社会服务19年年报及20年一季报总结：疫情不改中线逻辑，强者依旧恒强

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 社会服务 [Table_IndustryInfo] 19年年报及20年一季报总结 超配 （维持评级） 2020年05月05日 一年该行业与沪深300走势比较 行业专题 疫情不改中线逻辑，强者依旧恒强  2019年：整体增速放缓，子版块分化，免税演艺持续靓丽 2019年，受宏观经济、门票降价及权重股部分业务剥离影响，旅游板块营收同比持平（剔除剥离影响收入增约12%）、业绩-8.0%、扣非-9.8%，增速较去年同期12%-13%的增速明显放缓；重点公司扣非-8.7%略优于整体。子板块分化，免税、演艺剔除剥离业务等相关影响，主业业绩分别+34%/+18%，弱市下依旧亮眼。酒店虽受宏观经济影响，但通过加盟扩张、控费增效、低基数等扣非主业增31%，表现良好。出境游受宏观、汇率及部分目的地拖累，业绩下滑458%。景区虽门票降价，但控费增效下扣非业绩仅微降3%。餐饮中广州酒家整体表现稳健。  2019Q4：收入相对平稳，费用增加及减值损失等进一步拖累业绩 2019Q4，受上述因素影响，旅游板块较Q1-3进一步承压，Q4收入下滑2.2%；业绩由盈转亏下滑170.7%，环比下滑幅度加大，除大环境欠佳等因素外，与部分权重股Q4费用或资产减值损失扰动相关。  2020Q1：疫情影响下板块收入业绩全面承压，3月后股价反弹 2020Q1，受疫情影响，旅游板块收入业绩全面承压：板块收入下滑49%，业绩下滑151%，扣非业绩下滑194%。从股价表现来看，疫情后今年旅游板块曾两次探底，一是春节后情绪宣泄，二是3月因国外疫情扩散和国内复园节奏扰动承压，但4月后伴随国内复工复产进度逐步反弹，板块反弹+22.45%。旅游板块今年1-4月整体下跌2.59%，大部分收回失地。个股来看，综合阶段冲击和反弹，中国国旅（+35.86%）、宋城演艺（+19.42%）、锦江酒店（+21.81%）等优质龙头整体表现突出，而凯撒旅业因引入战略和拟加强免税布局，3月底以来反弹显著（+42.83%）。  疫情不改中线逻辑，强者依旧恒强，维持板块“超配”评级 维持板块中长线“超配”。2019年，旅游板块整体仍强者恒强，免税最突出，演艺和部分酒店龙头表现良好，景区受门票降价影响，出境游有所承压。2020年以来，受国内外疫情影响，板块整体承压，但从股价表现来看，优势龙头虽阶段扰动，但依托中长线逻辑支撑，反弹仍突出。考虑5月全国餐饮旅游消费有望进一步松绑，且上海迪士尼等景区有望5月中下旬恢复开业等彰显积极信号，鉴于此，我们短期重点推荐：中国国旅、中公教育、宋城演艺、立思辰、科锐国际等；中长线继续立足“赛道+格局+质地”，推荐：中国国旅、中公教育、宋城演艺、立思辰、锦江酒店、首旅酒店、科锐国际、广州酒家、凯撒旅业、众信旅游、天目湖、中青旅、美吉姆、峨眉山A、黄山旅游、三特索道等。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2020E 2021E 2020E 2021E 601888 中国国旅 买入 91.30 178,261 1.03 2.84 88.29 32.14 002607 中公教育 买入 25.79 159,057 0.38 0.51 68.34 51.02 300144 宋城演艺 买入 29.83 43,331 0.38 1.15 78.68 25.91 300010 立思辰 买入 16.83 14,614 -0.04 0.41 -420.75 41.05 300662 科锐国际 增持 38.32 6,985 0.92 1.22 41.57 31.49 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 《4月投资策略暨一季报前瞻：板块一季报预计承压,龙头相对仍有支撑》 ——2020-04-14 《免税行业专题：从产业链上下游，再论牌照与规模》 ——2020-04-14 《免税行业快评：顶层设计宣示地位，刺激内需空间广阔》 ——2020-03-16 《社会服务行业3月投资策略：营业恢复进行时，政策前来给信心》 ——2020-03-15 《灵活用工系列专题二：灵活用工兴起，谁将拔得头筹？》 ——2020-03-04 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师：钟潇 电话： 0755-82132098 E-MAIL： zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 联系人：姜甜 电话： 0755-81981367 E-MAIL： jiangtian@guosen.com.cn 联系人：张鲁 电话： 0755-81982991 E-MAIL： zhanglu5@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.60.70.80.91.01.11.2M/19J/19S/19N/19J/20M/20沪深300社会服务 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 行业回顾：国内游稳定增长，出境游因香港游放缓 根据文化和旅游部《2019年旅游市场基本情况》：2019年，旅游经济继续保持高于GDP增速的较快增长，国内旅游市场和出境旅游市场稳步增长。全年实现旅游总收入6.63万亿元，增长11%。初步测算，2019年全国旅游业对GDP的综合贡献为10.94万亿元，占GDP总量的11.05%，与18年持平。旅游直接就业2825万人，旅游直接和间接就业7987万人，占全国就业总人口的10.31%。 国内游：2019年国内旅游收入增长11.7%，较18年略有放缓 根据国内旅游抽样调查结果，2019年全年，受宏观经济等影响，国内旅游人数60.06亿人次，比上年同期增长8.4%，较18年放缓2.4pct。