屠宰业务有望量利齐升，产业链一体化快速推进

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 华统股份（002840） 证券研究报告 2020年07月13日 投资评级 行业 食品饮料/食品加工 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 12.89元 目标价格 17.28元 基本数据 A股总股本(百万股) 446.74 流通A股股本(百万股) 434.41 A股总市值(百万元) 5,758.43 流通A股市值(百万元) 5,599.52 每股净资产(元) 5.58 资产负债率(%) 46.57 一年内最高/最低(元) 20.19/11.54 作者 吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 刘畅 分析师 SAC执业证书编号：S1110520010001 liuc@tfzq.com 魏振亚 分析师 SAC执业证书编号：S1110517080004 weizhenya@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 屠宰业务有望量利齐升，产业链一体化快速推进 公司是我国浙江省屠宰龙头企业，持续快速成长 公司围绕畜禽屠宰核心主业，全力打造产业链一体化经营模式，主营业务覆盖“饲料加工、畜禽养殖、畜禽屠宰加工、肉制品深加工”四大环节，是农业产业化国家重点龙头企业，同时是浙江省规模化畜禽屠宰龙头企业。2016-2018年，公司自营生猪屠宰量分别为171.58万头、246.01万头、270.39万头，继续位居浙江省领先地位。近年来，公司持续进行主业的快速扩张，2016年公司生猪屠宰产能仅40.85万吨，到2019年达到88.92万吨，三年时间产能增长了118%。 受益于生猪养殖后周期，公司屠宰业务有望量利齐升 公司生猪屠宰业务盈利主要有两个方面的影响因素：一是猪价，猪价上涨时会导致公司屠宰原材料采购价格偏高，并会对下游的猪肉消费需求产生不利影响，从而会导致屠宰利润率下行；二是产能利用率，产能利用率越高，公司屠宰成本越低，屠宰盈利越高。近两年来看，一方面由于非洲猪瘟导致猪价快速上涨，另一方面公司快速扩张遭遇上游生猪产业产能收缩，产能利用率下滑，从而导致公司屠宰业务盈利较低。往未来看： 一方面，2019年四季度能繁母猪产能已经开始恢复，我们预计未来猪价或趋于下行，公司屠宰业务盈利有望回升。 另一方面，生猪行业产能恢复将使得公司屠宰量提升，另外公司通过合作以及自建的方式进行上游生猪养殖产能的建设，也将为公司的屠宰业务提供猪源，我们预计公司屠宰量有望快速增长，产能利用率将快速提升。 我们预计2020-2022年公司生猪屠宰量达到300万头，400万头和500万头，持续快速增长，且盈利能力也将显著提升，迎来量利齐升阶段。 携手温氏股份加快上游生猪养殖布局，推进产业链一体化，打造新的增长点，提升抗周期风险能力 公司通过自建和和合作的方式快速推进上游生猪养殖产业的扩张，推进产业链一体化的快速发展。当前，温氏投资已经持有公司5%股权，成为公司第三大股东，且公司与温氏股份成立了温氏华统，目标三年内实现浙江省出栏100万头以上，江苏省出栏100万头以上。公司生猪养殖产业的布局，一方面能够为公司带来新的增长点；另一方面也能够完善公司产业链布局，增强公司抗周期风险能力。 给予“买入”评级： 我们预计2020-2022年公司实现收入115.43/120.98/120.69亿，同比增长49.80%/4.81%/-0.25%，实现归母净利润1.85/4.81/6.47亿元同比增长40.30%/160.53%/34.40%，对应EPS分别为0.41/1.08/1.45元，对应PE为31/12/9倍，我们给予公司2021年利润16倍PE，目标价17.28元，给予“买入”评级。 风险提示：猪价波动；养殖疫病；食品安全风险。 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 5,118.04 7,705.78 11,543.01 12,098.38 12,068.50 增长率(%) 8.54 50.56 49.80 4.81 (0.25) EBITDA(百万元) 3.14 276.98 447.05 951.27 1,293.59 净利润(百万元) 150.21 131.65 184.71 481.23 646.75 增长率(%) 26.81 (12.35) 40.30 160.53 34.40 EPS(元/股) 0.34 0.29 0.41 1.08 1.45 市盈率(P/E) 38.34 43.74 31.18 11.97 8.90 市净率(P/B) 4.44 3.88 3.03 2.41 1.90 市销率(P/S) 1.13 0.75 0.50 0.48 0.48 EV/EBITDA 1,161.99 18.47 17.04 9.02 7.31 资料来源：wind，天风证券研究所 -23%-15%-7%1%9%17%25%33%2019-072019-112020-03华统股份食品加工沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司是我国浙江省屠宰龙头企业，持续成长 .......................................................................... 3 1.1. 公司是我国浙江省屠宰龙头企业 .............................................................................................. 3 1.2. 公司经营持续快速发展 ................................................................................................................. 4 2. 受益于生猪养殖后周期，公司屠宰业务有望量利齐升 ......................................................... 6 2.1. 生猪养殖产能恢复，猪价或进入下行周期，公司盈利有望提升 .................................. 6 2.2. 屠宰行业集中度低，或加速集中，公司屠宰量有望快速增长 ....................................... 7 3. 产业链一体化，打造新的增长点，提升抗周期风险能力 ..................................................... 9 4. 盈利预测及投资建议 .................................................................................................................. 10 5. 风险提示 ....................................................................................................................................... 12 图表目录 图1：公司子公司、控股子公司和参股公司情况 ................................................................................ 3 图2：公司股权结构 ........................................................................................................................................ 4 图3：截止2020年6月15日，公司股权结构 .................................................................................... 4 图4：公司营业收入持续快速增长（亿） .............................................................................................. 4 图5：此处录入标题 ........................................................................................................................................ 4 图6：公司毛利率和和净利率情况 ............................................................................................................ 5 图7：公司收入分项目构成情况（亿） ................................................................................................... 5 图8：公司毛利分项目构成情况（亿） ................................................................................................... 5 图9：公司主要业务毛利率情况 ................................................................................................................. 5 图10：公司生鲜猪肉业务毛利率与猪价反相关 ................................................................................... 6 图11：公司生猪屠宰产能及利用率情况 ................................................................................................ 6 图12：我国生猪存栏数据在2019年11月份触底出现拐点（万头） ........................................ 6 图13：我国能繁母猪存栏在2019年10月份触底出现拐点（万头） ........................................ 6 图14：生猪养殖产业链 ................................................................................................................................. 7 图15：我国生猪出栏均价（元/公斤） ................................................................................................... 7 图16：我国定点生猪屠宰企业在全国屠宰量比重仅30%-35% ...............................................