营收增长加速，经营效率持续改善

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 营收增长加速，经营效率持续改善 ■事件：苏宁易购发布2020年上半年的业绩预告，2020年上半年预计归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约为-6.50亿元至-7.50亿元，较同期归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-3 1.90亿元同比增长76.49%—79.62%。 ■经营状况：二季度营收、利润、现金流表现靓丽，营收和扣非净利润均创2019Q1以来最好水平。公司业务实现降本增效，自19Q4以来逐季改善。分项目看：1）销售状况：上半年实现商品销售规模预计同比增长5.35%，线上平台商品交易规模同比增长20.19%；其中二季度同比增长8.34%，线上平台商品交易规模同比增长27.11%。根据社零数据，2020年实物网上零售额累计同比增速11.5%，增速显著高于行业平均水平。品类上上半年加大开放平台扶持力度，快消、日百、个护类商品增长迅速；营销上；积极推进社群营销、离店销售和到家业务，二季度公司紧抓五一、空调旺季销售以及618促销；开店上，上半年苏宁易购零售云新开店面1,563家，截至6月30日苏宁易购零售云门店数量5,926家。2）经营效率：公司加强成本管控，经营效率大幅提升。公司加大店面调整力度，推进降租、免租及转租，租赁费用同比下降；通过精简组织、推进门店、物流的合伙人机制，减少人员费用和提高人效水平，尤其是提升人员工作积极性；强化会员运营和精准营销，广告促销费率有所控制。3）家乐福中国：持续推进供应链融合，抓住市场机遇大力发展到家业务，注重降本增效，上半年家乐福中国实现经营性盈利以及经营性现金流转正，经营效率稳步提升。4）现金流与非经常性损益：经营性现金流净额同比显著改善，发行仓储物流设施ABS盘活存量资产。非经常性损益项目主要来源是深创投中金-苏宁云享仓储物流设施资产支持专项计划（疫情防控）对仓储物流设施资产的收购，本次交易中苏宁实现净利润约5.2亿元，本次交易将盘活公司存量资产，使得公司回笼资金再次投入优质物流仓储资产的获取和物流运营能力的提升。 ■未来看点：持续打造全场景零售格局，双线融合实现规模优势。①经营效率持续提升，公司店面调整力度持续推进，同时利益机制更为合理，公司经营效率有望在二季度的基础上进一步提高。②公司以智慧零售为核心，以苏宁易购直营店和零售云加盟店为两大抓手深耕低线城市，以苏宁小店作为物流节点，辐射周围三公里用户群，有望打通线上与线下流量，有效扩大用户范围，获取粘性流量。③短视频和直播崛起的大背景下，苏宁易购迎来新的流量获取方式，新流量巨头崛起的背景下苏宁外部环境或改善，带来的机遇或大于挑战。苏宁二季度打造的明星天团已入驻抖音，开设“苏宁易购超级买手”直播间。 Table_Tit le 2020年07月14日 苏宁易购（002024.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 连锁 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 元 股价（2020-07-13） 12.36元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 115,072.09 流通市值（百万元） 96,101.34 总股本（百万股） 9,310.04 流通股本（百万股） 7,775.19 12个月价格区间 8.17/12.36元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 12.89 -4.12 -51.78 绝对收益 41.21 39.47 17.12 刘文正 分析师 SAC执业证书编号：S1450519010001 liuwz@essence.com.cn 021-35082109 杜一帆 分析师 SAC执业证书编号：S1450518080002 duyf1@essence.com.cn 021-35082088 Tabl e_Repor t 相关报告 苏宁易购：苏宁易购三季报点评：营收增速保持平稳，智慧零售战略促进双线扩容/刘文正 2019-10-31 苏宁易购：2019年半年报点评：业绩符合预期，苏宁小店出表有望全面改善盈利/刘文正 2019-09-01 苏宁易购：2019年一季报点评：收入增长稳健，智慧零售战略促进双线扩容/刘文正 2019-05-08 -24%-11%2%15%28%41%54%201 9-07201 9-11202 0-03苏宁易购 连锁 中小板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■投资建议：2020-2022年对应P/S分别为0.37 、0.32、0.27，对应P/E分别为-38.3、36.1、18.0,公司作为线上线下双线融合的零售商，具有全渠道、多场景的获客和留存优势，在供应链合作、物流、配套金融等积累深厚，在外部环境和自身经营改善的背景下，有望迎来价值重估，维持买入-A评级。 ■风险提示：宏观消费环境变差风险；线下扩张不及预期风险；电商竞争格局变化，出现价格战等风险；低线城市消费升级不及预期；费用控制不及预期等。