五矿经易期货国债期货早报

金融研究 国债期货早报 2020/04/29 孙玉龙 国债研究员 电话：0755-23982459 邮箱：sunyl@wkjyqh.com 国债： 报告要点： 周二，利率继续下行，短端利率下行更明显，10年国债利率跌1bp至2.51%，5年国债利率跌2bp至1.85%，2年国债利率1.24%持平前日；10y-2y利差跌2bp，10y-5y利差涨1bp，5y-2y利差跌3bp。 国债期货各品种分化，TF合约表现突出，T主力合约涨0.19%，TF主力合约涨0.27%，TS主力合约无变化。 近期重回短端利率幅度大于长端的格局，此前我们也说过，不能因为上周期限利差收窄就认定曲线走平是未来趋势，缴税高峰过后，资金重回宽裕，牛陡形态仍大概率维持，货币宽松和经济仍难企稳的局面没有根本扭转，可以继续看多国债，暂时对短债（TF合约）有更强的信心。 相应的国债期货交易策略为：趋势交易方面，利率望延续下行态势，国债继续多单持有，以多TF为主；跨品种套利方面，多TF空T；跨期和跨品种套利方面，暂无推荐。 五矿经易期货 金融研究|国债 1 经济增长 4月BCI指数继续反弹，汽车销售延续回暖之势，地产成交尚处于弱势，经济恢复情况喜忧参半，二季度大概率是国内投资消费的拉动对此海外需求疲软带来的出口下行压力，经济形势仍旧不太明朗，暂时持有谨慎乐观的态度。 图 1：4月PMI和BCI指数反弹 图2：3月挖掘机和产能利用率大幅下行 数据来源：wind、五矿经易 数据来源：wind、五矿经易 汽车：4月汽车批发和零售增速分别较上月涨17%、3%，处于上升趋势。 地产：土地成交和供应增速分别较上月涨0.1%、1%，处于下跌趋势。 图3：4月汽车销量未进一步改善 图4：土地成交和供应仍在降速 数据来源：wind、五矿经易 数据来源：wind、五矿经易 通货膨胀 3月CPI重新回落，PPI跌幅扩大。展望后市，猪肉存栏增速明显反弹，猪价望在下半年开启下跌之势，维持今年CPI前高后低的判断；PPI本受M1低速增长的抑制难有大幅抬升，又叠加国际油价的大幅下行，接下来还会面临再度下滑的局面。 图5：CRB指数同比大幅下滑 图6：生猪存栏增速跌幅持续收窄 0.0020.0040.0060.0080.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-12财新中国PMI官方制造业PMI中国企业经营状况指数(BCI)62.0064.0066.0068.0070.0072.0074.0076.0078.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.002015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-02产量:挖掘机:累计同比:季工业产能利用率:累计值 金融研究|国债 2 数据来源：wind、五矿经易 数据来源：wind、五矿经易 金融信贷 3月社融大幅改善，主要是得益于近期密集出台的宽信贷政策以及疫情控制后复工的稳步推进。从分项的增速来看，改善最明显的是企业债券融资，涨幅扩大4%；政府债券融资没有明显提速，多批专项债额度提前下发有助于该方面改善；注意上月非标中的信托和委托贷款其实是收窄的，如果参考多批专项债额度提前下发的政策，我们认为非标相关的监管政策在后期的放松还是可以期待的。 我们重点关注的4月企业债AA-信用利差和信托收益率下降明显，截至4月24日，信用债违约数为7，较前几月明显降低；上周国常会提出下调中小银行拨备覆盖率20个百分点，加大信贷投放，宽信用政策仍在持续落实，未来社融继续保持乐观增速。 图7：企业债AA-信用利差再度回落 图8：新发行信托产品收益率下行 数据来源：wind、五矿经易 数据来源：wind、五矿经易 货币政策 首次下调超额准备金率后，意味着利率走廊的下限被打开，释放出货币进一步宽松的信号；1年期LPR利率下调20bp，5年期下调15bp，未来进一步降准降息的操作仍然可以继续期待。 图3：降息降准 图9：资金宽裕 金融研究|国债 3 数据来源：wind、五矿经易 数据来源：wind、五矿经易 财政政策 19年四季度财政扩张力度减弱，今年新增专项债发行量逐月减少，考虑到当下经济下行压力较大，故预计财政扩张力度会加强，主要体现在赤字率提升、发行特别国债和提前下达专项债额度等方面。 图10：财政支出力度望增强 图11：专项债发行量逐月下降 数据来源：wind、五矿经易 数据来源：wind、五矿经易 利率分析 周一，短端利率明显下行，10年国债利率涨3bp至2.52%，5年国债利率涨3bp至1.87%，2年国债利率跌3bp至1.24%；10y-2y利差涨7bp，10y-5y利差不变，5y-2y利差涨7bp。 此前的短端利率幅度大于长端的格局在上周后半周被改变，即长端利率下行幅度连续两天大于短端，利率曲线有走平迹象，银行间市场的流动性也开始边际收紧，大概率反映出市场仍然担忧经济基本面进一步走弱，同时认为资金面难以进一步放松的预期，是否曲线就此走平难下定论，因为资金面的收紧可能是临近假期的一种正常现象。从中期的角度看，货币宽松和经济仍难企稳的局面没有根本扭转，可以继续看多国债，暂时对长债（T合约）有更强的信心，因资金面的短期收紧带来的调整过程，是较好的上车机会。 