上证综指修订、科创50指数发布点评报告：上证指数日趋完善，科创50蓄势待发
敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年6月20日 金融工程 上证指数日趋完善，科创50蓄势待发 ——上证综指修订、科创50指数发布点评报告 金融工程动态 2020年6月19日，上海证券交易所（下称“上交所”）发布公告，自2020年7月22日起修订上证综合指数的编制方案，同日收盘后发布上证科创板50成分指数历史行情，7月23日正式发布实时行情。 修订后上证综指收益能力略有改善。上证综指修订方案如下：1）ST、*ST股将被剔除；2）延长新股计入指数的上市时间要求；3）红筹CDR、科创板个股也将纳入指数。根据测算，修订后的上证综指自2000年以来年化收益为5.47%，相比原始指数的3.67%有了较为明显的提升（截止于2020年6月19日）。 跟踪上证综指的产品：被动资金对成分股的冲击较小。目前跟踪上证综指的指数产品共两只：汇添富上证综指、富国上证综指ETF。我们测算了新指数方案生效后，被动资金对成分股的冲击，可以看出，即使新的指数方案生效，对于成分股的资金冲击均较小，对于管理人而言的调仓难度也并不大。 科创50行业分布与科技50较为接近，且模拟净值表现优于科技50。我们对比了科创50、科技50、创业板50成分股的分布情况，并发现科创50行业分布与科技50较为接近，但市值相对较小，集中度相对较低。从净值表现来看，2019年12月31日以来，我们模拟的科创50指数夏普比率为1.39，优于科技50指数。 科创50从产品布局的角度看，ETF是科创50指数的首选载体。一方面，我们在报告《国内行业ETF的发展路径与展望——指数化投资研究系列之九》提到，ETF相对普通场外基金具备更加便捷的交易方式，相对股票其跟踪指数可解决选股难题，个人投资者在国内ETF中占据较大比例，且交易属性明显。另一方面，个人投资者参与科创板股票有一定的限制，较多投资者无法参与到科创板的投资中，公募基金作为代客理财的资管机构，个人投资者参与门槛低，因而个人投资者可通过公募基金产品的形式参与科创板。 风险提示：本篇报告统计的指数收益表现皆基于历史数据，近年来，资本市场监管制度日益健全，投资者机构亦发生变化，无法确保指数未来收益表现与历史情况完全一致。 分析师 古 翔（执业证书编号：S0930519070003） 021-52523686 guxiang@ebscn.com 周萧潇 (执业证书编号：S0930518010005) 021-52523680 zhouxiaoxiao@ebscn.com 刘均伟 (执业证书编号：S0930517040001) 021-52523679 liujunwei@ebscn.com 联系人 蒋辛 021-52523860 jiangxin@ebscn.com 2020-06-20 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 上证综指修订指数编制方案：收益略有提升 ............................................................................. 3 1.1、 上证综指修订细节 ................................................................................................................................... 3 1.2、 修订后的上证综指：收益能力略有改善 .................................................................................................. 5 1.3、 以跟踪上证综指的产品为例：被动资金对成分股的冲击很小 ................................................................. 7 2、 科创50指数发布：建议以ETF作为产品首要载体 ................................................................. 10 2.1、 科创50指数编制方案 ........................................................................................................................... 10 2.2、 科创50指数表现测试 ........................................................................................................................... 11 2.3、 科创50指数与其他指数的比较以及产品布局建议 ............................................................................... 12 3、 风险提示 ................................................................................................................................. 15 国投瑞银 2020-06-20 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、上证综指修订指数编制方案：收益略有提升 上证综指指数编制方案点评： 上证综指自发布以来已运作近30年，虽只是由上交所上市的股票所构成的指数，但已经被国内广泛的投资者当做A股的晴雨表，其关注度以及应用度都极高。