重大事项点评：4月数据大幅好转，积极信号

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 上汽集团（600104）重大事项点评 强推（维持） 4月数据大幅好转，积极信号 目标价：27.4元 当前价：19.65元 事项： 公司发布4月产销快报，集团整体批发41.8万辆，同比-9%，环比+80%。 评论：  集团批发降幅大幅收窄，零售转正，体现行业4月表现超预期。3月集团批发同比增速为-59%，4月快速收窄至-9%。同时，公司在五一期间发布终端零售数据，4月为41.3万辆，同比+1.3%增速转正（与上险口径不同，下同），超出市场预期。上汽/行业占比高，各品牌因为不同原因，改善相对滞后，但依然表现较好，体现了4月行业整体的超预期。  旗下各车企进一步调整，部分逐步见到成效： 1） 上汽大众：批发12.0万辆，同比-16%、环比+100%，终端零售12.9万辆，显示渠道库存仍未显著增加。上汽大众1季度至今表现相对较弱的原因，主要在于一汽大众SUV新品周期（包括捷达）的挤压，以及去年底渠道加库后需要持续消化的影响，预计库存因素调整基本接近尾声（07-11M19加库9.6万辆，12M19-04M20估计去库8.6万辆）。 2） 上汽通用：批发11.0万辆，同比-12%、环比+139%，终端零售11.1万辆，国内零售同比+13.6%，中高端车占比57.7%。上汽通用4Q19至今也一直在调整产品线，为英朗等车型重新上市四缸机版本做准备，4月公司已重新上市一批2021款新车型，包括四缸英朗，4月其销量明显回升，达到2.3万辆/+97%。预计产品线调整也将在2Q20结束。 3） 上汽自主：批发4.2万辆，同比-27%、环比+32%，终端零售4.6万辆，整体实现渠道去库，其中荣威2.6万辆/+3.3%，名爵2.0万。上汽自主主力车型RX5面临中改，因此批发表现平淡，目前新车型RX5 Plus已开始预售，价格12.28-13.98万元，预计正式上市后将明显提振自主销量。 4） 上通五菱：批发12.0万辆，同比+13%，环比+60%，终端零售12.7万辆/同比+13%。今年以来五菱微车销售情况相对较好一些，新宝骏车型还需行业尤其中低端需求助力。  β机会开始显现。公司β属性明显，需要等待行业需求明显恢复，4月已有所表现，公司数据也非常具有标志意义。如上文所述，上汽大众预计2Q20去库完成、产能恢复、营销重启，批零有望回归正常。上汽通用情况相似，另外还包括主动的产品系调整，预计2Q20结束。上汽自主与上通五菱主要跟随行业整体情况变动。目前我们对2季度需求恢复、批发正增长持乐观预期。  投资建议：公司为中国汽车行业龙头，综合竞争力为车企之首，经营表现顺周期并滞后表现，预计2Q20逐步走出调整，当期具备低估值配置机会。看好2020-2021行业景气恢复后上汽的β机会。维持公司2020-2022年公司归母净利228亿、274亿、310亿元预期，同比分别-11%、+20%、+13%，对应PE 10.1倍、8.4倍、7.4倍。维持2020年目标PB 1.3倍，维持目标价27.4元，对应2020-2022年PE 14倍、12倍、10倍，维持“强推”评级。  风险提示：宏观经济不及预期、行业销量不及预期、通用及五菱表现不及预期。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 826,530 816,977 932,788 966,504 同比增速(%) -6.9% -1.2% 14.2% 3.6% 归母净利润(百万) 25,573 22,841 27,364 31,043 同比增速(%) -28.9% -10.8% 19.8% 13.4% 每股盈利(元) 2.19 1.96 2.34 2.66 市盈率(倍) 9.0 10.1 8.4 7.4 市净率(倍) 0.9 0.9 0.9 0.8 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年5月7日收盘价 证券分析师：张程航 电话：021-20572543 邮箱：zhangchenghang@hcyjs.com 执业编号：S0360519070003 总股本(万股) 1,168,346 已上市流通股(万股) 1,168,346 总市值(亿元) 2,295.8 流通市值(亿元) 2,295.8 资产负债率(%) 62.8 每股净资产(元) 21.3 12个月内最高/最低价 26.32/17.46 《上汽集团（600104）重大事项点评：1月去库存，疫情冲击，低估值吸引》 2020-02-16 《上汽集团（600104）2019年报点评：顺周期调整，底部等待β机会》 2020-04-14 《上汽集团（600104）2020年一季报点评：等待β机会，等待集团调整》 2020-04-30 -27%-12%2%17%19/0519/0719/0919/1120/0120/032019-05-09～2020-05-07沪深300上汽集团相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 乘用车 2020年05月08日 上汽集团（600104）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 127,827 150,425 142,772 132,639 营业收入 826,530 816,977 932,788 966,504 应收票据 6,245 8,170 10,261 10,632 营业成本 726,100 720,976 816,649 842,791 应收账款 41,341 40,438 45,478 44,971 税金及附加 6,610 6,869 7,843 8,127 预付账款 28,939 21,629 