2019运动龙头表现佳，2020“危”、“机”并存

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业专题研究 2020年05月03日 纺织服装 2019运动龙头表现佳，2020“危”、“机”并存 2019年运动鞋服高景气，品牌服饰表现分化，珠宝龙头好于行业平均水平。2019年我国限额以上单位服装鞋帽和针纺织品零售额同比增速2.9%，增速同比下降5.1PCTs。A股重点公司2019年整体收入/业绩分别同比+8%/-16%，内部分化明显。运动鞋服行业延续2017-2018年的高景气度，2019年运动鞋服行业零售额实现17%的增长，港股四家国内运动鞋服公司2019年收入/归母净利润分别同增33%/39%。2019年珠宝行业收入端表现平淡，但金价上行给龙头公司带来盈利改善。 2020年Q1疫情影响可选消费品终端销售。受新冠疫情冲击，2020Q1服饰/黄金珠宝行业社零同比下滑32.2%/37.7%，显著大于2020Q1社会消费品零售额同比下滑19%的降幅。运动鞋服龙头流水下滑幅度相对较小，安踏体育/李宁终端流水下滑幅度在15%-20%左右；品牌服饰重点公司整体收入同比下滑29.8%，归母净利润同比下滑78.6%；7家A股珠宝公司2020Q1收入/业绩同比-10.6%/-38.4%，龙头表现领先行业。 服饰行业修炼内功成关键，一体化加工制造龙头表现优异，黄金珠宝坚持产品升级+渠道下沉。疫情影响下服饰各品牌加速布局电商，拓展新零售业务，利用微商城、网络直播等方式，实现线下资源向线上引流。运动鞋服龙头格局优化，零售能力表现领先：2019年竞争格局进一步优化（CR5超过70%），零售管理能力前期得到积累，电商渠道成为重要增长动力，2020Q1安踏集团/李宁集团电商流水增速我们估算为40%+/低双位数。加工制造：短期疫情考验供应商生产能力，2020年H1订单基本稳定，2020H2订单将出现高频、量小、快翻单的趋势，一体化的供应商竞争优势明显，因此长期客户订单有望向以申洲国际为代表的龙头公司集中。黄金珠宝：龙头公司产品持续优化升级+渠道下沉。老凤祥精品黄金占比（目前25%左右）持续提升，周大生非婚恋产品占比（目前35%左右）不断提高；同时三四线下沉持续发力。我们认为疫情对中小珠宝商冲击相对更大，龙头公司存在优胜劣汰的集中度提升机会。 投资建议。新冠疫情对可选消费影响较大，下半年有望有所恢复（需视疫情发展而定）。自上而下维持看好运动鞋服赛道，中长期体现出很好的成长空间和增长速度，短期亦在疫情阶段表现相对更佳。自下而上在外部需求波动环境中，品牌持续提升、渠道创新明显，以及管理能力强、现金流稳定的龙头公司为首选。综合考量，核心推荐标的：安踏体育、波司登、申洲国际、李宁、地素时尚。 风险提示：新冠疫情影响时间及范围超预期对公司业务造成不利影响；下游客户订单波动影响营业收入；海外业务拓展不及预期；棉价波动风险；外汇波动风险。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 鞠兴海 执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com 研究助理 杨莹 邮箱：y angy ing1@gszq.com 相关研究 1、《纺织服装：深度剖析运动鞋服行业库存现状》2020-04-23 2、《化妆品专题一：从护肤消费热点看行业成长阶段与机会》2020-02-19 3、《纺织服装：疫情短期冲击测算，关注长期景气的化妆品/运动赛道》2020-02-01 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 02020 安踏体育 买入 1.99 2.11 2.83 3.32 28.9 27.3 20.4 17.3 03998 波司登 买入 0.09 0.10 0.13 0.17 20.6 18.6 14.3 10.9 02313 申洲国际 买入 3.39 3.57 4.18 4.89 23.5 22.3 19.0 16.3 02331 李宁 买入 0.64 0.66 0.84 0.98 35.1 34.1 26.8 23.0 603587 地素时尚 买入 1.56 1.61 1.89 2.18 13.8 13.4 11.4 9.9 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2020年05月03日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 品牌服饰板块：行业承压，品牌分化 ........................................................................................................................4 运动鞋服板块：2019年高景气度，2020积极迎战疫情 .......................................................................................6 品牌服饰板块：2019年表现分化，2020Q1业绩承压..........................................................................................9 板块运营趋势：内功修炼成为关键................................................................................................................... 10 产品、品牌、供应链三大维度提升运营质量 ............................................................................................... 10 渠道端提升效率，加强库存管理 ............................................................................................................... 10 加工制造板块：龙头公司一体化产业链稳定显优势 .................................................................................................. 12 珠宝板块：疫情抑制需求，龙头领先行业 ............................................................................................................... 13 行业层面：金价震荡向上叠加疫情影响，金银珠宝消费承压 .............................................................................. 14 板块表现：疫情影响短期业绩，龙头表现优于行业 ........................................................................................... 15 运营变化：产品优化+渠道下沉，疫情背后存集中度提升机会 ........................................................................... 15 投资策略 .............................................................................................................................................................. 17 风险提示 .............................................................................................................................................................. 18 图表目录 图表1：2017~2019年品牌服饰板块收入及其增速（亿元，%）................................................................................4 图表2：2017~2019年品牌服饰板块归母净利润及其增速（亿元，%）......................................................................4 图表3：2018Q1~2020Q1品牌服饰板块收入及其增速（亿元） .................................................................................5 图表4：2018Q1~2020Q1品牌服饰板块净利润及其增速（亿元） ..............................................................................5 图表5：2018Q1~2020Q1品牌服饰板块单季收入及其增速（亿元）...........................................................................5 图表6：2018Q1~2020Q1品牌服饰板块单季归母净利润及其增速（亿元） ................................................................5 图表7：2016~2019品牌服饰板块毛利率及净利率....................................................................................................6 图表8：2018H1~2020Q1品牌服饰板块平均存货及其增速（亿元）...........................................................................6 图表9：2007-2024全球/中国运动鞋服市场规模 .......................................................................................................6 图表10：2011/2015/2019年运动鞋服品牌CR5/CR10（%）.....................................................................................7 图表11：2010-2019年国内市场运动品牌零售流水份额占比（%）............................................................................7 图表12：运动鞋服公司总营业收入及增长（亿元，%） ......................................................................................