金融研究|国债 4 表1：主要利率和利差一览 银行间利率 当日(%) 前值(%) 涨跌幅(bp) 2y国债利率 1.2757 1.2701 0.56 5y国债利率 1.8393 1.8392 0.01 10y国债利率 2.4852 2.5259 -4.07 DR007利率 1.5463 1.3869 15.94 R007利率 1.5601 1.4501 11.00 1y同存利率 1.6315 1.6364 -0.49 10y-2y 1.2095 1.2558 -4.63 10y-5y 0.6459 0.6867 -4.08 5y-2y 0.5636 0.5691 -0.55 R007-DR007 0.0138 0.0632 -4.94 LPR利率 当月(%) 前值(%) 涨跌幅 1y 3.85 4.05 -0.20 5y 4.65 4.75 -0.10 信托利率 当月(%) 前值(%) 涨跌幅 新发行 6.88 7.13 -0.25 根据领先或同步指标来看，PPI和核心CPI的下行将是构成货币政策易松难紧的核心原因，社融攀升和CPI不低暂不构成制约因素，资金面边际收紧或是受月末效应扰动，总体宽松格局不变，综合而言，利率易下难上。 图10：PPI同步或领先于利率 图11：核心CPI同步或领先于利率 数据来源：wind、五矿经易 数据来源：wind、五矿经易 图10：社融-M2的差近似领先利率 图11：同存利率持续走低 0.000.501.001.502.002.503.000.001.002.003.004.005.002013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-11国债到期收益率:10年:月CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比 金融研究|国债 5 数据来源：wind、五矿经易 数据来源：wind、五矿经易 国债期货 上周五，国债期货临近尾盘拉升，各品种分化，T合约表现突出，T主力合约涨0.19%，TF主力合约持平，TS主力合约跌0.01%。 国债期货各品种分化，TF合约表现突出，T主力合约跌0.1%，TF主力合约涨0.08%，TS主力合约涨0.06%。 表2：国债期货合约各品种一览 合约品种 收盘价（元） 涨跌幅（%） 成交量（手） 持仓量（手） TS当季 102.6500 -0.0097 8,199 14,707 TS下季 102.3600 0.0098 2,019 4,788 TF当季 104.5500 0.0048 27,631 35,259 TF下季 103.8800 -0.0289 4,692 6,002 T当季 103.3150 0.1891 75,000 75,141 T下季 102.7150 0.3027 12,966 16,501 6 免责声明 如果您对本报告有任何意见或建议，请致信于研究所信箱（research@wkqh.cn），欢迎您及时告诉我 您对本刊的任何想法！ 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的投资建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿经易期货研究团队建议投资者应独立评估特定的投资和战略，并鼓励投资者征求专业财务顾问的意见。具体的投资或战略是否恰当取决于投资者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿经易期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿经易期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 五矿经易期货分支机构 深圳总部 深圳市福田区益田路6009号新世界中心48层 电话：400-888-5398 0755-83753764 业务一部 电话：0755-83252740 业务二部 电话：0755-88917165 业务三部 电话：0755-83752356 业务四部 电话：010-68331868-183 业务五部 电话：028-85053476 深圳营业部 深圳市福田区益田路6009号新世界中心2702 电话：0755-82771926 北京分公司 北京市海淀区首体南路6号新世纪世行饭店写字楼1253室 电话：010-68332068 上海世纪大道分公司 上海市浦东新区向城路288号国华人寿金融大厦902、903、905 电话：021-58784529 成都分公司 成都高新区天府大道北段1288号1幢3单元12层1204、1205 电话：028-86131072 青岛分公司 山东省青岛市东海西路35号太平洋中心1#写字楼409 电话：0532-85780820 北京广安路营业部 北京市丰台区广安路9号院6号楼408、409 电话：010-64185322 广州营业部 广东省广州市天河区珠江西路17 号广晟国际大厦24楼2407 电话：020-29117582 湛江营业部 湛江开发区乐山东路35号银隆广场A1210室 电话：0759-2201026 天津营业部 天津市滨海高新区华苑产业区梅苑路5号金座广场2101-2102