16,333 16,856 销售费用 57,451 56,371 67,161 70,555 存货 54,399 57,101 60,942 62,893 管理费用 22,308 22,058 26,118 28,029 合同资产 0 0 0 0 研发费用 13,394 13,072 15,857 15,947 其他流动资产 252,407 251,069 278,528 286,811 财务费用 -12,282 -14,602 -18,229 -20,299 流动资产合计 511,158 528,832 554,314 554,802 信用减值损失 -1,865 -2,000 -2,500 -2,200 其他长期投资 14,396 14,430 16,163 16,796 资产减值损失 -1,642 -2,000 -2,500 -2,000 长期股权投资 64,617 67,617 70,617 73,617 公允价值变动收益 1,497 500 500 500 固定资产 83,056 89,255 99,597 111,355 投资收益 24,901 24,593 29,487 30,497 在建工程 16,188 16,188 15,188 15,188 其他收益 4,379 3,000 2,500 2,000 无形资产 15,281 16,008 16,674 17,784 营业利润 40,316 36,325 44,876 50,151 其他非流动资产 144,637 142,358 143,216 143,276 营业外收入 766 700 800 1,000 非流动资产合计 338,175 345,856 361,455 378,016 营业外支出 154 200 300 400 资产合计 849,333 874,688 915,769 932,818 利润总额 40,928 36,825 45,376 50,751 短期借款 25,588 35,588 30,588 25,588 所得税 5,669 5,101 6,285 7,029 应付票据 32,962 36,049 36,749 33,712 净利润 35,259 31,724 39,091 43,722 应付账款 137,086 144,195 146,997 143,275 少数股东损益 9,686 8,883 11,727 12,679 预收款项 11,873 11,736 13,399 13,884 归属母公司净利润 25,573 22,841 27,364 31,043 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 24,678 19,145 23,387 26,235 其他应付款 76,214 76,214 76,214 76,214 EPS(摊薄)（元） 2.19 1.96 2.34 2.66 一年内到期的非流动负债 26,838 19,463 20,305 22,202 其他流动负债 152,242 153,716 171,184 176,912 主要财务比率 流动负债合计 462,803 476,961 495,436 491,787 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 19,137 24,137 14,137 9,137 成长能力 应付债券 16,162 18,000 20,000 15,000 营业收入增长率 -6.9% -1.2% 14.2% 3.6% 其他非流动负债 50,391 49,636 50,287 50,945 EBIT增长率 -34.7% -22.4% 22.2% 12.2% 非流动负债合计 85,690 91,773 84,424 75,082 归母净利润增长率 -28.9% -10.8% 19.8% 13.4% 负债合计 548,493 568,734 579,860 566,869 获利能力 归属母公司所有者权益 249,702 245,934 264,161 281,522 毛利率 12.2% 11.8% 12.5% 12.8% 少数股东权益 51,138 60,020 71,748 84,427 净利率 4.3% 3.9% 4.2% 4.5% 所有者权益合计 300,840 305,954 335,909 365,949 ROE 8.5% 7.5% 8.1% 8.5% 负债和股东权益 849,333 874,688 915,769 932,818 ROIC 13.2% 9.5% 11.4% 12.1% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 64.6% 65.0% 63.3% 60.8% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 45.9% 48.0% 40.3% 33.6% 经营活动现金流 46,272 38,470 22,425 22,200 流动比率 110.4% 110.9% 111.9% 112.8% 现金收益 36,451 31,899 36,657 40,848 速动比率 98.7% 98.9% 99.6% 100.0% 存货影响 4,544 -2,703 -3,841 -1,951 营运能力 经营性应收影响 4,901 8,287 666 1,613 总资产周转率 1.0 0.9 1.0 1.0 经营性应付影响 22,013 10,059 5,166 -6,275 应收账款周转天数 18 18 17 17 其他影响 -21,637 -9,073 -16,222 -12,035 应付账款周转天数 65 70 64 62 投资活动现金流 -39,264 -25,063 -29,071 -33,479 存货周转天数 28 28