新冠疫苗研发系列报告4：同一试验数据的不同解读，兼评康希诺股价大跌
敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 医药行业 行业研究/事件点评 行业焦点： 事件回顾 5月13日，牛津大学Sarah C. Gilbert教授实验室发表ChAdOx1 nCoV-19疫苗在动物模型身上实验结果的预印版，结果显示小鼠和恒河猴接种疫苗后都产生了体液免疫和细胞免疫反应。恒河猴实验中，接种疫苗能显著减少气管肺泡灌洗液和呼吸道组织中病毒载量，并且无肺部炎症及免疫增强效应发生。 5月21日，来自商业杂志《Business Standard》一篇报道，认为牛津大学候选疫苗在动物实验中失败。同时导致了港股上市的康希诺生物股价当日下跌13%，盘中从高点285.5元/股下跌至192.3元/股，振幅近39%。康希诺快速下跌也引发了香港市场信达生物-B、康宁杰瑞-B等生物科技B类股跳水，随后美股mRNA疫苗明星股moderna下跌8.7%。 事件点评 1、Gilbert与Haseltine两位教授评价实验结果的侧重点不同 Gilbert教授实验结果的预印版出来后，5月16日，哈佛大学William A. Haseltine教授《福布斯》刊文，认为实验结果并不能完全说明ChAdOx1 nCoV-19疫苗起到对COVID-19的预防作用。第一，该疫苗只是显著减少气管肺泡灌洗液和呼吸道组织中病毒载量，部分接种疫苗的动物与未接种的动物都能在支气管检测到病毒RNA，但接种了疫苗的动物肺部炎症比未接种的弱，疫苗只起了部分保护作用。通过激活免疫反应彻底杀灭病毒是评价疫苗的黄金标准，ChAdOx1 nCoV-19疫苗并做不到。第二，在病毒抗体滴度上，一般一款有效的疫苗产生的中和抗体稀释超过1000倍后仍保持活性，而实验中动物血清仅稀释4-40倍便失活，灭活疫苗产生的中和抗体滴度依然较高。而只有部分保护作用的疫苗是否足够应对大流行的CIVID-19？Haseltine教授并无确定答案。 Gilbert教授从ChAdOx1 nCoV-19疫苗产生中和抗体和细胞免疫，减少病毒载量并无肺部炎症及免疫增强效应等重点阐述疫苗的正面作用，同时提到了6只接种疫苗的恒河猴中2只在支气管检测到病毒RNA，与未接种动物无差别等客观结果。Haseltine教授从反面指出实验的不足，并未完全推翻Gilbert教授的结论. 2、《Business Standard》错解Gilbert教授论文结论 《Business Standard》将Gilbert和Haseltine两位教授的结论引申为ChAdOx1 nCoV-19疫苗不能阻止病毒对人的攻击并将继续传播（A research paper available on pre-print server bioRxiv says that the vaccine 同一试验数据的不同解读，兼评康希诺股价大跌 ----新冠疫苗研发系列报告4 行业评级：增 持 报告日期： 2020-05-22 生物医药（申万）与沪深300走势比较 分析师：邹坤 执业证书号： S0010520040001 邮箱：zoukun@hazq.com 研究助理：王晓羽 执业证书号：S0010119100009 电话：18621986076 邮箱：wangxy@hazq.com 相关报告 1.《各技术平台在 COVID-19 疫苗研发中的应用及其进展》2020-5-11 2.《灭活疫苗技术在 COVID-19 疫苗研发中的应用及其进展》2020-5-19 3.《风口下的Moderna，兼评新冠灭活及核酸疫苗项目进展》2020-05-20 -100%-50%0%50%100%150%沪深300SW医药 医药行业/事件点评 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 4 证券研究报告 may not be able to stop the virus from attacking humans and contain further spread），这和Gilbert教授论文结论背道而驰，与Haseltine教授科学而严谨的评价相去甚远。 3、ChAdOx1 nCoV-19疫苗对预防COVID-19效果并不理想，但可减轻感染者症状 COVID-19易激起Th1型免疫反应，导致肺部炎症等症状，而接种疫苗后主要产生Th1型免疫反应，减少炎症因子产生，防止肺炎；未接种疫苗的动物呼吸频率的平均得分高于接种疫苗的动物，接种了的6只恒河猴中再次感染病毒后3只呼吸频率增加，未接种疫苗的动物感染病毒后频率都增加，且持续时间更长。