们预计埃克替尼的增长仍有望持续，随着公司今年有望为埃克替尼申请EGFR突变的术后辅助治疗新适应症，埃克替尼的差异化优势有望不断得到巩固，并进一步扩大市场。 研发管线稳步推进，恩沙替尼取得现场检查通知 公司新药研发管线日趋丰富，已形成每年都有创新药申请临床的良性发展态势。公司新药盐酸恩沙替尼的优先审评程序正常推进，已收到国家药品监督管理局药品审评中心签发的现场检查通知，一线治疗ALK阳性非小细胞肺癌（NSCLC）患者的全球多中心III期临床研究顺利进行。贝伐珠单抗注射液（MIL60）上市许可申请获得受理，EVIDENCE研究完成数据库锁定，有望今年申报。BPI-D0316II期、CM082肾癌III期等多项注册临床研究按计划进行；BPI-23314、BPI-17509、MRX2843和BPI-28592等项目陆续进入临床研究。同时，公司投资引进PD-1和CTLA-4进军免疫治疗优化大分子布局。预计公司未来一年可能有多个新药或新适应症注册申请。 “预期差”+“边际变化”驱动基本面趋势持续向上 我们判断公司在“预期差”+“边际变化”驱动下基本面趋势有望持续向上。预期差：现有核心品种埃克替尼有望持续超预期（EGFR靶向药渗透率存翻倍空间+埃克差异化优势）；边际变化：公司研发步入收获期，恩沙替尼有望不久获批，贝伐珠单抗已报产被受理，埃克替尼术后辅助治疗、CM-082、X-396全球多中心一线、D-0316有望陆续申报注册，带来多个催化剂。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.32亿元/4.50亿元/5.56亿元，分别同比增长44.01%/35.36%/23.65%，对应P/E分别为189/139/113倍，维持“增持”评级。 风险提示：新药研发具有不确定性；同类产品的竞争风险；行业政策及药品招标风险 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,224.17 1,553.92 2,185.04 2,921.92 3,864.44 增长率(%) 19.27 26.94 40.61 33.72 32.26 EBITDA(百万元) 570.16 753.85 517.95 654.21 785.26 净利润(百万元) 166.82 230.82 332.40 449.93 556.36 增长率(%) (35.27) 38.37 44.01 35.36 23.65 EPS(元/股) 0.42 0.58 0.83 1.12 1.39 市盈率(P/E) 375.72 271.54 188.56 139.30 112.65 市净率(P/B) 28.65 25.47 23.66 21.11 18.66 市销率(P/S) 51.20 40.33 28.68 21.45 16.22 EV/EBITDA 22.07 34.18 119.75 94.35 77.47 资料来源：wind，天风证券研究所 -6%31%68%105%142%179%216%2019-072019-112020-03贝达药业化学制药创业板指 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 304.97 521.30 355.58 883.83 1,785.71 营业收入 1,224.17 1,553.92 2,185.04 2,921.92 3,864.44 应收票据及应收账款 63.81 56.03 185.15 72.12 118.65 营业成本 68.99 105.23 150.37 204.43 334.00 预付账款 3.17 13.28 42.58 19.56 73.04 营业税金及附加 13.32 16.88 30.83 34.92 47.57 存货 144.99 134.57 376.81 277.74 844.85 营业费用 496.35 562.99 764.76 1,028.52 1,356.42 其他 57.81 67.07 110.13 75.92 93.09 管理费用 174.68 256.94 356.16 482.12 629.90 流动资产合计 574.76 792.24 1,070.25 1,329.16 2,915.35 研发费用 303.70 326.36 454.49 610.68 807.67 长期股权投资 13.59 12.79 12.79 12.79 12.79 财务费用 13.65 44.31 32.96 29.15 34.32 固定资产 610.32 676.67 711.63 747.36 770.54 资产减值损失 1.06 0.00 0.19 0.42 0.20 在建工程 204.77 112.31 103.38 110.03 96.02 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 1,056.05 1,398.56 1,330.16 1,261.76 1,193.36 投资净收益 1.18 (0.80) (12.65) (12.65) (12.65) 其他 1,000.59 1,140.76 1,055.06 1,068.38 1,087.76 其他 (29.46) (24.56) 25.30 25.30 25.30 非流动资产合计 2,885.32 3,341.09 3,213.03 3,200.32 3,160.46 营业利润 180.71 266.56 382.63 519.03 641.71 资产总计 3,460.09 4,133.33 4,283.28 4,529.48 6,075.81 营业外收入 2.68 1.91 1.91 1.91 1.91 短期借款 360.00 363.23 50.00 280.00 300.00 营业外支出 1.02 2.01 1.29 1.44 1.58 应付票据及应付账款 188.33 112.55 450.51 305.82 841.31 利润总额 182.37 266.46 383.25 519.50 642.03 其他 202.78 229.41 520.19 270.31 801.11 所得税 18.85 40.62 58.42 79.19 97.86 流动负债合计 751.11 705.20 1,020.70 856.13 1,942.42 净利润 163.52 225.84 324.83 440.31 544.17 长期借款 280.00 280.00 280.00 300.00 320.00 少数股东损益 (3.30) (4.98) (7.57) (9.62) (12.19) 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 166.82 230.82 332.40 449.93 556.36 其他 227.26 678.92 331.82 412.67 474.47 每股收益（元） 0.42 0.58 0.83 1.12 1.39 非流动负债合计 507.26 958.92 611.82 712.67 794.47 负债合计 1,258.37 1,664.12 1,632.53 1,568.80 2,736.89 少数股东权益 13.98 8.68 1.48 (7.97) (19.89) 主要财务比率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 股本 401.00 401.00 401.00 401.00 401.00 成长能力 资本公积 609.79 654.87 654.87 654.87 654.87 营业收入 19.27% 26.94% 40.61% 33.72% 32.26% 留存收益 1,782.47 2,007.60 2,248.27 2,567.65 2,957.81 营业利润 -18.23% 47.51% 43.54% 35.65% 23.63% 其他 (605.53) (602.93) (654.87) (654.87) (654.87) 归属于母公司净利润 -35.27% 38.37% 44.01% 35.36% 23.65% 股东权益合计 2,201.71 2,469.22 2,650.76 2,960.68 3,338.92 获利能力 负债和股东权益总计 3,460.09 4,133.33 4,283.28 4,529.48 6,075.81 毛利率 94.36% 93.23% 93.12% 93.00% 91.36% 净利率 13.63% 14.85% 15.21% 15.40% 14.40% ROE 7.63% 9.38%