普洛药业2020年半年度业绩预告点评：盈利能力改善，看好CDMO贡献业绩增量

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 2020年7月1日，普洛药业发布2020年半年度业绩预告，在收入端，公司上半年营业收入在39.05-40.82亿元，同比增长10.02-15.01%；利润端，上半年归母净利为4.08-4.36亿元，同比增长45.28-55.25%，基本每股收益为0.3462-0.37元/股。 一、 二、分析与判断  收入结构调整下，二季度盈利能力边际改善 根据公司业绩预告，2020Q2公司收入在22.04-23.81亿元，同比增长17.6-27.1%（2020Q1同比增长1.53%）；归母净利2.53-2.81亿元，同比增长48.8-65.3%（2020Q1同比增长39.95%）；归母净利率为10.6-12.8%（2020Q1为9.1%），相比2019Q2同比提升1.6-3.7pct。整体上看，公司在2020Q2期间盈利能力边际改善，2020Q1的业绩有望成为全年的相对低点。 我们认为，公司二季度盈利能力提升部分源于收入结构调整带来的高利润率。根据公司2020年4月19日投资者关系活动记录，2020年Q1“公司一季度营业收入制剂下降了约25%，贸易中的进口部分也有所下降”，“去除制剂和贸易因素影响，自有的原料药和CDMO都有近20%的增长”；毛利率上“一季度毛利率总体略降，其中制剂下降多一些，从70%多下降到了60%多，CDMO毛利率上升有6%左右，原料药毛利率基本持平”。2020Q1制剂业务收入占总收入比重下降但归母净利同比明显增长，从侧面体现出相对于制剂业务，公司API和CDMO业务具有较强的盈利能力。分析2020Q2，我们认为，考虑到二季度医院诊疗活动逐步恢复，公司制剂业务降幅有望缩窄；根据公司业绩预告，2020年半年报“业绩变动的主要原因是本期原料药和CDMO销售收入、毛利同比增加而费用同比下降”，我们推测公司API和CDMO业务占比有望进一步提高。考虑到制剂业务相对较高的销售费用率，我们看好2020年公司API和CDMO业务的成长弹性及其对盈利能力的提升。  API及CDMO业务：产能扩张、订单放量驱动的景气周期开启 CDMO方面，中短期内看好项目拓展加速和订单业绩的逐步放量。根据公司2020年3月11日投资者关系活动记录，公司“目前有100多个项目在运作”，“今年有3个项目在商业化供应，另外有六七个项目在转移落地”，CDMO研发团队方面上海“现在有30人左右，今年计划扩招到80-100人”，“横店现在有70多人，也会增加到近100人”。我们认为，CDMO业务订单获取并非一蹴而就，公司目前正处于收入结构调整、CDMO增量贡献业绩的阶段，公司已在发酵类、合成类API生产方面积累的工艺优势、成本控制优势有望增强公司在CDMO业务中的比较优势，公司近期的人员扩充计划从侧面印证公司发展CDMO业务的信心、决心。 API方面，看好公司API产能扩张增强的业绩弹性。根据公司2020年3月11日投资者关系活动记录，未来2-3年新增产能中，“比例上来说API产能可能扩得会更多”，而“新的产能的提升也不仅是简单重复的提升，而是做更高效的、更低成本的改进”；此外在前向一体化拓展方面，公司未来会发展“自身有优势的，原料药制剂一体化的品种”，“此类品种以后可能会是成本竞争型，我们要利用原料药的优势去做好制剂”。我们认为，在环保趋严、国内制剂市场规范化的背景下，API行业的价值回归，公司基于技术壁垒的多元化拓展，有望快速验证公司在API方面的质量和规模优势。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 23.0元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2020-7-1 近12个月最高/最低（元） 23.29/9.36 总股本（百万股） 1,179 流通股本（百万股） 1,147 流通股比例（%） 97.31 总市值（亿元） 271 流通市值（亿元) 264 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 -10%18%46%75%103%131%19/719/1020/120/420/7普洛药业沪深300 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：孙建 执业证号： S0100519020002 电话： 021-60876703 邮箱： sunjian@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.普洛药业(000739):利润超预期，仿药竞争变量加速向技术切换 2.普洛药业（000739）年报点评：符合预期，技术优势奠定可持续增长基础 [Table_Title] 普洛药业（000739） 公司研究/点评报告 盈利能力改善，看好CDMO贡献业绩增量 —普洛药业2020年半年度业绩预告点评 点评报告/医药 2020年07月02日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 普洛药业（000739） 三、投资建议 短期看，中间体原料药的盈利能力提升及CDMO业务进入加速放量阶段，将成为未来2-3年公司业绩增长主要驱动力。