请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] SUV销量稳健 皮卡贡献增量 [Table_Title2] 长城汽车(601633) [Table_Summary] 事件概述 公司发布2020年6月产销快报：6月单月批发销量8.20万辆，同比增长29.6%，环比基本持平。其中，哈弗品牌销量4.70万辆，同比增长3.9%；WEY品牌销量5,653辆，同比减少16.3%；欧拉品牌销量2,635辆，同比减少30.0%；皮卡风骏、长城炮销量分别1.17、1.50万辆。2020年1~6月累计销量39.51万辆，同比减少20.0%。 分析判断: ► Q2单月销量均突破8万，皮卡成为主要增量来源 国内新冠肺炎疫情得到有效控制后，4月以来公司产销量规模快速回升，4~6月单月批发销量维持在8万辆以上，分别达8.08、8.19、8.20万辆，销量增速明显好于行业平均水平（根据乘联会数据，6月行业批发销量同比+3%）。6月销量分车系来看：1）哈弗品牌主销车型H6、F7销量同比有所下滑，但M6销量表现出色，哈弗品牌总体销量表现稳健；2）皮卡持续热销，风骏销量同比增长63.0%，长城炮销量继续爬坡，合计贡献增量1.95万辆，成为主要增量来源；3）WEY品牌和欧拉品牌销量仍有拖累，但月度销量已经企稳，随着2020Q3新车型推出销量有望触底回升。 ► 主销车型将迎来换代，车型周期全面向上 2020年6月，全新车型哈弗B06通过公开投票正式命名为“哈弗大狗”；2020年7月，第三代哈弗H6首次公布外观官图，换代车型在智能、安全、工艺上全面突破。第三代哈弗H6基于哈弗全新整车平台，我们预计哈弗大狗基于同一平台打造，新平台智能化、轻量化、延展性、安全性水平显著提升，助力新车型实现全方位升级。其他主销车型也将基于全新一代车型平台陆续迎来换代，车型周期全面向上，叠加后疫情时代乘用车需求修复，公司整车销量有望持续改善。 ► 国际化进程加速推进，光束汽车进展顺利 俄罗斯工厂建成达产宣告公司海外产能布局迈出第一步，2020年初公司与通用汽车签署协议，将收购通用在印度塔里冈、泰国罗勇府的两个工厂，计划在2020年底完成交易，国际化进程加速推进。 根据公司官网消息，6月20日，与宝马合资的光束汽车工厂在张家港开始打桩施工，整体项目按计划顺利推进。光束汽车项目总投资为51亿元，年标准产能达16万台，新工厂预计将于2022年投产。双方将共同推动纯电动汽车的联合研发与 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 买入 目标价格： 11.60 最新收盘价： 9.15 [Table_Basedata] 股票代码： 601633 52 周最高价/最低价： 9.88/7.5 总市值(亿) 839.66 自由流通市值(亿) 839.66 自由流通股数(百万) 9,176.57 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cn SAC NO：S1120519080006 联系人：刘静远 邮箱：liujy1@hx168.com.cn [Table_Report] 相关研究 1.长城汽车（601633）4月销量：产销大幅恢复 皮卡稳健领跑 2020.05.09 2.长城汽车（601633）2019年报&2020一季报：战略锐意变革 强化品牌建设 2020.04.25 3.长城汽车（601633）3月销量点评：产销逐步恢复 皮卡逆势破局 2020.04.09 -15%-7%1%9%17%26%2019/072019/102020/012020/042020/07相对股价%长城汽车沪深300证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2020年07月08日 【温馨提示】请勿将华西证券研究报告转发给他人 p1 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 生产，包括MINI品牌纯电动汽车和公司旗下新产品，提升公司产品定位的同时加速电动化进程，长期成长空间打开。 投资建议 乘用车行业在“刺激政策+首购释放”双重逻辑下需求回暖。公司受疫情影响2020Q1产销及业绩承压，但4月以来产销量规模快速回升，连续3个月批发销量突破8万辆。我们预计随着Q3新车型和换代车型的密集上市，公司整车销量将继续改善，驱动业绩反转。长期来看，全球化战略布局及光束汽车项目顺利推进，自主龙头未来成长可期。 维 持 盈 利 预 测 ： 预 计2020-2022年 归 母 净 利45.8/53.5/61.0亿元，受股权激励导致总股本增加影响，EPS由0.50/0.59/0.67元下调至0.50/0.58/0.66元，当前股价对应的PE为18.3/15.7/13.8倍。考虑到全新一代车型平台将带动公司产品周期全面向上，带动公司业绩中枢回升，给予2021年20倍PE，目标价由10.00元上调至11.60元，维持 “买入”评级。 风险提示 乘用车板块销量低于预期；自主品牌SUV市占率下滑；新能源车销量低于预期；海外工厂合并整合、光束汽车项目进展低于预期。 