而该指数是包含所有在上交所上市的股票，在成分股的纳入机制上并未做明显的约束，导致指数的走势相对其他宽基指数存在一定的劣势。而随着资本市场的快速发展，上市公司的数量也逐步增加，尾部较差的成分股拖累指数表现的情形也逐步明显，指数的失真性越来越明显。2020年6月19日，上海证券交易所（下称“上交所”）发布公告称，经研究，上交所与中证指数有限公司决定自2020年7月22日起修订上证综合指数的编制方案。这也是上证综指运作近30年以来的首次修订，具备重大的意义。 整体来看，此次修订我们认为有以下亮点可以关注： （1）此次修订剔除了风险警示股票，延长新股计入时间，并在上证指数中正式纳入科创板上市证券。我们认为在剔除劣币的同时，引入更完善的成分股临时调整机制，并纳入科创板股票，更能反映上交所上市公司的股价特征； （2）参考上证综指新的编制方案，我们模拟了新的上证综指，可以看到整体的收益有所提升：修订后的上证综指自2000年以来年化收益为5.47%，相比原始指数的3.67%有了较为明显的提升（截止于2020年6月19日），作为具备A股市场晴雨表功能的指数，将一定程度上提升投资者的信心； （3）目前跟踪上证综指的产品并不多，规模有限，通过数据测算，我们认为被动资金部分对成分股的冲击较小，因此此次指数编制方案的调整，我们认为并不会给市场带来冲击或者不利的影响，更多是促进市场稳定发展。 指数编制方案修订细节以及修订后的上证综指回测过程如下： 1.1、上证综指修订细节 下表中为上证综指修订后的编制方案与原始的编制方案的细节对比： 表1：2020年6月19日发布的上证综合指数修订内容 修订前 修订后 基准日 1990年12月19日为基日，以100点为基点 保持不变 样本空间 上海证券交易所上市的全部股票组成样本股，包括A 股和B 股 样本空间由上海证券交易所上市的股票和红筹企业发行的存托凭证组成。ST、*ST 证券除外。（新增科创板股票及存托凭证） 样本调整 自2007 年1 月6 日起，新股于上市第十一个交易日开始计入指数。当样本股暂停上市或退市时，将其从指数样本中剔除。样本股公司发生收购、合并、分拆、停牌等情形的处理，参照计算与维护细则处理。 1. 上市以来日均总市值排名在沪市前 10 位的证券于上市满三个月后计入指数，其他证券于上市满一年后计入指数。2. 样本被实施风险警示的，从被实施风险警示 措施次月的第二个星期五的下一交易日起将其从指数样本中剔除;被撤销风险警示措施的证券，从被撤销风险警示措施次月的第二个星期五的下一交易日起将其 计入指数。3. 当样本退市时，将其从指数样本中剔除。样本公司发生收购、合并、分拆、停牌等情形的处 2020-06-20 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 理，参照指数计算与维护细则处理。 指数计算 上证综合指数的计算公式为: 报告期指数 = （报告期样本总市值 / 除数）*100 其中，总市值= ∑(证券价格×发行股本数)。 保持不变 实施日期 - 2020年7月22日 资料来源：上交所，光大证券研究所整理 具体来看，上证综指的编制方案主要修订了三个方面的内容： 1) ST、*ST股将被剔除： 指数样本被实施风险警示的，从被实施风险警示措施次月的第二个星期五的下一交易日起将其从指数样本中剔除。被撤销风险警示措施的证券，从被撤销风险警示措施次月的第二个星期五的下一交易日起将其计入指数。 我国资本市场建立了风险警示制度，被实施风险警示的股票存在较高风险，基本面存在较大不确定性，投资价值受到影响，难以代表上市公司主流情况。剔除该类股票对指数本身影响较小，但有利于发挥资本市场优胜劣汰作用。截至5月底，上证综合指数样本中包含85只被实施风险警示的股票，合计权重0.6%。 2) 延长新股计入指数的上市时间要求： 日均总市值排名在沪市前10位的新上市证券，于上市满三个月后计入指数，其他新上市证券于上市满一年后计入指数。 新股计入指数的时间是上证综合指数重要的基础安排，当前上市第11个交易日计入新股不利于上证综合指数的表征准确性与稳定性。另外，当前A般市场新股上市初期存在“连续涨停”及高波动现象。2014年至2019年，沪市共上市新股563只，上市后平均连续涨停天数为9天，217只新股连续涨停天数超过10天，新股以涨停价计入不利于上证综合指数客观反映市场真实表现。2010年至2019年，沪市新股1年内平均收益波动率约为同期上证综合指数的29倍，计入高波动新股不利于上证综合指数的稳定。 3) 红筹CDR、科创板个股也将纳入指数： 上海证券交易所上市的红筹企业发行的存托凭证、科创板上市证券将依据修订后的编制方案计入上证综合指数。 一般而言，证券市场新板块上市的证券通常需经一段时期跟踪评估后才会考虑计入市场代表性指数。自2019年7月22日首批科创板证券上市至今，上交所已持续跟踪评估近一年时间，科创板整体运行平稳。截至5月底，科创板上市公司达到105家，总市值1.6万亿元，已成为沪市的重要组成部分，科创板证券计入上证综合指数的必要性日益凸显。 科创板上市公司涵盖诸多科技创新型企业，科创板证券的计入不仅可提高上证综合指数的市场代表性，也将进一步提升上证综合指数中科创型新兴产业上市公司的占比，使上证综合指数更好反映沪市结构变化。 2020-06-20 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 上证指数编制修订方案的实施将进一步提升上证综合指数的市场代表性与稳定性，使上证综合指数更加准确表征上海市场整体表现，更加充分反映上海市场结构变化，为投资者观测市场运行、进行财富管理提供更理想的标尺。 1.2、修订后的上证综指：收益能力略有改善 1.2.1、修订后上证综指指数表现 实际操作中新的编制方案并不会影响指数的连续性，本次上证综合指数编制修订的实施，借鉴国际代表性指数编制调整的做法，拟采用无缝衔接的方式进行