中长期看，CDMO业务和制剂业务的国内外规模化放量，构成公司经营天花板提升的主要驱动变量。考虑到制剂业务的逐步恢复和CDMO业务爬坡，我们认为下半年业绩有望维持较快增长。基于这样的考虑，我们上调公司2020年盈利预测，预计2020-2022年EPS分别为0.67、0.84、1.09元，2020年7月1日收盘价对应2020年PE34.5倍（2021年27.3倍），考虑未来3年利润端复合增速有望，保持30%左右的复合增速，我们维持“推荐”评级。 四、风险提示： 产能投入周期的波动性风险，出口锁汇带来的业绩波动性风险，CDMO订单波动性风险。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 7,211 8,257 9,552 11,149 增长率（%） 13.1 14.5 15.7 16.7 归属母公司股东净利润（百万元） 553 787 993 1,282 增长率（%） 49.3 42.1 26.2 29.1 每股收益（元） 0.47 0.67 0.84 1.09 PE（现价） 49.0 34.5 27.3 21.2 PB 7.2 6.0 4.9 4.0 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 普洛药业（000739） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业总收入 7,211 8,257 9,552 11,149 成长能力 营业成本 4,877 5,607 6,467 7,469 营业收入增长率 13.1 14.5 15.7 16.7 营业税金及附加 44 51 59 69 EBIT增长率 41.4 28.1 25.2 28.7 销售费用 835 867 946 1,059 净利润增长率 49.3 42.1 26.2 29.1 管理费用 458 512 592 691 盈利能力 研发费用 360 405 468 546 毛利率 32.4 32.1 32.3 33.0 EBIT 636 815 1,021 1,314 净利润率 7.7 9.5 10.4 11.5 财务费用 13 (24) (45) (98) 总资产收益率ROA 8.5 10.8 11.0 12.0 资产减值损失 (43) 21 14 23 净资产收益率ROE 14.7 17.3 17.9 18.8 投资收益 (21) (2) (3) (9) 偿债能力 营业利润 644 920 1,152 1,485 流动比率 1.5 2.0 2.3 2.6 营业外收支 (10) 0 0 0 速动比率 1.2 1.6 1.8 2.1 利润总额 634 901 1,137 1,468 现金比率 0.6 0.9 1.3 1.6 所得税 80 114 144 186 资产负债率 0.4 0.4 0.4 0.4 净利润 553 787 993 1,282 经营效率 归属于母公司净利润 553 787 993 1,282 应收账款周转天数 51.2 49.0 49.0 49.0 EBITDA 993 1,155 1,346 1,626 存货周转天数 71.1 71.1 71.1 71.1 总资产周转率 1.2 1.2 1.2 1.1 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 每股指标（元） 货币资金 1036 1887 3676 5351 每股收益 0.5 0.7 0.8 1.1 应收账款及票据 1025 1174 1358 1585 每股净资产 3.2 3.9 4.7 5.8 预付款项 121 139 160 185 每股经营现金流 1.2 0.6 1.3 1.3 存货 1025 1231 1412 1641 每股股利 0.2 0.0 0.0 0.0 其他流动资产 312 312 312 312 估值分析 流动资产合计 3958 5174 7344 9496 PE 49.0 34.5 27.3 21.2 长期股权投资 122 120 117 108 PB 7.2 6.0 4.9 4.0 固定资产 1899 1826 1754 1681 EV/EBITDA 19.3 16.2 13.0 10.2 无形资产 331 297 264 236 股息收益率 0.7 0.0 0.0 0.0 非流动资产合计 2565 2103 1650 1212 资产合计 6523 7277 8994 10707 短期借款 50 100 200 300 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 应付账款及票据 2010 1875 2414 2643 净利润 553 787 993 1,282 其他流动负债 0 0 0 0 折旧和摊销 400 361 340 335 流动负债合计 2562 2530 3254 3685 营运资金变动 368 (452) 230 (168) 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 1,360 720 1,587 1,484 其他长期负债 121 121 121 121 资本开支 25 (100) (109) (101) 非流动负债合计 193