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 99,230 96,211 96,411 102,687 108,725 YoY（%） -1.9 -3.0 0.2 6.5 5.9 归母净利润(百万元) 5,207 4,497 4,580 5,349 6,101 YoY（%） 3.6 -13.6 1.8 16.8 14.1 毛利率（%） 17.5 17.2 16.4 16.7 16.8 每股收益（元） 0.57 0.49 0.50 0.58 0.66 ROE（%） 9.9 8.3 7.6 8.1 8.4 市盈率 16.12 18.67 18.33 15.70 13.76 【温馨提示】请勿将华西证券研究报告转发给他人 p2 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 图1 长城汽车月度批发销量及同比（辆，%） 图2 长城汽车SUV月度批发销量及同比（辆，%） 资料来源：公司公告，华西证券研究所 资料来源：公司公告，华西证券研究所 图3 长城汽车皮卡月度批发销量及同比（辆，%） 图4 长城皮卡炮月度批发销量（辆） 资料来源：公司公告，华西证券研究所 资料来源：公司公告，华西证券研究所 -100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000长城汽车月度销量（辆，LHS）同比增速（%，RHS）-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%020,00040,00060,00080,000100,000120,000长城SUV月度销量（辆，LHS）同比增速（%，RHS）-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%05,00010,00015,00020,00025,00030,000长城皮卡月度销量（辆，LHS）同比增速（%，RHS）0200040006000800010000120001400016000【温馨提示】请勿将华西证券研究报告转发给他人 p3 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业总收入 96,211 96,411 102,687 108,725 净利润 4,531 4,614 5,390 6,147 YoY(%) -3.0% 0.2% 6.5% 5.9% 折旧和摊销 4,331 3,700 3,770 3,773 营业成本 79,684 80,601 85,518 90,435 营运资金变动 4,541 1,035 2,338 1,961 营业税金及附加 3,169 3,182 3,389 3,588 经营活动现金流 13,972 8,789 10,796 10,650 销售费用 3,897 3,953 4,107 4,458 资本开支 -6,785 -4,305 -5,154 -5,566 管理费用 1,955 1,928 2,054 2,175 投资 -8,586 0 0 0 财务费用 -351 53 28 -3 投资活动现金流 -15,802 -3,823 -4,435 -4,207 资产减值损失 -504 -159 -161 -169 股权募资 20 49 0 0 投资收益 16 482 719 1,359 债务募资 4,819 0 0 0 营业利润 4,777 5,129 6,142 7,136 筹资活动现金流 3,944 -52 -102 -102 营业外收支 324 300 199 96 现金净流量 2,163 4,913 6,259 6,341 利润总额 5,101 5,429 6,341 7,232 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 所得税 570 814 951 1,085 成长能力（%） 净利润 4,531 4,614 5,390 6,147 营业收入增长率 -3.0% 0.2% 6.5% 5.9% 归属于母公司净利润 4,497 4,580 5,349 6,101 净利润增长率 -13.6% 1.8% 16.8% 14.1% YoY(%) -13.6% 1.8% 16.8% 14.1% 盈利能力（%） 每股收益 0.49 0.50 0.58 0.66 毛利率 17.2% 16.4% 16.7% 16.8% 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 净利润率 4.7% 4.8% 5.2% 5.7% 货币资金 9,723 14,637 20,896 27,237 总资产收益率ROA 4.0% 3.9% 4.2% 4.4% 预付款项 441 463 480 510 净资产收益率ROE 8.3% 7.6% 8.1% 8.4% 存货 6,237 5,526 5,937 6,386 偿债能力（%） 其他流动资产 52,100 52,020 52,316 52,561 流动比率 1.25 1.32 1.37 1.43 流动资产合计 68,502 72,645 79,629 86,694 速动比率 1.13 1.21 1.26 1.32 长期股权投资 3,113 3,113 3,113 3,113 现金比率 0.18 0.27 0.36 0.45 固定资产 29,743 31,587 33,236 34,801 资产负债率 51.9% 49.6% 48.4% 47.0% 无形资产 4,710 5,955 7,038 8,214 经营效率（%） 非流动资产合计 44,594 46,294 48,526 50,968 总资产周转率 0.85 0.81 0.80 0.79 资产合计 113,096 118,939 128,155 137,662 每股指标（元） 短期借款 1,180 1,180 1,180 1,180 每股收益 0.49 0.50