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 244,956.6 269,228.9 312,305.5 362,274.4 420,238.3 净利润 13,327.6 9,843.0 -3,002.9 3,190.0 6,397.5 每股收益(元) 1.43 1.06 -0.32 0.34 0.69 每股净资产(元) 8.69 9.44 10.67 10.32 10.94 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 8.6 11.7 -38.3 36.1 18.0 市净率(倍) 1.4 1.3 1.2 1.2 1.1 净利润率 5.4% 3.7% -1.0% 0.9% 1.5% 净资产收益率 16.5% 11.2% -3.0% 3.3% 6.3% 股息收益率 1.0% 0.4% 0.0% 0.2% 0.5% ROIC 67.9% 23.3% -5.8% 5.1% 10.9% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/苏宁易购 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 244,956.6 269,228.9 312,305.5 362,274.4 420,238.3 成长性 减:营业成本 208,216.6 230,117.4 267,333.5 307,933.2 357,202.6 营业收入增长率 30.3% 9.9% 16.0% 16.0% 16.0% 营业税费 894.3 1,060.9 1,218.0 1,412.9 1,638.9 营业利润增长率 235.1% 7.4% -122.7% -198.7% 105.9% 销售费用 26,066.7 33,532.0 37,476.7 40,574.7 46,226.2 净利润增长率 216.4% -26.1% -130.5% -206.2% 100.5% 管理费用 5,200.7 4,945.0 9,369.2 9,056.9 8,404.8 EBIT DA增长率 230.0% 36.7% -102.7% -960.1% 58.8% 财务费用 1,234.6 2,237.4 - - - EBIT增长率 312.5% 35.1% -114.7% -198.7% 105.9% 资产减值损失 2,059.5 -1,120.0 254.0 - - NOPLAT增长率 229.6% -20.0% -128.0% -197.7% 105.9% 加:公允价值变动收益 292.5 216.3 18.2 -10.9 1.2 投资资本增长率 133.2% 13.4% 9.7% -2.9% -10.8% 投资和汇兑收益 13,990.6 21,791.4 - - - 净资产增长率 5.5% -1.2% 13.3% -3.5% 5.8% 营业利润 13,658.6 14,671.7 -3,327.6 3,285.8 6,767.0 加:营业外净收支 286.9 -77.1 155.2 121.7 66.6 利润率 利润总额 13,945.5 14,594.6 -3,172.3 3,407.5 6,833.6 毛利率 15.0% 14.5% 14.4% 15.0% 15.0% 减:所得税 1,302.9 5,274.8 -285.5 340.7 683.4 营业利润率 5.6% 5.4% -1.1% 0.9% 1.6% 净利润 13,327.6 9,843.0 -3,002.9 3,190.0 6,397.5 净利润率 5.4% 3.7% -1.0% 0.9% 1.5% EBIT DA/营业收入 7.6% 9.4% -0.2% 1.6% 2.2% 资产负债表 EBIT /营业收入 6.9% 8.4% -1.1% 0.9% 1.6% 2018 2019 2020E 2021E 2022E 运营效率 货币资金 48,041.5 33,902.2 56,558.5 65,607.9 76,105.2 固定资产周转天数 22 22 20 15 12 交易性金融资产 15,720.4 11,970.0 11,970.0 11,970.0 11,970.0 流动营业资本周转天数 -2 -12 -22 -17 -15 应收帐款 5,415.1 7,194.5 11,974.6 8,351.6 14,666.6 流动资产周转天数 161 169 148 155 152 应收票据 1,265.5 4,660.4 1,432.9 2,966.4 3,103.3 应收帐款周转天数 11 8 11 10 10 预付帐款 17,468.7 26,988.9 11,579.6 35,943.9 22,613.2 存货周转天数 30 33 31 31 32 存货 22,263.3 26,780.1 27,864.4 35,113.1 38,952.3 总资产周转天数 262 292 281 265 244 其他流动资产 21,567.9 9,265.4 15,099.0 15,310.8 13,225.1 投资资本周转天数 49 66 64 57 45 可供出售金融资产 6,937.4 - 12,800.0 6,579.1 6,459.7 持有至到期投资 10.1 - 3.4 4.5 2.6 投资回报率 长期股权投资 17,674.6 40,258.4 40,258.4 40,258.4 40,258.4 ROE 16.5% 11.2% -3.0% 3.3% 6.3% 投资性房地产 3,362.1 6,150.4 6,150.4 6,150.4 6,150.4 ROA 6.3% 3.9% -1.1% 1.1% 2.1% 固定资产 15,198.9 17,807.8 16,211.2 14,614.7 13,018.1 ROIC 67.9% 23.3% -5.8% 5.1% 10.9% 在建工程 2,054.0 4,332.1 4,332.1 4,332.1 4,332.1 费用率 无形资产 9,677.4 14,737.2 13,695.0 12,652.8 11,610.6 销售费用率 10.6% 12.5% 12.0% 11.2% 11.0% 其他非流动资产 8,261.6 32,807.