润达转债投资价值分析：体外检测渠道龙头，建议积极申购

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 固定收益研究 2020年06月17日 固定收益点评 体外检测渠道龙头，建议积极申购——润达转债投资价值分析 2020年6月14日，润达医疗发布可转债发行公告，计划发行5.5亿元，用于综合服务扩容项目建设。 下修条款较为宽松，起始转股价13.36元，平价103.4元，债底为88.1元，纯债YTM2.28%，债底保护一般。润达转债下修条款触发条件为“15/30，90%”；条件赎回条款触发条件为“15/30，130%”；条件回售条款触发条件为“30，70%”。6月16日，润达医疗收盘价为13.82元，对应润达转债平价为103.4元；债底方面，使用6年期AA中债企业债到期收益率作为折现率，债底为88.1元；纯债YTM为2.28%，债底保护一般。 居民健康意识增强，体外检测行业空间广阔。2018年，全国医疗机构总诊疗人次达83.1亿人次，比上年增加1.3亿人次，同比增长1.6%。根据第三方咨询机构Kalorama Information测算，全球体外诊断行业市场规模2021年将达到723.1亿美元，2016年以来年均复合增长率为4%，中国等新兴市场国家增长率远高于全球平均水平，2016-2021我国体外诊断市场规模年复合增长率达15%。 公司业绩稳健增长，盈利能力稳定，关注商誉减值和股权质押风险。 上市以来，润达医疗各项业务平稳发展，2015年以来，公司毛利率保持在27%-29%，ROE保持在10%-13%。2020年受新冠疫情受疫情影响，公司检测产品需求下滑，随着国内疫情逐步得到控制，医院门诊量正逐步恢复，公司生产经营已逐步回归正常，预计下半年将重回增长。风险点方面，截至2020年3月31日，公司商誉为17.1亿元，占总资产比例为19.0%；股权质押方面，公司质押股权占总股本的17.89%，占比不高，但部分中小股东质押占比超90%甚至达到100%，如冯荣、东营东创投资合伙企业和九江昊诚投资管理中心分别质押1800万股、1498.9万股和1498.9万股，占其持有股本比例的94.7%、100%和100%，部分中小股东股权质押占比高，需要关注。 建议积极申购。截至6月16日收盘，润达转债转股价值为103.4元，目前共有6只医药生物行业转债转股价值位于95元-110元区间，参考可比转债情况，预计上市首日转股溢价率中枢为[10%，12%]，对应价格中枢[114元，116元]。假设股东优先配售50%，网上有效申购户数为500万户，则网上申购总额度为2.75亿元，预计中签率为0.0055%，顶格申购中一签的概率为5.5%，建议一级市场积极参与申购。 风险提示：疫情有所反复；市场竞争加剧。 作者 分析师 杨业伟 执业证书编号：S0680520050001 邮箱：yangyewei@gszq.com 相关研究 1、《固定收益点评：经济回升，货币审慎和债市上涨，谁会先走？》2020-06-15 2、《固定收益定期：疫情有反复，债市如何应对》2020-06-14 3、《固定收益专题：深度了解利率互换》2020-06-14 4、《固定收益点评：全产业布局的养殖龙头，建议积极申购：正邦转债投资价值分析》2020-06-14 5、《固定收益定期：生产和需求恢复速度边际放缓--经济、疫情和流动性跟踪》2020-06-13 2020年06月17日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 润达转债条款设计与发行流程 ................................................................................................................................. 3 润达医疗基本面分析 .............................................................................................................................................. 4 建议积极申购 ........................................................................................................................................................ 6 风险提示 ............................................................................................................................................................... 7 图表目录 图表1：润达转债条款概况 ..................................................................................................................................... 3 图表2：润达转债发行流程 ..................................................................................................................................... 4 图表3：润达医疗主营业务结构 .............................................................................................................................. 4 图表4：2016-2021全球各地区行业年复合增长率 .................................................................................................... 5 图表5：全国医疗卫生机构门诊增长量及增长率 ....................................................................................................... 5 图表6：润达医疗营业收入与同比 ........................................................................................................................... 5 图表7：润达医疗归母净利润与同比 ........................................................................................................................ 5 图表8：润达医疗ROE与毛利率 ............................................................................................................................. 6 图表9：润达医疗期间费用率 .................................................................................................................................. 6 图表10：润达医疗近三年市盈率水平 ...................................................................................................................... 6 图表11：润达医疗近三年市净率水平 ...................................................................................................................... 7 图表12：可比转债概况 .......................................................................................................................................... 7 2020年06月17日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 润达转债条款设计与发行流程 2020年6月14日，润达医疗发布可转债发行公告，计划发行5.5亿元，用于综合服务扩容项目建设。 下修条款较为宽松。润达转债下修条款触发条件为“15/30，90%”，即可转债存续期，当公司股票在任意连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价低于当期转股价格的90%时，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案，修正后转股价格不低于前二十个交易日均价和前一交易日均价之间的较高者。条件赎回条款触发条件为“15/30，130%”，即可转债转股期内，公司股票连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%（含130%）时，公司有权按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转债；条件回售条款触发条件为“30，70%”，即可转债最后两个计息年度，如果公司股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价格的70%时，可转债持有人有权将其持有的可转债全部或部分按债券面值加上当期应计利息的价格回售给公司。 起始转股价13.36元，平价103.4元，债底为88.1元，纯债YTM2.28%，债底保护一般。6月16日，润达医疗收盘价为13.82元，对应润达转债平价为103.4元；债底方面，使用6年期AA中债企业债到期收益率作为折现率，债底为88.1元；纯债YTM为2.28%，债底保护一般。 图表1：润达转债条款概况 发行日期 2020/6/17 发行规模 5.5亿元 到期日期 2026/6/17 起始转股价 13.36元 期限 6年 转股起始日 2020/12/23 主体评级 AA 债项评级 AA 票面利率 0.3%、0.6%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0% 下修条款 公司股票在任意连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价低于当期转股价格的90%时，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会审议。 修正后的转股价格应不低于股东大会召开日前二十个交易日公司股票交易均价和前一交易日均价之间的较高者（15/30，90%） 条件赎回条款 在转股期内，如果公司股票在任何连续三十个交易日中至少十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的 130%（含 130%）或可转债余额不足3000万元时，公司有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转换公司债券。（15/30，130%） 条件回售条款 在本次发行的可转换公司债券最后两个计息年度，公司股票在任何连续三十个交易日的