此外，接种疫苗动物没有免疫增强效应等不良反应，说明疫苗是安全的。我们认为肺部炎症的加重是临床上后期死亡率较高的主要原因，如果临床试验安全性良好，从降低死亡率考虑，牛津疫苗仍然有意义。 4、牛津腺病毒疫苗与国内临床中灭活疫苗效果差异 相同点：与ChAdOx1 nCoV-19疫苗选取全长S蛋白作为疫苗相同，灭活疫苗虽然是全病毒衣壳蛋白，也产生了较高滴度的S蛋白和RBD蛋白的中和抗体；动物模型中都没有肺炎和ADE效应； 不同点：灭活疫苗产生的中和抗体滴度更高；动物模型中接种灭活疫苗后再次感染，高剂量组的4只恒河猴感染后的第7天，咽喉、肛门和肺部都未检测到病毒，ChAdOx1 nCoV-19疫苗接种后再次感染能在鼻部检测到病毒RNA；灭活疫苗没有产生ChAdOx1 nCoV-19疫苗一样的细胞免疫反应。 5、牛津腺病毒疫苗与康希诺腺病毒疫苗差异 两款腺病毒作用机制相同，带有目标蛋白基因的腺病毒通过自身的感染机制侵入细胞，激起免疫反应。不同点是，牛津大学腺病毒疫苗载体来自非灵长类的黑猩猩，人体预存免疫较小，康希诺Ad5型腺病毒人体预存免疫较大，因此需要公司通过对腺病毒载体进行修饰以降低预存免疫。康希诺腺病毒载体疫苗经过了恒河猴等大型动物实验安全性和有效性研究，临床中未有严重不良事件披露，然而未来上市，仍需三期临床对其在人身上的安全、有效数据支持。 投资建议 目前临床中各技术路线的COVID-19疫苗前期都产生了较好的免疫反应，未有严重不良反应事件暴露。传统技术平台和创新平台疫苗产品都需要通过大规模临床以检验其安全和有效性，因为疫苗不仅与蛋白本身有关，还与病毒自身特征有关。各技术路径项目进展不一，随着临床数据的披露，疫苗板块将得到市场持续关注。经过近几年法律和政策法规对行业的规范，我国疫苗产业逐渐步入良性发展轨道。生命科学领域大量海归人才和国家经济发展后对相关硬件的大幅投入，先进生物研发和生产技术逐渐推广，叠加前期投入带来的仿制类产品（如 HPV 疫苗、13 价肺炎多糖疫苗等）步入上市期，我国疫苗产业前景良好。建议关注国内上市疫苗公司，重点关注研发实力较强、新冠疫苗研发进度靠前和重磅疫苗产品布局良好的公司，如康希诺、沃森生物、康泰生物等。 医药行业/事件点评 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 4 证券研究报告 公司盈利预测： 公 司 EPS（元） PE 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 康泰生物 0.90 1.23 2.08 3.28 98.60 118.42 64.30 39.98 智飞生物 1.48 2.08 2.75 3.43 33.58 39.28 28.78 23.02 华兰生物 0.91 0.91 1.07 1.25 38.43 44.64 36.34 31.21 沃森生物 0.09 0.61 0.90 1.16 351.29 70.80 44.98 35.02 复星医药 1.30 1.41 1.68 1.99 20.52 23.37 20.05 16.89 康希诺生物—B -0.77 0.00 1.57 3.08 -75.00 114,652.66 124.44 63.57 资料来源：wind一致性预期，华安证券研究所 风险提示 1）研发失败的风险：COVID-19为新疫苗，基础研究不充分，且当前疫情紧急，临床推进较快，后期仍可能失败； 2）候选疫苗面临患者不足的风险：SARS和MERS疫苗后期因疫情消失，候选疫苗无法开展临床，COVID-19后期可能面临类似风险； 3）市场波动风险：疫苗研发前景不明，疫情带来的生产停顿等导致市场波动。 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 分析师与研究助理简介 分析师：邹坤，北京大学统计学硕士，现任华安证券研究所高级分析师 研究助理：王晓羽，传媒行业，上海财经大学金融硕士，覆盖网络游戏与互联网板块研究。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下： 行业评级体系 增持—未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%以上; 中性—未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%; 减持—未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度
