2020年5月CPI和PPI数据的点评：CPI将继续回落 PPI通缩有望收窄

投资要点： ➢ 食品价格回落较多，非食品价格低位持平，5月CPI同比回落0.9个百分点至2.4%。在去年食品价格高基数、猪周期步入下半场和天气转暖后蔬果供给增加等因素的叠加影响下，5月食品同比回落4.2个百分点至10.6%。其中，生猪供给恢复叠加猪肉消费进入淡季，猪肉同比较上月回落15.2%至81.7%；时令蔬果大量上市，鲜菜、鲜果同比降幅均继续扩大，三者对CPI同比的拉动合计降低0.72个百分点，是CPI回落的主因。非食品中，受前期国际油价持续走低影响，交通和通信降幅继续扩大，是非食品的主要拖累；5月旅游、其他用品和服务价格有所上涨，反映出部分服务业需求开始恢复。 ➢ 预计6月CPI增长2.3%左右，较上月下降0.1%。一是预计6月食品价格环比降幅将有所收窄；二是5月以来国际油价有所回暖，其对国内物价的滞后拖累将消退，且随着国内抗疫封锁措施的放松，服务业需求或将进一步恢复，预计6月非食品价格或有所上涨；三是6月份CPI翘尾因素提高0.1%至3.3%。 ➢ 国际油价对PPI的传导存在时滞，叠加国内需求恢复不及生产，PPI降幅继续扩大。5月PPI降幅扩大0.6个百分点至3.7%，生产资料和生活资料价格同时下降，反映出国内需求依然疲弱，恢复力度不及生产。另外国际油价的波动对国内PPI的传导通常存在1-2个月的时滞，因此5月国际油价的回升尚未完全反映在PPI上。 从行业看，受前期国际油价持续下跌影响，石油产业链出厂价降幅继续扩大，但扩大速度有所放缓，依然是本月PPI下降的主要贡献力量；受益于国内基建项目的启动，基建产业上游原材料价格有所上涨，如5月有色金属冶炼及压延加工业出厂价格收窄1.6个百分点。 ➢ 预计6月PPI约增长-3.5%，全年增长-2.0%左右。一是从需求层面看，全球疫情冲击下外需回落对工业品价格的冲击将持续存在，国内PPI的走势需看国内需求恢复情况，预计逆周期调节政策下，国内需求恢复步伐将加快，有利于PPI的稳定。二是从供给层面看，随着国内逐步复工复产，工业供给能力提高，供给大于需求，不利于价格的提高。三是疫情蔓延和各国经济重启仍有很大的不确定性，且前期需求的损失短期难以回补，国际大宗商品价格短期仍将维持低位，将对国内PPI形成制约。预计6月份PPI增长-3.5%左右，2020年全年PPI增长-2.0%左右。 ➢ PPI和CPI剪刀差持续为负，反映经济下行压力较大。历史数据表明，PPI和CPI剪刀差与工业企业利润和名义GDP增速存在显著正相关关系。5月份剪刀差较上月收窄0.3个百分点，连续18个月为负，反映我国工业企业利润下降态势仍将延续。展望未来，随着国内需求逐渐恢复和海外疫情趋于稳定，PPI和CPI剪刀差或将有所收窄，但短期难以转正，经济下行压力仍较大。 伍超明 财信国际经济研究院 副院长 财信证券 首席经济学家 李沫 宏观经济研究中心 高级研究员 电话：18811575811 邮箱：limo.ye@163.com 财信宏观经济研究中心微信号 2020年6月10日 宏观经济 CPI将继续回落 PPI通缩有望收窄 ——2020年5月CPI和PPI数据的点评 宏观点评 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 2 / 8 请务必阅读正文之后的免责条款 目 录 一、食品是CPI涨幅回落的主因 .............................................................................. 3 （一）高基数和供给恢复共致食品价格回落 ....................................................................... 3 （二）油价下跌滞后效应和国内服务业需求回升，非食品价格平稳 ............................... 4 二、预计6月CPI增长2.3%左右，全年前高后低，增长2.5%左右 .................. 4 三、预计6月PPI增长-3.5%左右，全年约增长-2.0% .......................................... 5 （一）前期油价下跌影响仍在，叠加需求恢复不及生产，PPI降幅有所扩大 ................. 5 （二）预计2020年PPI增长约-2.0%，6月份增长-3.5%左右 ........................................... 6 四、PPI和CPI剪刀差持续为负，预示经济下行压力较大 ................................... 6 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 3 / 8 请务必阅读正文之后的免责条款 正文： 事件：2020年5月份全国居民消费价格指数（CPI）环比下降0.8%，降幅较上月收窄0.1个百分点，同比上涨2.4%，涨幅较上月回落0.9个百分点；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下降0.4%，降幅较上月收窄0.9个百分点，同比下降3.7%，降幅较上月扩大0.6个百分点。 一、食品是CPI涨幅回落的主因 （一）高基数和供给恢复共致食品价格回落 从同比看，5月食品价格上涨10.6%，较上月降低4.2个百分点，影响CPI上涨约2.15个百分点。