2020年下半年A股投资展望：内修外攘，急流勇进

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 本报告的主要看点： 1. 市场策略及行业配置 艾熊峰 分析师 SAC执业编号：S1130519090001 aixiongfeng＠gjzq.com.cn 魏雪 分析师 SAC执业编号：S1130518090001 weixue＠gjzq.com.cn 内修外攘，急流勇进 基本结论  中美之间风波不断，但中美关系对市场的整体影响有所钝化，不会像2019年那样成为主导市场的核心因素。2018年以来，中兴、华为事件以及加征关税等均反映了特朗普政府对华强硬的态度。当前中美关系面临较大的挑战，新冠疫情和美国大选使中美关系不确定性进一步加大。中美关系面临四大方面的挑战，分别涉及“政治、科技、经济和贸易”。中美关系对市场的整体影响有所钝化：一方面，对于中美关系的不确定性，市场已有一定的预期。另一方面，中美贸易体量巨大，短期内中美在经贸上脱钩概率较低。  全球贸易受疫情冲击较大，海外需求疲软态势或将延续一段时间，两会召开后，下半年扩大内需政策将加速落实。外需仍面临着较大的不确定性，从全球制造业PMI来看，受疫情冲击PMI出现断崖式下跌，其中新出口订单成为主要拖累因素。4月经济数据显示，基建投资和居民消费成为经济从疫情冲击中修复的主要驱动力。从政府工作报告来看，全年GDP增速“保三争四”，随着地方专项债和特别国债的发行，各类基建等政策将加速落地。  宽货币和宽信用的流动性组合逐步得到确认。货币政策基调仍以宽松为主，银行间流动性仍相对充裕，后续央行将协调特别国债和地方专项债发行，债券发行对整体流动性冲击影响有限。油价维持低位，猪价逐步回落，通胀没有后顾之忧，中国降息和降准仍存较大空间。此外，当前信用环境也是极其宽松，疫情之下，M2与名义GDP增速差值处在极高点。叠加央行精准的信用扩张政策工具，下半年宽货币和宽信用的流动性环境逐步得到确认。  全球流动性宽松的大环境下，资金持续流入新兴市场，A股或持续受益全球流动性外溢。流动性宽松是当前全球金融环境的主要特征，在美元流动性短缺问题缓和后，全球避险情绪消退后，美元或维持弱势，全球资本或回流新兴市场。近期美元逐步高位回落，这对于新兴市场而言，意味着全球资本的流入。从历史经验来看，每一轮美元周期中，新兴市场将受益于弱势美元。  随着疫情缓和及内需扩张，预计后续A股业绩逐季回升，其中中下游行业业绩恢复较快。预计2020年全部A股和全部A股（非金融）利润增速为-2%、-8%。就各大板块业绩而言，从工业企业利润数据来看，上游行业（煤炭、有色、钢铁等）企业盈利仍较弱，中游行业（建材、机械、化工等）企业盈利企稳回升，下游行业（食品饮料、医药等）企业盈利明显回升。此外，后疫情时代，行业集中度提升加速，龙头企业业绩更为稳定。  对A股市场维持相对乐观的观点，行业配置方面内需板块确定性较高。首先，下半年各类扩大内需政策加速落地；其次，宽货币和宽信用的流动性环境将逐步得到确认；最后，以A股为代表的新兴市场将持续受益于全球流动性宽松的大环境。此外，从全球主要指数估值水平所处位置来看，A股整体估值水平在历史中位水平，股票风险溢价仍相对较高，后续市场风险偏好存在修复的机会。行业配置方面，内需板块确定性较高，聚焦那些内需板块中供需两端同时受益的行业（消费和基建）。  风险提示：经济恢复不及预期、海外黑天鹅事件（主权违约、政治风险等） 2020年06月08日 2020年下半年A股投资展望 策略中期年度报告 证券研究报告 总量研究中心 2020年下半年A股投资展望 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、当前中美关系是主要的外部不确定性因素 ................................................4 1.1 2018年以来，中美之间风波不断...........................................................4 1.2 中美关系问题涉及”政治、科技、经济、贸易”四大方面 ..........................4 1.3 中国是美国实体清单中主体最多的国家 ..................................................5 1.4 中美关系对市场的整体影响有所钝化 .....................................................6 二、两会后内需扩张政策将加速落实 ..............................................................7 2.1 全球贸易受疫情冲击较大，海外需求疲软态势或将延续一段时间 ...........7 2.2 基建投资和居民消费成为经济从疫情冲击中修复的主要驱动力...............8 2.3 从政府工作报告来看，全年GDP增速“保三争四”...................................9 2.4 下半年扩大内需政策将加速落实 ............................................................9 三、宽货币和宽信用的流动性组合逐步得到确认 ...........................................10 3.1 货币政策基调仍是宽松，银行间市场流动性充裕..................................10 3.2 降息和降准仍存较大空间 ..................................................................... 11 3.3 宽货币和宽信用的流动性组合 .............................................................. 11 四、全球流动性宽松的大环境下，资金持续流入新兴市场 .............................12 4.1 流动性宽松是当前全球金融环境的主要特征 .........................................12 4.2 全球流动性宽松的外溢效应：资金流向新兴市场..................................13 4.3 2008年金融危机期间全球资本流入新兴市场 .......................................14 4.4 新兴市场将持续受益于弱势美元 ..........................................................14 五、企业盈利逐季回升：中下游恢复迅速 .....................................................15 5.1 企业盈利逐季回升：中下游恢复迅速 ...................................................15 5.2 后疫情时代，行业集中度提升加速，龙头企业业绩更为稳定 ................17 六、市场策略及行业配置 ..............................................................................18 6.1对A股保持乐观的三个逻辑 .................................................................18 6.2 内需板块确定性较高，短期科技板块仍面临这中美事件等不确定性......19 6.3 行业配置： 左手消费、右手基建 .........................................................20 nMpMqMmMmOmPsRsQvNqMuMbRaOaQoMmMoMmMfQmMpRkPqQuNaQrQoOvPsRmOuOtPnM2020年下半年A股投资展望 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表目录 图表1：2018年以来中美之间风波不断 ..........................................................4 图表2：中美关系面临四大方面的挑战............................................................5 图表3：美国实体清单中各国家主体的数量分布..............................................5 图表4：美国实体清单中的中国主体领域分布 .................................................6 图表5：全球中间品贸易网络：中、美、德“铁三角”........................................7 图表6：新出口订单大幅拖累全球制造业PMI .................................................8 图表7：国内消费和投资明显恢复...................................................................8 图表8：国内挖掘机销量大增..........................................................................9 图表9：国内重卡销量创新高..........................................................................9 图表10：从两会披露的财政赤字率倒推名义GDO增速 ..................................9 图表11：地方政府新增专项债发行规模 ........................................................10 图表12：银行质押式回购质押率和国债收益率 .............................................10 图表13：LPR和MLF利率持续下行 ............................................................ 11 图表14：普惠型小微企业贷款余额...............................................................12 图表15：当前信用环境极其宽松 ..................................................................12 图表16：全球主要央行资产规模 ..................................................................13 图表17：新兴市场资本流入规模 ..................................................................13 图表18：2008年金融危机期间全球资本流入新兴市场 .................................14 图表19：美元走势与新兴市场相对表现........................................................15 图表20：北上资金持续流入A股......................................