六月策略展望与十大金股：无需过忧五风险，配置思路看业绩

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年5月28日 联合研究 无需过忧五风险，配置思路看业绩 ——六月策略展望与十大金股 联合动态  大势判断：回调风险可控，市场略有低估 近期，有些回调风险在压制投资者情绪：（1）近期市场出现了一波10%左右的反弹，部分资金有兑现收益的意愿；（2）从过去10年的复盘看，市场在两会前往往相对乐观，在会议期间往往表现不够稳定；（3）市场担忧未来欧美疫情反复。从100年前美国大流感的启示和新冠肺炎死亡率的年龄曲线看，即便未来疫情反复，其对经济的冲击很可能也会小于今年一二季度；（4）政府工作报告未设定经济增长目标加重了市场对未来政策不确定性的担忧。增长锚虽隐去，但货币锚凸显，对于政策无需过于担忧；（5）大博弈升级风险压制市场情绪，中长期来看，市场更多的反映的是企业创造货币化盈利的能力，外部压力越大，内部政策对冲的逻辑也就越顺畅。综上，我们认为市场创新低的概率较低。 从估值角度看，目前A股市值/M2为27.4%、历史估值分位为38.3%，略有低估，同时近期政策不存在大幅收紧的可能性，因而超预期因素所引发的短期回调意味着市场的性价比进一步提升，无需过于担忧。  行业比较：复苏进入数据验证期，寻找业绩改善的标的 从高频数据看，5月经济活动的恢复的确推动了新经济投资、传统基建、汽车、地产领域的景气向好。特别是四五月份基建、地产赶工，导致周期品价格普遍出现上涨，投资和生产恢复较快。下游汽车销量、房地产成交面积等在5月回暖进度较慢，在政策方向和基调已基本确立的情况下，后期市场关注重心将转向居民消费的复苏和企业盈利的恢复，后消费回暖的进度还需要进一步跟踪。 配置上建议着眼于业绩，把握不确定性中的确定。（1）消费品业绩确定性强，但估值已在高位，板块面临一定调整压力，建议长期投资者从“护城河”角度入手精选个股；（2）周期和可选消费方向上确定，进入数据验证期：在不搞“强刺激”的背景下，反映经济数据逐步改善的周期品和可选消费复苏进度预期放缓，但其中估值不高的汽车，业绩相对确定的小家电等，仍存在估值修复的机会；（3）科创“补短板”仍是中期行业配置主线：《政府工作报告》进一步强调了发展新一代信息网络，拓展5G应用，推广新能源汽车等新基建产业政策，支持受疫情冲击较大的行业恢复，支持在抗疫中发挥重要作用的电商网购、在线服务和“互联网+”等无接触经济，中期我们更看好云计算/电商/军工行业。  光大证券6月十大金股 卫星石化、东睦股份、三一重工、瀚蓝环境、鸿路钢构、通化东宝、顾家家居、南洋股份、科华恒盛、歌尔股份  风险提示：疫情超预期扩散；经济增速超预期下行；海外市场波动加大。 分析师 裘孝锋 (执业证书编号：S0930517050001) 021-52523535 qiuxf@ebscn.com 金星 （执业证书编号：S0930518030003） 021-52523878 Jinxing@ebscn.com 刘凯(执业证书编号：S0930517100002) 021-52523849 kailiu@ebscn.com 林小伟 （执业证书编号：S0930517110003） 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 姜国平(执业证书编号：S0930514080007) 021-52523857 jianggp@ebscn.com 王锐(执业证书编号：S0930517050004) 010-56513153 wangrui3@ebscn.com 谢超（执业证书编号：S0930517100001） 010-56513031 xiechao@ebscn.com 殷中枢 （执业证书编号：S0930518040004） 010-58452063 yinzs@ebscn.com 孙伟风（执业证书编号：S0930516110003） 021-52523822 sunwf@ebscn.com 李伟峰 （执业证书编号：S0930514050002） 021-52523820 liweifeng@ebscn.com 石崎良 (执业证书编号：S0930518070005) 021-52523856 shiql@ebscn.com 联系人 黄亚铷 021-52523815 huangyr@ebscn.com 2020-05-28 策略研究 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 1、大势判断：有风险，但创新低的概率较低 1.1、近期需要说明的几个风险 近期市场出现了一些调整态势，由于是在疫情与市场情绪均是阴晴不定的时候出现的调整，因而再次诱发了市场的一些担忧。对此，我们认为无需过虑。 （1）自3月29日发布《四大变数，迎接右侧——二季度AH股策略及十大金股》报告以来，截至到5月19日，上证综指、沪深300、创业板指分别累计上涨4.56%、6.64%、12.62%，与此同时，在此期间披露完毕的2020Q1一季报显示，一季度全A归母净利润同比下滑24%、全A非金融石油石化归母净利润同比下滑42%。在EPS出现如此大的降幅背景下，市场在出现了一波这样强劲的反弹后，短期难免有些调整的压力。 图1：上证综指、沪深300、创业板指今年以来和二季度策略报告发布至5月19日的涨跌幅 资料来源：Wind，光大证券研究所，数据截至2020年5月19日 （2）短期的行为金融学问题。股市短期是个投票器，心理因素对于短期的波动有显著影响。两会是近期影响投资者情绪的一个重要因素，从过去10年的复盘看，两会之前半个月上证指数上涨概率80%，平均涨幅2.06%，尤其是经济下行压力较大的2012年、2015年、2016年和2019年，指数均出现3%以上的涨幅。背后的逻辑在于经济下行压力较大的年份，市场往往对两会出台宽松政策产生乐观预期，引发市场上涨，因此在全国两会召开之前可对市场相对乐观一些，但会议期间市场表现似乎比不上会前。 -10%-5%0%5%10%15%20%25%上证指数 沪深300 创业板指 今年以来 二季度策略发布以来 2020-05-28 策略研究 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图2：上证指数在两会前后的表现 图3：上证50在两会前后的表现 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所 （3）担心欧美复工后的疫情反复。对于近期欧美股市的快速反弹，我们和市场有点不太一样的看法。和中国类似，疫情造成了欧美经济增速、企业净利润增速大幅下降，但也和中国一样，欧美也在通过宽松货币的方式对冲疫情的灾难性冲击，从M2的角度看，4月份美国M2同比增速甚至创1960年以来历史新高。因此，基于EPS的PE估值法对于各主要股指在疫情下的大势判断而言不再适用，是货币锚在发挥重要的反弹支撑作用。 图4：标普500、纳斯达克今年以来涨跌幅和3月23日反弹至今涨幅 图5：标普500、纳斯达克一季度归母净利润同比增速和美国一季度GDP同比增速（%） 资料来源：Wind，光大证券研究所，数据截止5月21日 资料来源：Wind，光大证券研究所 -10-505101520252010201120122013201420152016201720182019两会前15天涨跌幅(%) 两会期间涨跌幅(%) 两会后一个月涨跌幅(%) -15-10-505101520252010201120122013201420152016201720182019两会前15天涨跌幅(%) 两会期间涨跌幅(%) 两会后一个月涨跌幅(%) -15-10-50510152025303540纳斯达克指数 标普500 今年以来涨跌幅（%） 3月23日反弹至今涨跌幅（%） -70-60-50-40-30-20-10010标普500 纳斯达克 GDP 2020-05-28 策略研究 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图6：中国、欧盟、美国的M2同比增速 资料来源：Wind、光大证券研究所，截止2020年4月 图7：美股市值/M2 资料来源：Wind、光大证券研究所，截至2020年5月21日 因此，我们认为货币是近期中外股指出现了一波比较强劲反弹的主要推动力，各国复工计划和节奏则是加速推动市场反弹又一个催化剂。从《美国大流感1918：股市没那么糟——百年前战争、病毒与股市的互动启示》（20200425）的研究来看，疫情恐慌并非是造成股市大幅下挫的根本原因，在货币快速增长的背景下，一旦大规模隔离解除，由货币向EPS的转化的渠道将会恢复，这是本轮中外股市反弹的根本原因。 表1：欧美各主要经济体复工复产计划及节奏 国家 复工相关进展 解除社交隔离相关进展 美国 纽约州自5月15日起按地区分阶段实施解封计划，全州十个地区中的五个地区率先重启，其中建筑、制造、批发零售为第一批复工行业； 截至5月20日，美国全部50个州均已实现不同程度的重新开放。 美国部分州于5月中旬起开始解除“居家令”等限制性措施，但各州进度存在差异，例如威斯康新州于5月14日起逐步解除“居家令”，而华盛顿特区宣布“居家令”延长至6月8日。 英国 5月10日，鲍里斯宣布英国解封计划，即日起，英国将进入抗疫第二阶段，并分三个步骤解封； 在复工方面，5月10日起，鼓励无法居家办公的工人尽快重回工作岗位，复工复产，满足居家办公要求的人员仍继续居家办公，食品加工、建筑等行业复工。 5月13日起，允许公众到公园进行活动，但必须继续遵守保持2米距离的社交规范； 6月1日起，若满足防疫条件，英国中小学将逐步复课； 最早7月，在保证安全并加强社交隔离的情况下，重新开放一些酒店、餐厅、咖啡厅、电影院和其他公共场所 05101520253020102011201220132014201520162017201820192020美国M2同比增速（%） 中国M2同比增速（%） 欧盟M2同比增速 11.522.533.54美股市值/M2 均值 一倍标准差上限 一倍标准差下限 2020-05-28 策略研究 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 德国 4月20日起，营业面积小于800平方米的零售商可以恢复营业，德国汽车行业可逐步恢复生产； 5月6日起，商店可以在满足一定条件的前提下重新开放，各州可视情况恢复餐饮住宿等行业经营，逐步开放各类休闲娱乐场所。 德国学校从5月4日陆续复课，优先考虑应届毕业生；酒吧、餐馆、电影院等场所将继续关闭，5月16日起部分放松边境管制，6月15日起取消欧盟范围内的旅行警告。 法国 法国于5月11日开始执行解禁措施。在第一阶段，商店和学校重新开放。据法国经济和财政部测算，11日当天约有40万家企业和商店复工。 5月11日，法国解除“居家令”； 5月20日，法国与荷兰、卢森堡等国家讨论重新开放陆上边境。 西班牙 4月13日起，西班牙建筑业、制造业已逐步复工； 5月11日起，各自治区可根据自身状况，提交整体或局部进入限制措施降级第一阶段的申请。 西班牙政府拟6月下旬重新开放陆上边界。 意大利 5月4日起，意大利进入抗疫和恢复经济并行的“第二阶段”，部分行业开始复工。 5月18日起，意大利将重启零售、美发等商业和社会活动，各地区可以制定区域条例来规范重新开放； 5月25日健身房将从起重新开放； 截至5月19日，意大利已有80万家企业恢复运营。 5月4日起，公园将重新开放，人员在大区内城市间流动不受限制，但跨大区流动及人群聚集仍被禁止； 6月3日起民众将可以跨大区自由出行，同时意大利将开放与申根区国家间的人员流动。 资料来源：人民网、光大证券研究所 因此，从这个角度看，后市的一个主要风险是疫情是否会反复导致社会频繁陷入隔离、重启的循环中，这将导致货币转化为企业EPS的路径频繁遭受威胁，进而形成股市下跌的风险。无论是在中国的张文宏医生，还是美国的福奇博士，