其中，城镇居民44.71亿人次，增长8.5%；农村居民15.35亿人次，增长8.1%。国内旅游收入5.73万亿元，上年同期增长11.7%，较18年放缓0.6pct。其中，城镇居民花费4.75万亿元，增长11.6%；农村居民花费0.97万亿元，增长12.1%。 图1：2019年国内旅游收入增长11.7% 图2：城镇居民与农村居民旅游收入增长变化趋势 资料来源：Wind、文化和旅游部，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、文化和旅游部，国信证券经济研究所整理 入境游：2019年入境游人数增长2.9%，较18年回升1.7pct 2019年，入境旅游人数1.45亿人次，同比增长2.9%，较2018年增速进一步回升。其中：外国人3188万人次，增长4.4%；香港同胞8050万人次，增长1.4%；澳门同胞2679万人次，增长6.5%；台湾同胞613万人次，与上年同期基本持平。 图3：2019年入境游人数增长2.9% 图4：2019年出境游人数增长3.3% 资料来源：Wind、文化和旅游部，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、文化和旅游部，国信证券经济研究所整理 注释：14年之前为“出境人次”，14年及以后为“出境游人次” 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 2019年，入境过夜旅游人数6573万人次，比上年同期增长4.5%。其中：外国人2493万人次，增长5.5%；香港同胞2917万人次，增长3.5%；澳门同胞611万人次，增长10.4%；台湾同胞552万人次，下降0.2%。 2019年，国际旅游收入1313亿美元，比上年同期增长3.3%。其中：外国人在华花费771亿美元，增5.4%；香港同胞在内地花费285亿美元，下降2.0%；澳门同胞在内地花费95亿美元，增长9.4%；台湾同胞花费162亿美元，下降0.2%。 出境游：2019年出境游增3.3%，港澳游拖累，但日韩游支撑 2019年全年中国公民出境旅游人数1.55亿人次，比上年同期增长3.3%，增速相比于2018年的14.7%有明显放缓，预计主要受人数占比高的港澳台游拖累。具体来看，2019年，澳门游人次同比增长10.5%，台湾游人次增0.7%，香港游人次同比下滑14.2%，港澳台游合计下滑5.8%，预计主要受局部事件及大陆部分城市取消赴台个人游试点影响，拖累出境游整体增长。与此同时，2019年出国游人数同比增长13.9%，较2018年的15.7%略微放缓，韩国线、日本线分别增长25.8%/13.7%表现较好，泰国线低基数下同增6.2%（上半年沉船事件影响还未完全消退）。 图5：主要出境游目的地增长状况 图6：出境游构成与增长情况 资料来源：Wind、各国旅游网站，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、各国旅游网站，国信证券经济研究所整理 注释：14年之前为“出境人次”，14年及以后为“出境游人次” 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 2019年报总结：收入同比持平，业绩下滑8% 2019年旅游板块收入同比持平，业绩同比下滑8% 2019年，在考虑追溯调整的情况下，旅游板块整体营收微增0.43%，较2018年增速（22.00%）大幅放缓，主要与宏观经济欠佳下出境游板块收入承压，同时权重股中国国旅、宋城演艺等业务剥离所致，剔除中国国旅、宋城演艺业务剥离影响板块整体2019年收入增长约12%，相对良好；板块2019年归母业绩下滑7.97%（剔除中国国旅和宋城演艺业务调整影响下滑约11%），系2007年以来归母业绩增速首次出现负增长，扣非后下滑9.84%，也系2007年以来低谷（过往仅2013年扣非业绩下滑1.18%，其他年份亦均为正增长），主要与出境游板块承压、景区门票降价下业绩有所承压等因素相关。 图7：2019年旅游板块收入增长0.43% 图8：2019年旅游板块业绩下滑7.97% 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 注：以上测算均考虑了追溯调整的影响。 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 注：以上测算均考虑了追溯调整的影响。 从旅 游板块的经营能力来看：2019年，旅游板块整体毛利率为45.29%（整体法），与2018年相比上升2.35pct，主要受权重股中国国旅、宋城演艺剥离业务聚焦主业后毛利率大幅提升所致（中国国旅剥离低毛利率的国旅总社，整体毛利率+7.94pct，宋城演艺六间房出表，毛利率+4.96pct），其他板块毛利率则有不同程度承压；期间费用率为36.59%（整体法），较2018年上升了4.27pct，主要受中国国旅销售费用率提升影响（剥离国旅总社以及机场租赁费增加等影响）；旅游板块摊薄后ROE为9.18%（整体法），较2018年下滑1.44pct，主要 系受出境游（同比下滑27.63pct，经济承压下板块盈利能力压力较大）、综合（同比下滑7.66pct）板块ROE拖累。 图9：2006-2019年旅游板块毛利率和期间费用率走势 图10：2006-2019年旅游板块ROE走势 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 2019年子行业分化：免税依旧靓丽，演艺良好，出境游承压 为了分析子行业的变化趋势，我们将纳入旅游板块的30个上市公司（与以往相比， 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 号百控股从组合剔除）分为7个子板块。分别是免税类（中国国旅），景区类（张家界、峨眉山A、桂林旅游、丽江旅游、三特索道、黄山旅游