“研发富配”构筑护城河，光学龙头迎5G新机遇

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 首次报告 【公司·证券研究报告】 水晶光电 002273.SZ “研发富配”构筑护城河，光学龙头迎5G新机遇 核心观点  持续拓展业务边界，“研发富配”构筑护城河：公司深耕光学十多年，通过内生外延，业务边界从光学元器件逐步拓展到3D深度成像、增强显示（AR）组件、半导体封装光学元器件、微纳结构加工光学元器件等领域。目前已经形成光学成像、生物识别、AR产业、汽车电子等产业集群，核心产品技术达到国内外先进水平。近年，公司实行战略机制改革，重视技术研发，不断加大研发投入，同时优化人力资源结构和完善人才队伍，实现公司从“制造”到“智造”的战略转型，使公司产品和解决方案具备持续竞争力。公司近几年的财报核心指标已呈现出连续稳定健康经营趋势，且最近连续几个季度报告期呈现加速向上的态势，为5G时代到来奠定新一轮快速发展基础！  光学成像与感知创新打开滤光片行业天花板：光学是5G智能手机持续创新方向。受益多摄渗透、高清化、大底CIS、屏下指纹、潜望式等光学创新，滤光片市场天花板不断被打开，同时车载CIS放量为行业带来新的增长点。同时，公司作为全球滤光片龙头，为主要手机厂商持续供货，并与全球光学指纹龙头紧密合作，有望充分受益于行业增长带来的机遇。公司2017年扩建产能，产能逐步释放，卡位风口，业绩有望持续高增长。公司也成功切入3D玻璃镀膜市场，随着3D玻璃后盖成为趋势，市场前景广阔。  前瞻性布局新业务，有望成为业绩新增长点：1）3D深感相机是重要的光学创新，不仅能用于支付、面部解锁，而且是3D输入端口，即将迎来快速成长期。根据Yole预测22年3D相机在智能手机中的渗透率将达50%以上、约7亿出货量。窄带滤光片是3D相机的重要元器件之一，技术难度与价格比IRCF显著提升，目前全球仅公司与VIAVI能大批量供货，未来随3D深度相机放量，公司盈利能力有望显著提升。2）5G时代，AR设备有望强劲增长，IDC预测，到2023年，AR设备出货量有望达到3200万台，19-23年CAGR达145%。公司投资入股光波导龙头Lumus、与德国肖特合作布局AR镜片，目前已经形成关键零部件与解决方案的全布局，静待行业放量。 财务预测与投资建议  我们预测20-22年公司EPS分别为0.49、0.66和0.83元，根据可比公司，给予公司20年42倍PE估值，目标价为20.58元，首次给予买入评级。 风险提示  终端客户销量不及预期；新产品拓展进度不达预期；毛利率下降的风险。 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (首次) 股价（2020年05月26日） 14.92元 目标价格 20.58元 52周最高价/最低价 20.2/10.41元 总股本/流通A股（万股） 121,769/118,031 A股市值（百万元） 18,168 国家/地区 中国 行业 电子 报告发布日期 2020年05月27日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -2.36 14.95 -21.72 37.01 相对表现 -0.25 12.95 -16.80 29.25 沪深300 -2.11 2.00 -4.92 7.76 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 蒯剑 021-63325888*8514 kuaijian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050005 证券分析师 马天翼 021-63325888*6115 matianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518090001 联系人 唐权喜 021-63325888*6086 tangquanxi@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,326 3,000 3,740 5,005 6,328 同比增长(%) 8.4% 29.0% 24.7% 33.8% 26.4% 营业利润(百万元) 544 566 670 915 1,149 同比增长(%) 30.8% 4.1% 18.4% 36.6% 25.5% 归属母公司净利润(百万元) 468 491 593 809 1,014 同比增长(%) 31.6% 4.8% 20.7% 36.4% 25.4% 每股收益（元） 0.38 0.40 0.49 0.66 0.83 毛利率(%) 27.8% 27.8% 28.2% 28.8% 28.9% 净利率(%) 20.1% 16.4% 15.8% 16.2% 16.0% 净资产收益率(%) 12.7% 11.6% 11.3% 13.0% 14.5% 市盈率 33.7 32.2 26.7 19.5 15.6 市净率 4.1 3.4 2.7 2.4 2.1 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 水晶光电首次报告 —— “研发富配”构筑护城河，光学龙头迎5G新机遇 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1 光电镀膜龙头，坚持“研发富配”战略 ........................................................ 5 1.1 光电镀膜龙头，持续拓展业务边界 ......................................................................... 5 1.2 卡位光学黄金赛道，公司业绩稳步增长 ................................................................. 6 1.3 坚持“研发富配”策略，奠定新一轮成长基础 ........................................................... 8 1.4 公司财务指标呈现出连续稳定健康经营趋势 ........................................................ 10 2 光学持续升级助力公司业绩持续高增长 .............................................. 11 2.1 受益光学创新，滤光片有望量价齐升 ................................................................... 11 2.2 棱镜业务将受益于潜望式镜头迎来快速增长 ........................................................ 16 2.3 受益玻璃后盖新趋势，公司薄膜光学面板业务快速成长 ...................................... 18 3 生物识别业务成为公司新增长点......................................................... 20 3.1 屏下指纹快速渗透成为滤光片增长新引擎 ............................................................ 20 3.2 窄带滤光片受益于3D深度相机广阔市场 ............................................................. 21 4 提前布局新显，静待行业起量 ............................................................ 23 4.1 5G商用助力AR应用市场增长 ............................................................................ 23 4.2 内生外延，公司成为AR光学方案解决商 ............................................................ 25 5 盈利预测与投资建议 .............................................................................. 29 5.1 盈利预测 .............................................................................................................. 29 5.2 投资建议 .............................................................................................................. 30 6 风险提示 ............................................................................................... 30 kYjVoXmNtMnPpQtMoPxOrPrOqQrPbRaO6MtRpPnPqQjMoOsPfQoMpQbRoPuMMYnQrRxNmPuM 水晶光电首次报告 —— “研发富配”构筑护城河，光学龙头迎5G新机遇 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图1：水晶光电主营业务 .............................................................................................................. 5 图2：公司发展历程...................................................................................................................... 6 图3：股权结构与控股情况（20Q1） ........................................................................................... 6 图4：水晶光电位居全球红外截止滤光片市场第一（2018） ........................................................ 7 图5：14-19公司营业收入及增长率（百万元） ........................................................................... 7 图6：14-19归母净利润及增长率（百万元） ................