具体看，生猪供给逐渐恢复，叠加气温升高下需求减少，猪肉价格同比较上月回落15.2个百分点至81.7%，影响CPI上涨约1.98个百分点；时令蔬果大量上市，鲜菜和鲜果价格分别下跌8.5%和19.3%，降幅均有所扩大，分别影响CPI下降约0.22和0.43个百分点（见图1）。 从环比看，食品价格下跌3.5%，降幅较上月扩大0.5个百分点。除粮食和水产品外，重要食品分项环比价格均出现不同程度的回落。其中，鲜菜和猪肉价格环比降幅最高，是食品环比降幅扩大的主要原因（见图2）。 图1：5月鲜菜和猪肉价格同比增速 ➢ 图2：5月食品类价格环比增速 ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 图3：食品各成分对CPI贡献率 图4：5月份居民消费价格（CPI）分类别同比涨幅（%） 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 81.7 -8.5 -1010305070901101301月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月猪肉和鲜菜价格同比增速的历史均值和当月值（%）2020年猪肉同比猪肉：同比均值2020年鲜菜同比鲜菜：同比均值水产品, 1.3 粮食, 0.3 奶类, -0.1 食用油, -0.3 羊肉, -0.7 牛肉, -0.8 鲜果, -0.8 CPI:食品, -3.5 蛋类, -4.1 猪肉, -8.1 鲜菜, -12.5 -14.0-12.0-10.0-8.0-6.0-4.0-2.00.02.05月食品类环比增速（%)-30-1010305070901102018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-05食品各成分对CPI的贡献率（%）畜肉类猪肉鲜菜水产品鲜果蛋类CPI同比, 2.4 食品, 10.6 非食品, 0.4 核心CPI, 1.1 消费品, 3.3 服务, 1.0 衣着, -0.4 居住, -0.5 生活用品及服务, 0.1 交通和通信, -5.1 教育文化和娱乐, 2.2 医疗保健, 2.1 其他用品和服务, 5.3 -10-50510154月份居民消费价格（CPI）分类别同比涨幅（%） 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 4 / 8 请务必阅读正文之后的免责条款 从食品各成分对CPI同比的贡献率看，鲜菜、鲜果、猪肉三项波动更剧烈，是影响CPI变动的主要因素。5月猪肉贡献率持续提升、鲜菜鲜果贡献率下降，表明鲜菜、鲜果等其他成分价格的波动幅度更大。 总体看，在去年食品价格高基数、猪周期步入下半场和蔬菜水果供给增加等因素的叠加影响下，5月食品同比价格涨幅回落较多，是CPI同比涨幅回落的主要贡献力量。据测算，5月CPI同比0.9个百分点的降幅中，有0.83个百分点是食品价格回落带来的。 （二）油价下跌滞后效应和国内服务业需求回升，非食品价格平稳 5月非食品价格同比上涨0.4%，与上月持平，影响CPI上涨约0.29个百分点，今年以来的回落态势暂时趋缓。其中，医疗保健类、交通和通信、教育文化和娱乐类、居住类价格分别上涨2.1%、-5.1%、2.2%、-0.5%（见图4），分别较上月变动-0.1%、-0.2%、0.2%和-0.2%。受前期国际油价持续走低影响，交通和通信项降幅有所扩大。从其他非食品项看，衣服、居住等必需消费品的价格有所回落，旅游、其他用品和服务价格有所上涨，表明随着国内抗疫限制措施逐渐放松，经济恢复重心逐渐转移到服务业上，服务类价格上涨动能有所增强。 在各类食品价格轮番上涨的影响下，2019年服务类项目贡献率下降较快。今年以来，疫情冲击和国际油价大幅下降影响下，非食品对CPI的贡献率持续下降（见图5）。 图5：服务类项目贡献率有所下降 图6：2020年全年翘尾因素提高 资料来源：WIND，财信研究院 资料来源：WIND，财信研究院 二、预计6月CPI增长2.3%左右，全年前高后低，增长2.5%左右 预计6月消费者物价指数（CPI）增长2.4%左右，与5月持平。理由如下： 一是预计6月食品环比降幅将有所收窄。历史经验表明，6月份食品价格环比降幅将有所扩大，如历史均值将由5月的-0.8%变为6月的-1.1%。但根据农业部高频数据，截止到6月9日，28种重点监测蔬菜、7种重点监测水果、猪肉价格环比分别变化-0.28%、1.1%、-1.3%。与5月相比，蔬菜和猪肉回落的幅度有所收窄，水果的涨幅也有所下降。总体看，我们预计6月食品的环比降幅将有所收窄。 二是油价下跌滞后效应消退，叠加服务业需求有所回暖，非食品价格或有所回升。-200204060801001202018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-05食品烟酒居住居住+医疗保健+交通通信+教育文化娱乐+衣着+生活用品及服务+其他用品服务0.74 2.45 -0.50.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112019-2020年CPI翘尾因素（%） 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 5 / 8